Eurobonos: lo bueno, lo malo y lo feo

9 de septiembre, 2011

(Artículo del economista Iván Baumann Fonay)

Desde mayo de 2010 una suerte de crisis de deuda ha estado azotando a Europa, particularmente a los países de la eurozona. Primero fue Grecia, cuyos pasivos públicos alcanzaban el 143% del tamaño de su economía a fin del año pasado. Más adelante se expandió a España, Portugal e Irlanda y, recientemente, también a Italia. Es necesario distinguir entre Grecia, que posiblemente sea incapaz de sobrellevar el tamaño de su deuda pública, de casos como España e Italia, los cuales quizás sufran más de una crisis de confianza que otra cosa, más allá de que para España su deuda sobre el PIB alcanza el 60% y la de Italia, el 120%.

Bajo esta premisa es que el mes pasado el Banco Central Europeo (BCE) salió a comprar deuda de esos dos países, a fin de reducir los rendimientos de sus bonos de deuda. Esto resultó ser efectivo en un primer momento, pero luego las tasas no tardaron en volver a subir. Los caminos que tiene un país para reducir la carga de deuda son varios: mediante el crecimiento, la inflación, la austeridad fiscal o, como factor externo, menores tasas de interés. Sin embargo, los países europeos más atacados por esta crisis de confianza tienen crecimiento bajo en el mejor de los casos. La licuación mediante inflación tampoco es posible, como lo ha dejado en claro el BCE. Los planes de consolidación fiscal en general no han hecho más que empeorar la situación, ya que los sucesivos ajustes han condicionado el crecimiento en los países donde se han aplicado. Finalmente, la suba de los rendimientos de los bonos en el mercado secundario ha encarecido notablemente el costo de refinanciar la deuda.

Con pocas opciones sobre la mesa, últimamente ha sonado bastante la propuesta de emitir los llamados eurobonos para paliar la crisis de deuda. La idea es simple: los miembros de la unión monetaria serían capaces de colocar deuda emitida conjuntamente. Estos títulos estarían garantizados a su vez por todos sus integrantes, en particular por el más solvente de ellos, Alemania.

Pero es justamente Alemania el país que no ve con tan buenos ojos esta opción. Así como la emisión de eurobonos bajaría la tasa de interés que pagan los miembros de la periferia de la eurozona, también elevaría la que paga su Estado más confiable. Es cierto que el rendimiento nuevo probablemente quede más cerca del alemán que del griego, pero esto sigue siendo un costo que los teutones tendrían que estar dispuestos a pagar. Un segundo inconveniente es que, en caso de riesgo de default, todos los miembros potencialmente tendrían que salir a cumplir el pago por el socio en problemas. Esto sería políticamente costoso, ya que se estarían haciendo cargo de la deuda de otro país (lo cual es precisamente la idea de los eurobonos). La consolidación de la deuda europea aquí se vería difícil si no existe algún mecanismo de gobernancia o consolidación fiscal en la Unión Europea (UE), lo cual implicaría una mayor cuota de soberanía que sus miembros deberían ceder.

Existen también problemas políticos y legales. Por un lado, no es obvio que el proyecto se apruebe en todos y cada uno de los países de la UE (ni siquiera del área monetaria) y, por el otro, existen restricciones legales en la conformación de la UE misma acerca del financiamiento que se le puede dar a sus propios miembros. Además, los gobiernos europeos no se han mostrado particularmente diligentes a la hora de tomar medidas concretas contra la crisis durante estos últimos tres años. La búsqueda de la consolidación fiscal en los países más endeudados también podría verse comprometida si se concretara la opción de los eurobonos.

Hoy en día, con las tasas de interés por las nubes, endeudarse para estos países es extremadamente costoso. El hecho de poder acceder a tasas más bajas podría desinhibir a los gobiernos a volver a colocar deuda. Esto no es algo demasiado descabellado: hasta 2007, las tasas en la periferia europea habían convergido a las de Alemania, pero pocos fueron los que pudieron (o quisieron) desendeudarse. Para moderar este efecto, se ha propuesto que los eurobonos tengan un techo para cada país del 60% del PIB. Esto tiene dos problemas. En primer lugar, estos límites cuantitativos no suelen ser impuestos fácilmente (esto ha resultado ser particularmente cierto para la eurozona). Antes de que estallara la crisis, varios de sus miembros no cumplieron con los límites de endeudamiento y déficit fiscal establecidos en el Tratado de Maastricht durante varios años. En segundo lugar, aún cuando los vencimientos podrían ser refinanciados con los nuevos bonos, el resto de la deuda podría seguir pagando un diferencial de tasa, ya no sólo respecto a Alemania, sino también a los propios bonos garantizados.

En este sentido, si se superaran todos los obstáculos político-legales, los eurobonos no servirían si el país es insolvente, sino sólo en la medida en que el problema que enfrente sea uno de liquidez o bien de un ataque especulativo. Y aun cuando aliviaran el problema de la deuda, no resolverían las dificultades que tienen estos países para regresar al crecimiento, bajar el desempleo y recomponer sus cuentas fiscales.

(De la edición impresa)

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