Panorama
Por Melisa Sala (*) y Guido Lorenzo (**)
Luego de la sorpresa de los resultados de las PASO, el BCRA dispuso una devaluación del 22% del peso frente al dólar. Quizás era una medida decidida previamente de manera independiente de los resultados, pero quedó licuada en la digestión del desenlace electoral que hace recalcular a cualquier agente.
Si bien no es el objetivo de este texto hacer un análisis político, cabe destacar que el electorado parece haber elegido un ajuste, pero uno concentrado en la política. Un voto "bronca" a raíz del descontento con la situación actual habría podido destinarse a otras expresiones. Sin embargo, el electorado parece haber querido expresar un "que se vayan todos" eligiendo a un candidato anti política, que suena atractivo para el público.
Se sabe que cuando se baja a detalle, incluso en palabras del candidato más votado, la dolarización podría llevar tiempo. Años incluso. Y el ajuste del déficit fiscal también tiene sus dificultades. Es decir, el programa de Javier Milei es lejos de lo que él mismo propagandizó en sus declaraciones efervescentes. Respecto a las chances reales de que Milei se convierta en Presidente, aún tenemos dudas, por eso nos parece mejor concentrarnos en pensar el escenario de aquí a las elecciones generales.
La devaluación mencionada del peso servirá como señal para mejorar el saldo comercial y como concesión al FMI para acceder al desembolso de los US$ 7.500 millones acordados. Se informó que el tipo de cambio mayorista estará fijo en $350 hasta octubre. Algo que el mercado no creyó del todo dado que el mercado de futuros está demandado todavía 6,5% por encima de ese valor al 30 de septiembre.
El dólar más alto intentará incentivar la liquidación de exportaciones y desalentar la demanda de importaciones. Sin embargo, la brecha, aún en 90%, deja interrogantes acerca de la capacidad de que el nuevo tipo de cambio modifique el comportamiento del comercio exterior. En este contexto, el valor de $350 podría todavía no alcanzar para equilibrar la cuenta corriente.
Hay que tener en cuenta que casi la mitad de los votos eligieron propuestas de devaluación o de unificación cambiaria. Con lo cual la presión sobre el dólar seguirá en las próximas semanas mientras la posibilidad de un sinceramiento cambiario se vuelve palpable. De hecho, eso se refleja en el tramo un poco más largo Rofex con un tipo de cambio sustancialmente más elevado (20% más alto que el actual).
Los mercados tuvieron una lectura adversa de los resultados electorales y tanto en pesos como dólares sufrieron bajas sensibles. La brecha entre el FX oficial y los dólares libres no moderó significativamente porque, el lunes, tanto el dólar blue como el MEP subieron 15% y el CCL, 9%.
En el caso de los títulos en dólares, el tramo más corto (GD30) cerró con una baja del 11% el lunes, mientras que el GD35D lo hizo en 9%. Por su parte, también el lunes, prácticamente todos los ADR argentinos cerraron con pérdidas (en torno al 4%), siendo los bancos los más afectados (-7% en promedio). Sucede que, en el corto plazo, la incertidumbre parece haber prevalecido por sobre lo que puede ser un programa duro de estabilización. Si bien estos números podrían moderarse en los próximos días, no lo vemos como el escenario más probable dado el contexto.
Sin dudas, la inflación será más alta en estos meses. Estimamos que la mitad de la economía ya funcionaba al tipo de cambio libre, pero buena parte y principalmente gran parte de la canasta básica está aún a tipo de cambio oficial. Con la inercia que venía la economía y asumiendo un pasaje a precios del 50%, la inflación irá a un rango de 20-25% acumulado entre agosto y septiembre, con un piso de 13% en agosto. Es decir, en dos meses el tipo de cambio real posiblemente estará en el mismo nivel que hace unas semanas.
