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Situación económica

Devaluación segmentada para evitar un evento disruptivo con el tipo de cambio oficial

Las nuevas medidas son un intento de seguir forzando la máquina para llegar con aire a las PASO y evitar que se caiga el programa con el FMI.

Ministerio de Economía (Mecon)
Ministerio de Economía (Mecon)
Sofía Milagros Suardi 26 julio de 2023

Días después de que se conociera el déficit comercial mensual más elevado desde la década de los '80, el Gobierno, en medio de las negociaciones técnicas con el Fondo Monetario Internacional para recalibrar las metas del programa, lanzó un nuevo conjunto de medidas que encarece parcialmente el dólar de importación y el valor del dólar de exportación de las economías regionales.

En otras palabras, detrás de las medidas cambiarias y fiscales hay una profundización de la estrategia de desdoblamientos sectoriales. O una devaluación en cuotas.

Vamos por orden. Haciendo foco en el frente externo, llegamos a junio contra las cuerdas y, lo cierto es que, más allá de la magnitud del déficit comercial, no es algo que sorprenda. Parados en octubre del año pasado, con el fenómeno climático conocido como "La Niña" asentándose por tercer año consecutivo, todo apuntaba a que la cosecha entrante vería una contracción relevante en sus cantidades.

Dos meses más tarde se confirmaba, la cosecha de trigo era de tan sólo 12,6 millones de toneladas, prácticamente la mitad que la del ciclo previo y la menor desde la campaña 2015/16. Las malas noticias por parte del maíz y la soja no tardaron en llegar y se registró la peor sequía en las últimas seis décadas.

Con esta información conocida, que potencialmente podría significar pérdidas en exportaciones agrícolas por encima de los US$ 20.000 millones (equivalente a 3 meses de exportaciones en los niveles promedio del último año o 4 meses en el promedio de la última década), el Gobierno optó por seguir subastando dólares baratos para la importación a costa de un incremento en la deuda comercial de los importadores y rifando dólares de las reservas (las reservas netas descendieron en más de US$ 16.000 millones en el año).

De esta forma, cerramos el primer semestre del año con un déficit comercial de US$ 4.404 millones. De hecho, para encontrar valores comparables tenemos que remontarnos a 2018. Año en el cual el primer semestre también se tiñó de rojo al verse signado tal como ahora por una sequía que afectó el desempeño del maíz y la soja. 

Sin embargo, en este caso la merma en las exportaciones fue generalizada y no se ciñó a los productos primarios y su industrialización. En junio la caída interanual fue del 30% para todos los rubros, con una brusca contracción de las cantidades (superior al 20% en todos los casos con excepción de los combustibles).

El atraso cambiario y la lógica de un año electoral, en donde se busca forzar al máximo la dinámica y evitar una contracción del nivel de actividad, llevó a que las importaciones (US$ 6.300 millones promedio mensual) continuaran en niveles incompatibles con aquellos que indicarían las reservas del Central. 

La sobrefacturación de importaciones estuvo a la orden del día a lo largo del primer semestre: las importaciones no energéticas base caja (MULC) fueron tan sólo 80% de las devengadas (ICA). 

Como resultado de este esquema de incentivos, donde la liquidación de exportaciones se ve desalentada y el exceso en la oferta de pesos eleva los riesgos de una corrección cambiaria, las reservas netas del BCRA cayeron por debajo de los - US$ 8.000 millones. En síntesis, sequía y apreciación cambiaria: una combinación explosiva para las reservas del Central. 

Frente a este escenario, las medidas que trascendieron el domingo por la tarde y que luego fueron publicadas en el Boletín Oficial el lunes por la mañana son un intento más del Gobierno de seguir forzando la máquina mientras intenta llegar con aire a las PASO y evitar que se caiga el programa con el FMI renegociando las metas.

La devaluación segmentada tiene como objetivo evitar un evento disruptivo asociado a una devaluación del tipo de cambio oficial desordenada que derive en una contracción del nivel de actividad y una súbita pérdida del poder adquisitivo de los salarios como consecuencia de un salto abrupto en la inflación. Vale la pena la aclaración ya que el traslado a precios es ineludible.

Todo ello en un contexto social complejo y con elecciones presidenciales a la vuelta de la esquina.

Sin embargo, las medidas incluidas en el decreto 377/2023 que modificó las alícuotas impositivas del impuesto PAIS para consumos y ahorro como para importaciones de bienes y servicios; y en el decreto 378/23 que actualizó el valor a percibir por el Programa de Incremento Exportador (PIE) de $300 a $340 de las ventas externas de los productos regionales desde el lunes hasta el 31/8, distarían de satisfacer los requerimientos del FMI si tomamos como parámetro el último External Sector Report. 

En este documento, el organismo multilateral plantea que el nivel de atraso del tipo de cambio real se encontraría entre 15% y 20%, al tiempo que sugieren una unificación cambiaria acompañada por una consolidación fiscal. Es un acercamiento de las partes, pero con sabor a poco. 

Este conjunto de medidas sólo representa un parche que no cambia la trayectoria de la economía. La inclusión del maíz dentro del nuevo Programa de Incrementó Exportador llevó a que el Central pudiera estar nuevamente del lado comprador de la ventanilla, sin embargo, con el cupo de exportación hoy se podrían vender 6 millones de toneladas adicionales del grano. En conjunto, los productos incluidos en el PIE IV podrían significar una liquidación adicional de US$ 1.800 millones, por debajo del objetivo de Economía.

En lo que hace al impacto fiscal el mismo rondaría la mitad de lo estimado por Economía (0,4% del PIB, en lugar del 0,8% previsto). El impacto incluye tanto las medidas oficializadas a principio de semana como el impuesto a las ganancias para empresas con una rentabilidad mayor a $600 millones. Estimamos que los ingresos impositivos aumenten en lo que queda del año en $700.000 millones producto de estas medidas.

Más allá de la iniciativa del Gobierno en el intento de destrabar las negociaciones, lo cierto es que el acuerdo dista de estar y el desembolso no llegaría a cerrarse antes de las PASO. Ello implica que el Gobierno debería realizar pagos por US$ 2.658 millones en concepto de capital y cerca de US$ 800 millones el 1/8 en concepto del pago de intereses.

Sin liquidez en las arcas, el Gobierno debería conseguir activar el segundo tramo del acuerdo con China para poder lograrlo u otro préstamo de un tercer país.

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