Teoría Monetaria Moderna: Argentina y el mito del “crowding out”

Si bien el mundo avanzado ya reconoció mayoritariamente que el crowding-out (el déficit fiscal “chupa” crédito disponible en la economía) es un mito, en Argentina parece que sigue más vivo que nunca.

7 de septiembre, 2021

Teoría Monetaria Moderna: Argentina y el mito del “crowding out”

Por Gonzalo Martínez Mosquera (*)

Frances Coppola es una reconocida autora especializada en bancos y el sistema monetario con más de 65.000 seguidores en Twitter. No confundir con Francis Ford por favor, no hay relación.

Recientemente escribió un artículo que comienza con esta frase: “Ya está bastante aceptado, aunque todavía no universalmente, que los bancos crean dinero cada vez que hacen un préstamo”. Eso implica que no actúan como intermediarios entre prestatarios y depositarios como suele exponer cierto saber popular.

La nota se llama “JP Morgan’s Coffee Machine” (La máquina de café del JP Morgan) y explica que además de crear dinero cuando prestan, los bancos también lo hacen cuando compran cosas, como por ejemplo una máquina de café.

Por la red Twitter le comenté que en realidad los bancos no prestan (en el sentido de que no dan algo que antes tenían y ahora ya no tienen) sino que en realidad lo que hacen es comprar promesas de pago de los prestatarios y que por lo tanto deberíamos pensarlo más como una compra que como un préstamo. Su respuesta fue: “Real, pero no confundamos a la gente. Es conocido como ‘prestar’ y el artículo no era el lugar para renombrarlo”. Tiene razón.

Aquella publicación sobre la máquina de café fue escrita para resumir un largo debate que se generó cuando alguien en la misma red del pajarito preguntó la opinión respecto a los efectos que el déficit fiscal tiene sobre la tasa de política monetaria. Al realizar la consulta nos invitó a Coppola, David Andolfatto (Vicepresidente de la Reserva Federal de St Louis), Warren Mosler (padre de la Teoría Monetaria Moderna) y quienes les habla, entre otros, para discutirlo.

Pero Frances no es la única que aclara que los bancos no son intermediarios ni multiplicadores del dinero.

El Banco Central de Inglaterra publicó en 2014 un famoso paper llamado “Money Creation in the Modern Economy” (La Creación de Dinero en la Economía Moderna) en el cual intenta aclarar la cuestión.

El segundo ítem del mismo es elocuente: “La creación de dinero en la práctica difiere de algunos conceptos erróneos populares: los bancos no actúan simplemente como intermediarios, prestando depósitos que los ahorradores colocan con ellos, ni ‘multiplican’ el dinero del banco central para crear nuevos préstamos y depósitos.”

Como se ve la discusión debería estar zanjada hace rato y sin embargo por estos pagos pareciera lejos de eso. En las últimas semanas, se generó un debate mediático en los medios para explicar por qué el crédito bancario al sector privado en relación con el PIB se encuentra en mínimos históricos.

Una razón muy repetida es que el déficit fiscal del gobierno “chupa” crédito disponible y desplaza al sector privado, el cual no encuentra quien le preste ya que los bancos destinan el dinero obtenido de sus depositantes a financiar al fisco. Es lo que popularmente se conoce como “crowding out”.

Es un error de concepto. Los bancos crean dinero cuanto prestan y por lo tanto la cantidad de pesos a su disposición es infinita. El límite no proviene de la cantidad de depósitos que tengan (el multiplicador es un mito, como lo aclara el Banco Central de Inglaterra) sino del capital del banco y fundamentalmente de las oportunidades de negocio que se presenten y la tasa de interés de política monetaria vigente.

Revisemos el proceso: un prestatario solicita un préstamo hipotecario, firma una promesa de pago con garantía (el departamento o la casa) y se la entrega al banco. Ese contrato tiene un valor económico y el banco lo coloca en su activo. En el pasivo, para mantener la identidad contable, el banco emite un depósito bancario a favor del prestatario con el cual le paga por el compromiso firmado por este.

