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Aplicando las recomendaciones de los premios Nobel 2022

Hay una creciente y notable diferencia entre lo que percibe el mercado que ocurrirá con la tasa de política monetaria y lo que el FOMC proyecta hacer. Hoy, luce más probable que la realidad termine siendo algo más cercano a lo que piensa la Fed que a lo que piensa el mercado.

Aplicando las recomendaciones de los premios Nobel 2022
Norberto Sosa 31 marzo de 2023

Dentro del terreno de la filosofía mucho se ha debatido sobre si existen o no las casualidades, ¿pero vale preguntarnos por qué la Real Academia Sueca de Ciencias decidió el año pasado honrar a Ben Bernanke, Douglas Diamond y Philip Dybvig con el premio Nobel de Economía, por sus contribuciones al estudio del rol de los bancos en la economía y sobre las crisis financieras?

¿Una suerte de presagio o simple casualidad?

El endurecimiento monetario que el FOMC (Comité Federal de Mercado Abierto) de la Reserva Federal (Fed) viene ejecutando desde el año pasado, es uno de los más agresivos en términos históricos.

Tengamos en cuenta que, desde marzo de 2022 hasta la reunión de la semana pasada, el FOMC elevó su tasa de política monetaria desde 0,25% hasta 5%, es decir 475 puntos básicos, mientras que el endurecimiento de tasas previo a la crisis inmobiliaria del 2008, fue de 1,0% a 5,25%, es decir 425 puntos básicos y se ejecutó en el lapso de dos años.

Conclusión, el actual aumento de la tasa es más agresivo en magnitud y velocidad que el previo a la crisis de 2008.

Por lo tanto, no llama la atención que Jerome Powell durante los últimos meses venía repitiendo como una especie de "mantra", que los miembros del FOMC estaban monitoreando el comportamiento de la inflación, el desequilibrio del mercado laboral y eventuales tensiones financieras.

Finalmente, las tensiones financieras llegaron del lado del cual siempre suelen llegar. Es decir, de la mano de instituciones de baja significatividad dentro del sistema y dedicadas a negocios que no son el "core" del sistema. Pero es aquí donde la recomendación de los premios Nobel 2022 toma plena vigencia.

De acuerdo a los trabajos de Douglas Diamond y Philip Dybvig, el programa de garantía de depósitos cumple un rol fundamental para que el sistema financiero funcione y los ahorristas se animen a mantener sus inversiones a un mayor plazo, sobre la base de la tranquilidad que, ante un evento de iliquidez, existirá una organización que le brinde liquidez al banco bajo apremio.

El sistema financiero de EE.UU. cuenta con el FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) que brinda una protección de hasta US$ 250.000 por depósito, que era de US$ 100.000 previo a la crisis del 2008.

En el caso particular del SVB (Silicon Valley Bank), ocurrió que la mayoría de los depósitos superaba dicho valor, ante lo cual el FDIC asistido por el Departamento del Tesoro y liderado por su titular Janet Yellen decidió en forma excepcional elevar la cobertura.

La decisión de Yellen fue en línea con los consejos de Bernanke, en el sentido que se debe evitar que las tensiones financieras escalen y pongan en duda la estabilidad del sistema, dado que, en experiencias como la Gran Depresión de la crisis del '30, queda demostrado que las corridas bancarias fueron un factor decisivo para que la crisis se hiciera tan profunda y larga.

No obstante, Yellen no la pasó bien en su testimonio ante el Senado. La decisión de no aumentar el monto garantizado en forma generalizada y al mismo tiempo asistir a los clientes del SVB generó la crítica de algunos senadores que plantearon que de esa forma parecería existir dos clases de ahorristas: unos de primera y otros de segunda clase.

Sus declaraciones tampoco dejaron felices al mercado, dado que declaró que no se gastará ni un solo dólar de los contribuyentes para compensar a acreedores (bonistas) o accionistas y que el foco sólo estará en los ahorristas.

Si bien el presidente Joe Biden ha declarado que la crisis bancaria aún no ha terminado, ha quedado claro que las autoridades del FDIC y del Tesoro, tienen la convicción de evitar los escalamientos de las tensiones. A su vez, junto con la Fed, se ha instrumentado un nuevo esquema de préstamos, el BTFP (Bank Term Funding Program), el cual brinda liquidez por hasta 12 meses a bancos necesitados de liquidez que tengan activos como garantía de los mismos.

La implementación del BTFP ha generado un debate entre los analistas que señalan que la Fed está implementando un QT (Quantitative Tightening) y un QE (Quantitative Easing) al mismo tiempo, lo cual sería como prender la calefacción y la refrigeración al mismo tiempo, pero la naturaleza temporal y de emergencia del BTFP no debería confundirse con un QE y además el FOMC ha confirmado en su última reunión que continuará con el QT programado.

Pero en el medio de todos estos temas, hay un aspecto delicado que se ha instalado en la coyuntura de EE.UU. que merece la atención y se trata de la notable diferencia entre lo que percibe el mercado que ocurrirá con la tasa de política monetaria y lo que anuncia el FOMC que proyecta hacer.

De acuerdo a la actualización de las proyecciones económicas de la Fed, a la tasa le quedaría un incremento adicional de 25 puntos básicos este año, probablemente en la reunión de mayo, lo que la llevaría a la misma al 5,25% y permanecería en dicho nivel todo el año, para comenzar su reducción recién en el 2024 y terminar el año próximo en 4,50%.

Por su parte, el mercado, mediante la información que se observa en el FedWatch Tool del Chicago Mercantile Exchange, no le asigna la mayor probabilidad de ocurrencia al escenario de un incremento adicional e incluso estima que el FOMC comenzará la reducción de la tasa este año, terminando el 2024 en 3,0%.

Esta diferencia de 150 puntos básicos entre la percepción del mercado y el mensaje de la Fed genera un riesgo, dado que resulta difícil que la Fed pueda abandonar su sendero. Recientemente algunos miembros del FOMC han destacado que sería desastroso para la economía de EE.UU. dejar que la inflación se arraigue. 

Por lo tanto, luce más probable que la realidad termine siendo algo más cercano a lo que piensa la Fed que a lo que piensa el mercado. En este contexto, parece conveniente ser prudente en el manejo de los portafolios de deuda, tanto en términos de "duration" como de calidad crediticia, más aún cuando las letras del Tesoro de EE.UU. de entre 3 y 6 meses ofrecen un rendimiento superior a 4,5%.

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