- La dificultad de hacer esta 'corrección' cambiaria sin solucionar cuestiones de fondo podría instalar la inflación inercial en dos dígitos para el resto del semestre. Algo que podría contagiar más enojo al electorado. Solo con asumir que en el cuarto trimestre los precios convergen a una tasa del 8% mensual, a diciembre la inflación llegaría al 155% anual y, si se 'estabiliza' en 10%, el año cerraría en 170%.
Los tipos de cambio más altos fueron acompañados de una tasa de interés nominal más elevada, equivalente al 9,2% mensual para la tasa de referencia (LELIQ). Si bien luce atrasada en relación a la expectativa de inflación, no sería necesaria una tasa de interés real ex ante positiva para los próximos meses si uno piensa que habrá un salto transitorio de los precios.
A su vez, hay que pensar que no hay, en estos niveles, una tasa de interés que tiente a la tenencia de pesos. A la incertidumbre es muy difícil correrla con la tasa de interés.
Por el momento la dinámica de los pasivos remunerados soporta un aumento de la tasa de interés, siempre y cuando la demanda de pesos se mantenga en un entorno al actual (base monetaria equivalente a 4,7% del PBI). En caso de desplome, esto podría desencadenar una dinámica no convergente.
Con la corrección cambiaria el tipo de cambio real (ahora 1,70, base diciembre 2001=1) se posiciona 15% por encima de diciembre de 2021, en línea con la demanda del FMI en acuerdo firmado en marzo del año pasado. Sería el pie para que el organismo avance en el desembolso de US$ 7.500 millones, que incluso podría ampliarse hasta US$ 10.000 millones según trascendidos de última hora. Estos montos cubrirían los desembolsos hechos en junio y julio y los comprometidos en septiembre.
Pero en octubre, mes de las elecciones generales, habrá que cancelar US$ 2.657 millones y otros US$ 1.561 millones hasta que termine el año. Más allá de la diferencia en la suma respecto a 2019, con el desembolso de lo comprometido el FMI podría intentar acompañar nuevamente, pero de más lejos, al Gobierno en la transición. Pero surge entonces el interrogante sobre con qué candidato de la oposición empezará a mantener conversaciones.
En cuanto a la deuda en pesos, en lo que resta del año el Gobierno deberá enfrentar vencimientos en pesos por $4,7 billones (2,7% del PIB), cuyo rollover por parte del sector privado podría verse amenazado ante tanta incertidumbre, demandando mayor participación del BCRA en el mercado secundario.
Una de las consecuencias directas de este nuevo escenario será el deterioro de indicadores socioeconómicos, principalmente la pobreza. Ya instalada en niveles que superan el 40%, el nuevo salto inflacionario supondrá un nuevo incremento. Solo para tener dimensión, 10 puntos de inflación en la canasta básica dejan 1.500.000 nuevos pobres, 5% de pobreza adicional (según datos de la EPH del cuarto trimestre de 2022).
A su vez, la actividad anémica y el clima de desconcierto le quitan poder de negociación a los trabajadores, por lo que es de esperar el surgimiento de nuevos asalariados pobres. Los salarios quedarán más atrasados, con un recorte real del 33% acumulado en 6 años (16% en los últimos 4 años). En el caso de los salarios informales la situación sería todavía peor, llegando a caer 52% en el mismo período (34% desde diciembre 2019).
La gran duda hacia delante es si estos costos serán atribuidos a un mal manejo del ministro y candidato Sergio Massa o si serán percibidos como la antesala de un eventual Gobierno de Milei. Esto podría afectar al voto en octubre. Por lo pronto, el candidato con mayor caudal de votos es un gran interrogante. El peor mundo para el mercado que se paraliza y entra en pánico con la incertidumbre.
El cuadro resume las principales variables de nuestro escenario base al 10 de diciembre de 2023. No descartamos nuevas correcciones con el correr de los días y la evolución de esta coyuntura volátil.
(*)Economista Jefe de LCG
(**) Director Ejecutivo de LCG
