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¿Todavía queda espacio para que se aprecien los bonos?

Hay márgenes para el upside en la renta fija local, aunque es probable que ya haya pasado lo mejor.

06-07-2016
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por Gustavo Neffa (*)

Directa consecuencia del cambio de gestión, Argentina ha avanzado mucho en bajar el costo de fondeo este año y se ha puesto de moda en toda la comunidad financiera mundial. El acuerdo con los holdouts habilitó una puerta de entrada de dólares que ha sido un éxito hasta ahora, tanto en precios/ retornos como en cantidades (bid-to-cover), comenzando con la megaemisión soberana del pasado abril, pero que continuó con un efecto derrame tanto a provinicas (tan necesitadas) como a empresas que finalmente pueden aprovechar el momento para hacer el roll-over de vencimientos de este año y el próximo.

Dado que Argentina ha sido el segundo mejor crédito soberano que se apreció en los últimos doce meses después de Ucrania, con un estelar 32% promedio, y que venía haciéndolo desde unos pocos meses después que en junio de 2014 se declarara el default técnico de sus bonos luego del dictamen de Thomas Griesa, la pregunta obvia es si ¿todavía hay espacio para que se aprecien los bonos?

La respuesta es sí, aunque ya hemos visto lo mejor. Pero veamos el gráfico que acompaña la nota, que vale más que mil palabras sengún un proverbio chino.

Observen en el mismo el rendimiento del bono a diez años de Argentina frente a los pares de la región similares. Para la comparación se excluyeron los bonos de Venezuela y Ecuador, dos países con mayor riesgo país hoy. El Bonar 2026 es, por lejos, el bono que más rinde y que más paga a sus inversores en todo Latinomamérica, incluido México, incluso muy superior a la tasa interna de retorno (TIR) de cualquier otra alternativa analizando el resto de los países del Caribe.

Para converger al bono de Brasil, el ejercicio de simulación de converger a un rendimiento de 4,79% que paga hoy su bono 2026 con cupón 6% implicaría una suba de US$ 108,7 a US$ 120,90 en su precio, es decir, una apreciación de más del 11%. La misma no se daría un día para el otro, pero marca el camino a seguir si se hacen bien las cosas o, al menos, si se pretende converger al riesgo Brasil.

La semana pasada se emitieron bonos con legislación Nueva York por US$ 4.200 M: el soberano, Salta, Arcor e YPF. En los próximos dos meses se esperan otros US$ 2.850 M. El más inmediato es el bono de Petrobras Argentina 2026 con US$ 500 M, la provincia de Chubut con US$ 650 M, y Clisa (US$ 200 M). También preparan su primera salida internacional la provincia del Chaco (US$ 200 M) y Pampa Energía (US$ 700 M), así como Celulosa (US$ 250 M) y Banco de Galicia (US$ 300 M).

Si bien la actual gestión está en deuda con el control de la inflación y el dinamismo de la economía, la herencia ha sido muy pesada. Los nuevos endeudamientos soberanos, provincial y corporativo no preocupan, por ahora, porque parte de una relación de apalancamiento muy baja y porque se estima que la economía crecerá 3,2% y 2,7% (promedio ponderado de Bloomberg) en 2017 y 2018, respectivamente.

(*) Socio y director de Research for Traders (RfT). @gneffa

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