¡Eso es todo! El banco no se preocupó respecto a la posibilidad de que existieran suficientes depósitos para prestar, ni tuvo que pedir permiso al Banco Central para hacerlo.

La pregunta recurrente cuando uno llega a esta etapa es: ¿qué ocurre si el depositante decide transferir (o pagar) el dinero a una cuenta de otro banco?

Simple, del lado del pasivo del banco que hizo el préstamo el depósito desaparece (y aparece en el pasivo del banco de destino) y del lado del activo el banco pierde reservas. Cuando digo reservas, me refiero al activo en pesos que los bancos tienen contra el banco central (en inglés se les suele llamar “reserves”, de ahí Federal Reserve Bank, y en Argentina algunos le llaman encajes, importante no confundir con las reservas en dólares del Banco Central).

La siguiente pregunta es qué ocurriría si el banco no tuviese suficientes reservas para transferirlas al banco de destino.

Pues que el banco puede pedirlas prestadas en el mercado interbancario. Si nadie le prestara a la tasa de política monetaria la misma subiría generando que la autoridad monetaria no cumpla con su target. Esto obligaría al banco central a suministrar esa liquidez necesaria a través de la ventana de descuento, pases, operaciones de mercado abierto, etcétera.

Como explica Mosler, mencionado anteriormente y dueño de un banco, en el peor de los casos la Reserva Federal adjudica un “Automatic Overdraft” (giro en descubierto automático). El dinero disponible no es entonces una limitación para que los bancos hagan préstamos.

Pero el mito del “crowding out” no se queda ahí. Una versión más sofisticada dice que el déficit fiscal aumenta la tasa de interés lo cual previene al sector privado de acceder a créditos más baratos. Está presente, por ejemplo, en el modelo IS-LM también conocido como “Hicks-Hansen”.

De vuelta, es una reminiscencia del Patrón Oro (en esa época se desarrolló el mencionado modelo) en el cual a mayor déficit, mayor era la probabilidad de que subiera la demanda de oro al gobierno, lo cual obligaba a este a ofrecer alternativas rentables subiendo la tasa de interés para poder ganar tiempo.

Pero no es aplicable al escenario actual. Cuando el gobierno tiene déficit, los activos financieros en pesos en poder del sector privado (sean en forma de depósitos o en forma de bonos) crecen, no se reducen. El activo de los bancos incorpora nuevas reservas y en el lado del pasivo, la “economía” recibe nuevos depósitos.

Si se emiten bonos que se compran con aquellas reservas y depósitos solo se estará quitando algo que se había agregado previamente con el déficit. Como suele recordar Mosler, los que conocen la cocina de la Reserva Federal (no suele incluir a sus presidentes) tienen una frase para describir el proceso: “You can’t have a reserve drain without a reserve add” (no puedes quitar reservas [por la venta de bonos] sin haberlas agregado antes).

Como antes, si uno hace la contabilidad lo notará fácilmente. Cuando el Gobierno incurre en déficit fiscal el sector privado (en realidad el sector “no gobierno federal”) termina con más activos financieros netos en pesos. ¿Cómo puede considerarse que en esa situación el gobierno le está quitando algo a la economía?

Como se ve, el “crowding out” es un mito. Era aplicable en la época del Patrón Oro o de la Convertibilidad de Argentina, donde la cantidad de dinero estaba limitada por las reservas de oro y dólar, respectivamente, pero ya no lo es en el sistema actual.

La razón de la falta de crédito es simple. Argentina no presenta oportunidades de negocio rentables a la tasa de política monetaria actual y, por lo tanto, los préstamos no se generan.

Es fundamental entender que el déficit fiscal no es la causa y que, de hecho, reducirlo solo empeoraría la situación. El sector privado vería más limitada su demanda agregada, lo cual implicaría menores ingresos que derivaría en que los bancos fueran aún más reacios a entregar créditos.

La solución va por otro lado. Para empezar, deberían mejorarse las condiciones para que aparezcan oportunidades de negocio en el país con reformas de productividad. La buena noticia es que esas oportunidades sobran en este país. La mala noticia es que, por ahora, parecen un sueño lejano.