Alerta cambiaria

La “falta de dólares” existe por la política económica

La expresión "escasez de dólares" no tiene sentido. Lo que pasa es que el BCRA no tiene reservas. Además, los ciudadanos argentinos están llenos de dólares.

dolares
Iván Stambulsky Iván Stambulsky 28-11-2021
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El jueves, el Gobierno prohibió la posibilidad de comprar pasajes al exterior en cuotas. El objetivo explícito de la medida es desalentar el turismo de argentinos afuera. Antes que nada, quiero mencionar un dato para poner en contexto la excentricidad de la situación: el tipo de cambio real medido a dólar turista es tan alto como en agosto de 2002, plena salida de la Convertibilidad. Que haya que desalentar a la gente aún con ese tipo de cambio habla mucho de la situación en la que está la economía hoy.

La lógica que usa el Gobierno para justificar la medida es esta: “No hay dólares. En el corto plazo, la oferta está dada por lo que tienen que liquidar los exportadores. Ergo, la única manera de atacar la falta de dólares es por el lado de la demanda. ¿Qué consumo en dólares es poco prioritario? El turismo en el exterior. Vacacionen acá, déjense de joder”.

Esta forma de pensar el problema que tiene hoy el BCRA es muy simple y muy equivocada. Es exactamente la misma que llevó a que la economía argentina cayera 3% per capita entre 2011 y 2015 mientras los vecinos razonables crecían 10%, 15% o 20%.

¿Por qué está mal esta lógica? Ya se repitió innumerables veces, pero evidentemente no fue suficiente. Repasemos una versión algo abstracta. Cuando se pone un cepo y se abre una brecha, todos quieren sacarle y nadie quiere darle al BCRA: lógico, te vende y te compra más barato de lo que sale. El que compra gana, el que vende pierde.

La creatividad del sector privado se canaliza en explotar el subsidio que significa comprar al oficial y vender al paralelo (las balsas de soja suben hacia Paraguay y Brasil), se importa hasta lo que es invendible. Millones de personas conspiran descentralizadamente contra el BCRA y sus reservas. Además nadie quiere invertir. ¿Por qué regalar la mitad de mi capital? Lógico, todo esto hace que las reservas caigan.

Como la mentalidad no cambia, la solución siempre es más cepo. Las reservas siguen cayendo. El racionamiento llega a las importaciones. Como el 75% de las importaciones son insumos y bienes de capital, la actividad queda golpeada. Estancamiento.

Todo esto es peor cuanto más alta es la brecha. Menos se quiere liquidar exportaciones, más se quiere importar, menos se quiere invertir, más se quiere arbitrar.

La “escasez de dólares” en 2021 (*)

La explicación anterior es la explicación genérica de por qué el cepo suele traer problemas. Está basada exclusivamente en la dinámica que genera el mismo cepo e ignora todo lo demás.

Es una primera aproximación útil, pero lo cierto es que los resultados pueden ser bastante distintos dependiendo de cuáles son las políticas que acompañan al cepo. Dado el cepo, las cosas se pueden hacer mejor o peor.

Y, en 2021, el Gobierno las hizo indiscutiblemente peor.

Primero empecemos con el contexto en el que operó el Gobierno en 2021. Así como 2020 fue muy difícil, este año fue casi inmejorable. La pandemia aplacó, la Fed mantuvo su tasa de política monetaria casi en cero y los términos de intercambio y la liquidación del agro tocaron récords.

Ahora vamos a nuestro punto. Como dijimos, el cepo mismo tiende a causar pérdida de reservas. Pero el resto de la política influye en cuánto. ¿Cómo? Un canal muy obvio es la brecha. Cuanto más brecha, vimos, más reservas tiende a perder el BCRA. Y la brecha depende en formas muy directas de la política económica.

La brecha es el resultado de dos cosas. Por un lado, de la decisión administrativa del BCRA de dónde poner el tipo de cambio oficial. Por el otro, del dólar libre, cuyo precio resulta de la demanda de pesos y de la oferta de pesos (actual y esperada).

¿Qué hizo el Gobierno durante este año en estos dos ámbitos? Primero vamos al tipo de cambio oficial. El tipo de cambio oficial subió solo un 25% los últimos 12 meses mientras que la inflación fue cercana al 50%. Como la apreciación real en principio reduce la inflación en el corto plazo y sube los salarios reales, el Gobierno la eligió como una herramienta de política electoral. 

