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Una por una: qué pasó con las variables macro en 2021 y la agenda que dejan para 2022

El año que pasó, si bien dejó una recuperación importante, también dejó inconsistencias sin resolver y atrasos para ser atendidos en este 2022

2022
2022 Archivo
Lucio Garay Méndez 02 enero de 2022

El 2021 fue el año de la recuperación a nivel nacional. Luego de tres años consecutivos de caída en la actividad, se registró un crecimiento en torno al 10%. La mayor disponibilidad de vacunas permitió avanzar con una campaña de inmunización que rápidamente se trasladó en mayores niveles de movilidad, empleo y actividad económica. Al mismo tiempo, el sector externo aportó mayores divisas que permitieron aumentar el margen de importaciones e inversión, impulsando la economía.

Las elecciones de medio término también marcaron el año, y muchas de las decisiones discutibles que tomó el Gobierno encuentran su motivo en ellas. La postergación del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), la distorsión de precios relativos (dólar, tarifas, combustibles), el desequilibrio fiscal y la sostenibilidad del sector externo son algunos de los desafíos que aún quedan por resolver.

Actividad

Tras la recesión provocada por la crisis de la deuda y profundizada por la pandemia entre 2018 y 2020, la economía finalmente se recuperó en 2021. Particularmente a partir de junio cuando la vacunación se aceleró significativamente y luego, un segundo impulso después de las PASO cuando el Gobierno incentivó aún más la reapertura de la economía. De esta manera, la economía alcanzó los niveles previos a la llegada de la pandemia y cerraría el año con un crecimiento acumulado cercano al 10%.

Demanda

El impulso externo, con exportaciones creciendo un 41% en el año, generó dos sucesos importantes: superávit de balanza comercial -el mayor de los últimos 11 años- y mayor disponibilidad de divisas para importaciones. Otro componente de la demanda que tuvo un fuerte salto fue la inversión, beneficiada por el cepo, la alta rentabilidad agrícola y la fuerte incidencia de la obra pública, en un año donde el gasto de capital del Sector Público creció más de 100% interanual. En paralelo, el consumo se mostró algo irregular sobre la primera mitad del año, pero en la segunda mitad empezó a ganar terreno en paralelo a la recuperación del poder adquisitivo.

Empleo

La mejora en la actividad también se trasladó al mercado laboral donde mejoraron los indicadores globales de participación en la fuerza laboral, nivel de empleo y desocupación. Los niveles de empleo ya volvieron a los valores previos de la pandemia tras la reapertura económica y la vuelta a clases, aunque con un cambio en la composición. El empleo que traccionó esta tendencia fue el de menor calidad: el empleo no registrado y el monotributo que superaron el nivel prepandemia. Mientras tanto, los puestos de trabajo formales privados se recuperan a paso lento, en parte por la rigidez que aportó la prohibición de despidos y la doble indemnización, políticas que el Gobierno ya diseñó y comunicó la gradual eliminación de ellas.

Dólar y brecha cambiaria

En lo que respecta a la política cambiaria, el movimiento del dólar respetó la pauta fijada en el Presupuesto 2021. Se optó por abandonar el crawling peg y a partir de marzo/abril se pisó el recorrido del dólar oficial. Mientras que la inflación anual terminó siendo 20 puntos porcentuales mayor a la del documento oficial, el atraso del tipo de cambio real sumó otra distorsión de precios relativos.

La “tablita cambiaria”, la dilatación en las negociaciones con el FMI y las continuas nuevas restricciones cambiarias recalentaron la demanda de dólares paralelos que llevaron a que la brecha cambiaria termine en el orden del 100%, luego de haber iniciado el 2021 en la zona del 60-70%. En el medio, tomó relevancia el dólar Senebi debido a que representaba un mercado del CCL libre de intervención y restricciones, a diferencia del anterior donde el BCRA puso más de US$ 2.300 millones para contener la brecha.

Sin embargo, en diciembre finalmente se aceleró el ritmo de devaluación, aunque con timidez dado que se quiere evitar un pass through -traslado de suba en el dólar a los precios- que eleve aún más la alta nominalidad actual.

