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Se buscan dólares para el 10-D

Será clave comprometer al menos US$ 10.000 M en lo que resta del año

30 noviembre de 2015

Ya está. Se terminó un ciclo político y un ciclo económico que, habida cuenta de los resultados, duró más de lo deseado. CFK termina su Gobierno con la economía agonizando, estancada, con alta inflación y con fuertes distorsiones de precios relativos. Son muchos problemas al mismo tiempo. Mantener el tipo de cambio oficial en un contexto de desequilibrios macroeconómicos crecientes acelera la pérdida de reservas internacionales. El Gobierno ya dio señales de que no facilitará la transición por lo que el objetivo oficial es llegar al 10 de diciembre con el dólar a menos de $10, dejando todo el peso de la corrección cambiaria a la nueva gestión. Así las cosas, el desafío de los primeros días de Mauricio Macri es apuntalar la oferta de dólares para evitar una brusca devaluación. En este sentido será clave comprometer antes del 10 de diciembre el ingreso de al menos US$ 10.000 millones (en adelante, M) para lo que resta del año. La realidad se impone y varias promesas de campaña quedaron atrás. Concretamente, el capricho de Axel Kicillof de negar el atraso cambiario para seguir con la devaluación administrada es cada vez más costoso para el BCRA, que sigue regalando los pocos dólares que le quedan. Desde el 25 de octubre que el mercado marcó la cancha y le puso fecha límite a esta política. Las expectativas de un ajuste del tipo de cambio oficial se dispararon y, con ello, la oferta de divisas se redujo al mínimo. Por caso, la liquidación de divisas de las cerealeras cayó a US$ 20 M por día, muy por debajo de los US$ 70 M habituales para esta altura del año. Al tiempo que la oferta se derrumba, la demanda sigue cada vez más firme por dólar ahorro y por la cuenta viajes, obligando al BCRA a vender cada vez más. Está claro que el Gobierno prefirió contener la brecha del blue y limitar en forma creciente el acceso al mercado formal de los importadores y de empresas. Resultado: las reservas internacionales perforaron los US$ 26.000 M (no caen más gracias a préstamos de corto plazo con otros bancos centrales) acumulando pasivos de corto plazo. Si bien el mercado esperaba con mucha expectativa el resultado del balotaje por las muy buenas perspectivas que ofrece Argentina en materia financiera, este optimismo deberá convivir con una transición muy difícil. La oferta seguirá bajando y ya en la primera semana de diciembre la demanda de dólar ahorro será de, al menos, US$ 500 M (el 60% de las ventas se realizan durante los primeros diez días de cada mes) y otros US$ 300 M por la cuenta viajes. Prueba de la gravedad de la situación, el viernes 20 a última hora el BCRA emitió una norma (“A” 5837) que obliga a los bancos a reducir del 15% al 5% de su responsabilidad patrimonial la tenencia de activos en moneda extranjera (la posición general de cambios es la diferencia entre activos y pasivos en moneda extranjera o, dicho de otra manera, la diferencia entre préstamos, bonos y posiciones en futuros respecto a los depósitos en moneda extranjera) antes del 30 de noviembre. Si bien los bancos están analizando judicializar la nueva normativa, de implementarse, estimamos que aportarían US$ 1.000 M en el mercado spot y otro tanto en el mercado de futuros. Se trata de un nuevo parche para hacer pagar el costo del salto cambiario a Macri. Para cerrar la brecha cambiaria y unificar el mercado cambiario es necesario un ajuste en el tipo de cambio oficial. Es difícil precisar la magnitud de la devaluación pero sería lógico ubicar el tipo de cambio oficial por debajo de $ 14 al menos en una primera etapa. Este salto sería una jugada arriesgada para un mes “caliente” como diciembre. Pero entendemos que los tiempos de la política no son los mismos a los del mercado. Para moderar la devaluación y anclar las expectativas de correcciones futuras es fundamental apuntalar al BCRA. Sin financiamiento no hay gradualismo posible. Y a pesar del optimismo que muestran los inversores financieros internacionales respecto de las oportunidades en Argentina, llegó la hora de la verdad. Para inclinar el fiel de la balanza en uno u otro sentido es clave el puente financiero que logre el nuevo equipo económico. El shock de oferta de dólares debería estar comprometido antes del 10 de diciembre y debería ser de al menos US$ 10.000 M. ¿Cómo conseguir el puente financiero? Como siempre, el primer objetivo es que el agro liquide la cosecha remante. Se le ofrecerían ciertas ventajas impositivas como, por ejemplo, exceptuarlo de las retenciones. De acuerdo a nuestras estimaciones, con los precios actuales habría US$ 6.000 M en silobolsas. Pero no será fácil lograr que se liquiden todos en diciembre: en primer lugar si un productor liquida en diciembre, deberá pagar impuesto a las Ganancias en mayo de 2016 en tanto que si lo hace en enero de 2016 lo pagaría recién en mayo de 2017. Al mismo tiempo, la industria no tendría capacidad de recibir tanta mercadería junta. Por esto motivos, esperamos que en la liquidación en diciembre no superaría los US$ 2.000 M. Es también posible solicitar que las exportadoras adelanten parte de los dólares de la cosecha mediante líneas de crédito del exterior. Este fue un recurso ya fue utilizado por la actual administración. En este sentido, un nuevo acuerdo con China podría dar un poco más de oxígeno. Recordemos que los acuerdos de swap de monedas entre el BCRA y el Banco Popular de China por US$ 11.300 M fueron determinantes para evitar una crisis de balance de pagos. Estos fueron utilizados en su totalidad y fueron renovados por un año. Incluso se estuvo negociando una ampliación a US$ 15.000 M que aún no fue concluida dado que el Gobierno de China prefirió esperar para avanzar con el Gobierno electo. En pleno proceso de internacionalización del yuan (incluso está próxima a ser aceptado por el FMI como moneda de reserva), esperamos que las negociaciones lleguen a buen puerto, lo cual podría implicar un ingreso de US$ 3.000 M. Queda claro que los US$ 5.000 M restantes deberán venir por el canal financiero. Sin la posibilidad de recurrir al FMI (el organismo creado justamente para paliar estas situaciones de iliquidez en el balance de pagos), la emisión de deuda parece el camino a seguir. Tampoco será fácil: para poder emitir deberá acordar con Thomas Griesa, Daniel Pollack y los holdouts para reponer el “stay”, un paso ineludible para poder salir a captar deuda aprovechando que Argentina paga una tasa en dólares muy superior a la de otros emergentes. Para tener “luna de miel”, Macri tendrá que pagar un precio bastante elevado. La magnitud de los desequilibrios macroeconómicos heredados lleva a que asuntos como el desmantelamiento del llamado cepo y la unificación cambiaría no puedan esperar demasiado tiempo. Conseguir “10 antes del 10” y evitar la devaluación parece una aventura con resultado incierto. El financiamiento potencial está disponible para suavizar las correcciones, pero se requieren decisiones y señales concretas y con grado de detalle para que el puente de dólares pueda construirse. No hay más tiempo que perder: es aquí y ahora.

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