Empieza a aparecer eso que el Gobierno no quiere reconocer: del lado del tipo de cambio oficial, hizo todo lo posible por que subiera la brecha. Que es lo mismo que decir que hizo todo lo posible por generar un problema de reservas en el BCRA.

Ahora vamos al segundo componente de la brecha: el tipo de cambio paralelo. Dijimos que su valor depende de la demanda y la oferta de pesos. Pensémoslo partiendo de una situación de equilibrio, en la que el gobierno emite para financiar un déficit: tras esto la gente tiene más pesos en su cartera de los que quiere a los precios vigentes del resto de los activos; para que los pesos que sobran entren en su cartera, el precio relativo del peso tiene que caer. 

Dicho de otra forma: el dólar libre tiene que subir. O sea, cuanto más emisión no deseada, presente y futura, más alto es el tipo de cambio paralelo y más alta es la brecha a igualdad de otros factores.

¿Qué hizo el Gobierno desde este lado? A principio de año, la cosa venía razonable. Los primeros 6 meses el déficit primario fue de 1% del PIB, parecido a 2018. La necesidad de emitir para cubrir el déficit fue baja. La brecha fue de 140% en octubre de 2020 a 50% en mayo de 2021.

Pero a medida que se acercaban las elecciones, el déficit empezó a aumentar. Pese al arranque moderado, para octubre el déficit primario ya alcanzó el 2,5% del PIB, niveles parecidos a los de 2017, un año fiscalmente laxo.

No olvidemos que en 2019 el Gobierno registró un déficit primario de solo 0,4% del PIB. 

Parte importante del incremento en el déficit se explica por la brillante idea de atrasar las tarifas, que bajaron nada menos que 40% en términos reales desde que el Gobierno asumió. Este año los subsidios a la energía van a terminar en 3% del PIB, cuando en 2019 habían sido de 1,2%. De haberse mantenido en ese nivel, el déficit primario este año podría haber cerrado cómodamente en un moderado 1,5% del PIB.

A medida que creció el déficit y el mercado comenzó a pedir tasas cada vez más altas para financiarlo, el tesoro decidió fondear una proporción cada vez mayor con emisión monetaria. En lo que va de 2021 los giros del BCRA al Tesoro superan el 3% del PIB.

Y el problema no estuvo solo por el lado del déficit y la consecuente emisión presente, sino también en las expectativas. Después de las PASO, Cristina dio vuelta el Gobierno. En su carta, una de las principales quejas era que el déficit había sido demasiado bajo. Una persona con capacidad de dar vuelta el Gobierno le puso piso al déficit.

Además, Guzmán proyectó en el presupuesto de 2022 un déficit financiero de 5%. Expectativas de mucha emisión.

Y acá queda en evidencia claramente cómo el gobierno hizo mucho por subir el dólar paralelo. Déficit -> emisión -> hay más pesos de los que la gente quiere al tipo de cambio libre inicial -> sube el tipo de cambio libre -> sube la brecha. Señales de más déficit y emisión futuros -> expectativa de dólar libre más alto mañana -> sube el tipo de cambio libre hoy -> sube la brecha.

Por este lado, entonces, el Gobierno también hizo mucho para generar un problema de reservas en el BCRA.

O sea, el Gobierno apreció el tipo de cambio oficial, emitió más de 3 puntos del PIB en los primeros 11 meses de 2021, dio señales de que es políticamente incapaz de bajar el déficit y proyectó un déficit alto para 2022. Todo eso ayudó a poner la brecha en 100% actual y obligó al BCRA a vender dólares de forma casi continuamente desde agosto (salvo un breve impasse por endurecimiento del cepo) pese a tener liquidación récord del campo.

La falta de reservas en el banco central es responsabilidad exclusiva de la política económica de apreciación real y déficit fiscal sistemático del Gobierno.

La solución no es seguir cerrando “canillas” sino cambiar el régimen de política económica a uno en el que el Estado se perciba solvente y la trayectoria cambiaria no se perciba insostenible.

(*) Las comillas son porque la expresión escasez de dólares no tiene sentido. Lo que pasa es que el BCRA no tiene reservas. Además, los ciudadanos argentinos están llenos de dólares.

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