Inflación

A pesar del ancla cambiaria, a la cual se le sumó el ancla tarifaria, la inflación cerró el año en el orden del 50%. Alimentos y bebidas tuvo una fuerte incidencia en el número final, al igual que indumentaria. Otros sectores que tuvieron un aporte significativo fueron Salud, Transporte y Restaurant y hoteles, que registraron una recomposición de precios luego de estar congelados o no registrar actividad en 2020.

Para el año próximo, el objetivo de desinflación luce muy poco probable dado el inminente levantamiento de dichas anclas. En la semana, el Secretario de Energía anunció que en 2022 la suba de tarifas de luz y gas sería del 20%, además de la implementación de la segmentación que implica la quita total de subsidios para los barrios de mayores ingresos.

Política monetaria

En lo que respecta al manejo del Banco Central, por un lado, mantuvo la tasa de interés constante y negativa en términos reales durante todo el año. Además, la base monetaria creció más del 40%, contrayéndose en términos reales. Los factores que más contribuyeron a la suba fueron el financiamiento monetario al Tesoro y los intereses, contrarrestados por el crecimiento en el stock de pasivos remunerados (Leliqs y pases) para absorber los pesos de la economía. Stock de pasivos remunerados que complica la dinámica futura de la base monetaria debido a dos factores: el alto nivel que alcanzó y la inminente suba en la tasa de interés.

Reservas del Banco Central

A pesar del contexto internacional que jugó como viento a favor de la oferta de dólares -liquidación récord por parte del sector oleaginoso y cerealero- y los Derechos Especiales de Giro (DEG) que aportó el FMI, el Banco Central no pudo acumular reservas y terminaron en el mismo nivel en el que empezaron el año, siendo un flaco de debilidad teniendo en cuenta los próximos compromisos que se deben afrontar próximamente.

Un acuerdo temprano con el organismo que pospusiera los pagos de capital hubiese dejado hoy las reservas por encima de los US$ 6.000 millones, frente al nivel actual de US$ 2.400 millones.

Déficit fiscal

Las cuentas públicas mostraron una fuerte reducción desde el 6,5% del PIB en 2020 y finalizarían el año por encima del 3% del PIB. Del lado de los ingresos, el Aporte Solidario y los Derechos de Exportación jugaron un rol fundamental; mientras que del lado de los egresos, la fórmula jubilatoria ajustó por la baja nominalidad pasada, y el “gasto Covid” se redujo sustancialmente. No obstante, el significativo gasto en subsidios energéticos -ancla tarifaria- tuvo un significativo incremento. Hacia delante existen importantes desafíos, dados los menores ingresos extraordinarios esperados. El déficit pudo ser financiado con la asistencia del BCRA y, en menor medida, por el refinanciamiento de las licitaciones del Tesoro del 120% aproximadamente, destacando una alta participación de acreedores públicos (FGS, BCRA, BNA, entre otros).

¿Cómo queda configurada la macro de cara al 2022?

Para el 2022, es condición necesaria la llegada de desembolsos frescos en moneda extranjera ya que la dinámica actual de generación de dólares no puede por si sola (una tendencia estructural que debe ser corregida de manera prioritaria dado que se agotan las vías de financiamiento).

Para continuar en un sendero de crecimiento luego de este año de recuperación -que deja un arrastre del 2% aproximadamente-, será importante la realización de un nuevo acuerdo con el FMI, dado que despejará los importantes vencimientos de capital que enfrenta la economía nacional y facilitaría la renovación de la deuda reestructurada a partir de 2023. 

Para esto, es condición necesaria que el acuerdo lleve a una consolidación fiscal y una acumulación de reservas gradual en el tiempo, a fin de lograr mejores ratios de sustentabilidad y una reducción del riesgo país, tal como lo ha previsto el Gobierno en el proceso de reestructuración de la deuda pública. Por lo pronto, el año que pasó, si bien dejó una recuperación importante, también dejó inconsistencias sin resolver y atrasos para ser atendidos en este 2022.

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