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Puesta en marcha de la segunda etapa del plan económico

Habiéndose erradicado la monetización fiscal en la primera instancia bajo el lema de "déficit fiscal cero", ahora el gobierno va a cerrar otra de las canillas de emisión de pesos más relevante: los intereses de los pasivos remunerados del Banco Central.

Santiago Bausili y Luis Caputo
Santiago Bausili y Luis Caputo Cris Sille
Melina Eidner 03 julio de 2024

El viernes poscierre del mercado Luis Caputo y Santiago Bausili dieron una conferencia de prensa, en la cual anunciaron la "segunda etapa del plan de estabilización" titulada "Emisión Cero"

Habiéndose erradicado la monetización fiscal en la primera instancia bajo el lema de "déficit fiscal cero", ahora el Gobierno va a cerrar otra de las canillas de emisión de pesos más relevante: los intereses de los pasivos remunerados del Banco Central. 

En esta segunda etapa, se sincerará quién es el verdadero acreedor de estos pasivos de origen fiscal, lo que en los hechos implica que pasen de la hoja de balance del BCRA a la del fisco. Al eliminarse los pasivos remunerados y reemplazarse con deuda del Tesoro, el fisco se compromete aún más con alcanzar superávits fiscales, ya que el pago de intereses recaerá en él. Es decir, se le da mayor credibilidad al ancla fiscal. 

El traspaso del stock de pases de $15,9 billones por Letras de Regulación Monetaria (LEREMO) tendrá un costo fiscal adicional de $530 mil millones mensuales para el Tesoro asumiendo que la tasa de política monetaria se mantiene en 3,3% de TEM. En caso de ser capitalizables, los intereses no se computarán para el cálculo del resultado fiscal, sino que acrecentarán el stock de deuda pública, lo cual, a su vez, aliviana la presión por un superávit mayor. Todavía faltan definiciones acerca del instrumento, los cuales se conocerán en las próximas dos semanas. 

Si bien las flamantes LEREMO estarán dentro del balance del fisco, serán administradas por el BCRA, el cual fijará su tasa, siendo la de política monetaria. De esta forma, el Gobierno habría encontrado un mejor mecanismo de transmisión de la tasa de política monetaria al sistema financiero. 

Cabe recordar que con las LECAPs el mecanismo de traspaso no era perfecto debido a los montos máximos de emisión. 

La medida le devolverá autonomía al Banco Central, ya que a la hora de fijar la tasa de interés no tendrá que preocuparse más por el impacto en su hoja de balance. Ante esto, los funcionarios sugirieron que la tasa real podría volver a terreno positivo, lo que es una condición necesaria para desmantelar el cepo y evitar un posible overshooting del tipo de cambio. 

La conferencia dejó un sabor agridulce, ya que el mercado estaba esperando anuncios cambiarios más que monetarios. Respecto al esquema cambiario, el ministro ratificó el crawling peg en 2% mensual, el blend 80/20%, que no habrá una devaluación en el corto plazo y que reducirá el impuesto PAÍS de 17,5% a 7,5% entre agosto y septiembre. 

Asimismo, clarificó que la salida del cepo será en una tercera etapa, la cual no tiene una fecha de inicio definida. Alcanzarla dependerá de que se cumplan ciertos parámetros económicos (no especificados) que garanticen que no haya sobresaltos económicos al momento de desmantelar los controles de cambios y de capitales. 

Ante la ausencia de novedades en el frente cambiario, el mercado no recibió bien los anuncios. El CCL trepó 5,6% entre lunes y martes a $1.425, llevando la brecha cambiaria a 55,7%, coqueteando con el máximo de la gestión Milei de 59,1% del 22/01. Afectados también por un clima internacional adverso para los mercados emergentes, los Globales recortaron entre 2,8% y 3,9%. En tándem con el peso argentino y los bonos, el Merval en dólares cayó 3,9%.  

El Gobierno tiene una carta para jugar en esta segunda fase del programa económico que podría contener a la brecha. El debut de las LEREMO podría venir aparejado de una suba de tasas que desincentive la dolarización de carteras y encarezca el costo de endeudamiento del sector transable, incentivando la liquidación, lo que redundaría en una mayor oferta vía el CCL.  

Más allá de esto, la reacción del mercado denota que se necesita mayor claridad sobre cuáles son los hitos por alcanzar para salir del cepo, ya que no bastó con el mero anuncio de un nuevo esquema monetario que pueda llevar la tasa real a positivo. 

Lo único que insinuó Caputo al respecto es que el stock de reservas netas es una variable clave a monitorear y que un nuevo acuerdo con el FMI con fondos frescos podría adelantar la implementación de la tercera etapa. 

No obstante, la Ley de Fortalecimiento de la Sostenibilidad de la Deuda Pública, heredada del exministro Martín Guzmán, pone trabas a esto. El Congreso debe aprobar cualquier nuevo programa con el Fondo que implique new money. Mientras los tiempos de aprobación dependerían de la política, el mercado podría anticiparse a la salida del cepo al leer el nuevo acuerdo como puntapié para que esto suceda.

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