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La inflación y las expectativas (reloaded)

Los analistas locales siguen reglas simples y previsibles para formular sus previsiones, algo que no se lleva bien con la hipótesis de las expectativas racionales

28-11-2017
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Por Pablo Mira Economista

La reactivación del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA desde mediados del año pasado fue una buena noticia tanto para los hacedores de política económica como para los analistas. Con pocas dudas, la inflación es el dato clave a estimar para la mayoría de las consultoras, y las autoridades monetarias enfatizan su intención de atender explícitamente el anclaje de las expectativas de precios.

El gráfico muestra la evolución de las expectativas del REM de la inflación nacional del Indec para el 2017, desde su inicio en junio de 2016 hasta el último dato disponible, en octubre pasado.

De la inspección visual surgen varios puntos de interés. Un primer aspecto evidente es que el mero anuncio de las metas de la inflación solo afectó parcialmente las estimaciones de los expertos. Ni siquiera seis meses antes del comienzo de 2017 los analistas adoptaron como realista la meta promedio, y prefirieron sostener sus pronósticos siempre por encima de la meta máxima.

En segundo lugar, si bien los resultados de la inflación de 2017 se acercarán más a las estimaciones realizadas a principios de año por las consultoras que a las metas del BCRA, la realidad es que las consultoras tampoco hicieron un trabajo descollante. Con buena parte de 2017 “jugado”, lo más probable es que la inflación efectiva se sitúe entre el 22% y el 23%, no tan cerca del 19,3% que arrojaba el promedio de las estimaciones de las consultoras entre junio y diciembre de 2016. No se apunta aquí a criticar la calidad de los pronósticos, sino simplemente a remarcar lo dificultoso que es realizar este tipo de ejercicios en un país como Argentina.

El tercer punto a remarcar es, en mi opinión, el más interesante, y se refiere a la lógica detrás de la formulación de pronósticos. Suge claramente del gráfico que los analistas hicieron un ajuste a la suba de sus predicciones durante la primera mitad de 2017, cuando la estimación más probable pasó de 19% a 22%. Este ajuste se produjo justo cuando hicieron su aparición los nuevos datos, menos auspiciosos de lo que se preveía. El único momento en que las expectativas ajustaron a la baja fue durante agosto y octubre de 2016, cuando los datos de inflación publicados fueron más favorables.

La formación de las expectativas de los analistas, por tanto, parece ajustarse en función de una ecuación sencilla según la cual a la estimación previa se le suma o se le resta un ajuste relacionado con la novedad de los datos mensuales publicados. Un ejercicio simple muestra que la correlación entre la inflación mensual observada (de GBA) y el cambio inmediato posterior en el valor del pronóstico de las consultoras roza el 80%, lo que significa que cuando la inflación mensual observada sube, los analistas tienden a ajustar sus expectativas al alza. Esta conducta está perfectamente justificada cuando se publican los datos de alta inflación de los últimos meses de 2017, porque la inflación total del año suma más y esto hay que considerarlo. Pero estas prácticas de ajuste se extienden también a 2016 y al primer semestre de 2017: durante estos períodos la correlación entre nuevo dato mensual y corrección de expectativas alcanza el 90%.

Todo esto significa que los analistas locales siguen reglas simples y previsibles para formular sus previsiones, algo que no se lleva bien con la hipótesis de las expectativas racionales, que postula que los cambios en los pronósticos no deberían ser previsibles. Quizás esto contribuya a repensar los supuestos de algunos modelos macroeconómicos que, justamente, son la propia base de la política económica para combatir la inflación.

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