La dependencia de la economía argentina a los desembolsos del FMI obliga a monitorear las metas constantemente. Ya con el primer trimestre adentro y el desembolso de junio asegurado, hay que pensar en el próximo desembolso de septiembre luego de la revisión sobre los datos del segundo trimestre en agosto.
El desempeño de la macro el mes pasado fue regular. El acuerdo con el FMI no ancló expectativas y con un horizonte de la gestión cada vez más corto, la economía mostró señales contrapuestas en abril.
El Banco Central no pudo acumular reservas, Hacienda no consiguió pesos en el mercado para financiar el déficit (roll-over de 101% de los vencimientos), usó gran parte del colchón de pesos que había juntado en el primer trimestre y el dólar paralelo se volvió a recalentar.
Sin embargo, no fueron todas malas. El Tesoro enfrentó vencimientos de deuda en pesos por más de $600.000 millones y pudo refinanciar la totalidad, los datos fiscales preliminares muestran una mejora con respecto al mes pasado, la inflación comenzó a desacelerarse respecto al pico de la tercera semana de marzo -aunque todavía en niveles altos- y el BCRA arrancó el primer día de mayo comprando reservas.
Este rejunte de factores nos lleva a mirar de cerca una serie de variables claves para la dinámica de la economía.
1) Licitaciones del Tesoro
En abril, a diferencia de los primeros tres meses del año, se refinanció solamente el 100%, ni más ni menos. Una mezcla de factores generó que no haya financiamiento neto positivo: que el Gobierno (casi) no ofreciera Letras de corto plazo indexadas a la inflación -lo más demandado-, que la tasa de los instrumentos del Tesoro no fuera superior a la del Banco Central y que encima hubiera que cubrir una alta cantidad de vencimientos.
Esto generó que el Gobierno tuviera que usar su reserva de pesos en el Banco Central, que cayó desde $430.000 millones a valores cercanos a los $100.000 millones. El bajo nivel de reservas y una primera licitación que llega recién en la tercera semana de mayo, hace probable que pronto veamos una nueva asistencia monetaria del BCRA al Tesoro (nueva emisión).
Si las colocaciones de deuda en moneda local vuelven a resultar atractivas y permiten capturar pesos, específicamente por encima del 120% de lo que vence, el Gobierno puede financiar el déficit con deuda y volver a reforzar el colchón de pesos.
¿Qué tiene a favor? La mitad de los vencimientos están en un bono a tasa fija (TY22P) que usan los bancos para integrar encajes, por lo que es muy probable que pueda canjear (es decir, reemplazar por otro bono sin tener que pagarlo) la totalidad del mismo. Además, a partir de junio los vencimientos con tenedores privados ya promedian los $270.000 millones por mes, lo cual es un número más que razonable.
¿Qué tiene en contra? El bono recientemente anunciado a jubilados, perceptores de planes sociales y trabajadores informales estimado en un costo fiscal entre $200.000 y $300.000 millones presiona sobre el déficit y ocupa un 60% del margen entre la meta fiscal del primer y segundo trimestre.
2) Tasa de interés del Banco Central
En mayo, se daría la última suba de tasa de interés luego de la seguidilla que comenzó en enero con el objetivo de alcanzar una tasa real positiva. No obstante, la tasa no fue lo único que subió, la inflación se aceleró fuertemente y el objetivo de rendimientos reales positivos hoy parece lejano hasta tanto los precios no cedan.
Ex-ante la tasa de interés es positiva, ex-post seguramente sea negativa. Dado que el escenario más probable es que la inflación en los próximos meses se desacelere, hay bajas probabilidades de que el Central suba mucho más la tasa. Una mayor tasa de interés lo que le permite hoy al BCRA es mover el dólar a un mayor ritmo.
3) Inflación
Nuestro Relevamiento de Precios Minoristas (RPM Eco Go) ubica la inflación de abril en 5,8% y en mayo debería volver a desacelerarse. Sin embargo, estos niveles no solo dificultan la recuperación del poder adquisitivo, sino también atentan contra el tipo de cambio real (a grandes rasgos, el dólar se vuelve más barato si sube menos de lo que suben el resto de los precios en la economía local).
En estos niveles de inflación se genera una importante distorsión de precios relativos, algunos precios suben más que otros, por ejemplo, los precios de la indumentaria subieron muy por encima de lo que subieron las tarifas de servicios públicos. Por lo tanto, es fundamental que se desaceleren los precios para poder reacomodar esos desequilibrios.
Una nueva desaceleración de la inflación en mayo quitaría la presión que tienen hoy la tasa de interés, el dólar y los salarios por seguir subiendo y acomodarse en escalones cada vez más altos.
Por lo pronto, en mayo ya hay anuncio de aumentos en: GNC, expensas, prepagas, servicio doméstico, telecomunicaciones, entre otros.
4) Liquidación de divisas e intervención del Banco Central
En abril de 2022 se liquidó prácticamente la misma cantidad de dólares que en abril de 2021, a pesar de que este año los precios fueron más altos. No solo la liquidación no aumentó este año, sino que el Banco Central compró muchos menos dólares que en igual periodo del año pasado.
Hace 12 meses, el Banco Central llegó a comprar casi US$ 1.400 millones, mientras que el mes pasado solo se quedó con US$ 161 millones. Si pretende cumplir la meta de reservas acordada con el FMI, el Banco Central no tiene otra opción que comprar dólares en el MULC por poco más de US$ 2.000 millones entre mayo y junio. Mayo empezó con el pie derecho, con compras por más de US$ 180 millones, más del acumulado en los primeros cuatro meses del año.
¿Qué esperar de mayo?
De esta forma, no quedan dudas de que mayo no puede ser igual que abril. Otro mes más sin acumular reservas y sin financiamiento neto positivo, sumaría muchas preguntas a un ya muy cuestionado programa y encendería las señales de alarma respecto al cumplimiento de las metas trimestrales.
La falta de horizonte y la incertidumbre alrededor de un posible cambio de Gobierno en 2023 y que haga con la deuda en pesos, sigue postergando la estabilización de la economía.
