Por Gonzalo Martínez Mosquera
¿Cómo se explica que Cambiemos no haya logrado bajar la inflación?
El Gobierno anterior probó, en mayor o menor medida, todo lo que recomiendan los manuales de macro para reducir el aumento de precios. Manejó una tasa real positiva, mantuvo una política de “emisión cero” e hizo un ajuste fiscal hasta el punto de casi llegar al equilibrio. Incluso se endeudó en moneda extranjera atrasando el tipo de cambio.
No funcionó.
¿Cómo se explica que Japón, Europa y Estados Unidos no logren generar inflación?
Después de años (en el caso nipón, décadas) de hacer lo que recomiendan los manuales para calentar la economía (incluso llegando a probar recetas como la tasa de interés negativa, que si bien son novedosas, están en línea con las pautas habituales) no logran llegar al dichoso 2% de aumento de precios.
¿Y si los manuales están equivocados?
Dice Warren Mosler, padre del MMT (Teoría Monetaria Moderna por sus siglas en inglés), que la razón es que los manuales no son correctos y tienen la tasa de interés “al revés”. Subir la tasa, según él, es inflacionario y bajarla es deflacionario.
Los banqueros centrales, como por ejemplo Mario Draghi en su momento, insisten en las recetas tradicionales y dicen que necesitan un poco más de tiempo, pero pasan los años y la política monetaria no genera los resultados prometidos.
Mosler los compara con el carpintero que se asombra y exclama: “Por más que siga cortando, la madera sigue quedando demasiado corta”. En una conferencia reciente para Argentina, su primera recomendación para el país fue bajar la tasa de interés a 0%.
¿Cuál es la lógica detrás de esa alternativa?
Mover la tasa de interés, según aquel banquero con más de 30 años de experiencia en el mercado financiero, lo único que genera es el traslado de riqueza entre prestamistas (accionistas de bancos y depositantes) y prestatarios.
Cuando la autoridad monetaria baja la tasa el traslado va de los primeros a los segundos, y viceversa cuando la sube. No hay una razón por la cual mover la tasa debiera ocasionar un efecto en los precios salvo que exista una diferencia muy marcada en la propensión a consumir de un lado versus el otro.
El único canal donde la política monetaria siempre tiene un efecto es por el hecho de que el Estado es un pagador neto de intereses, a través del Tesoro o del Banco Central. A medida que suba de tasas el ingreso del sector privado crece por la emisión que generan dichos pagos.
Este efecto suele ser minimizado por los economistas pero debería ser tomado en cuenta, especialmente en países con alta deuda remunerada en moneda local. De hecho, en una entrevista reciente que Jorge Fontevecchia le hizo en Perfil, Sebastián Galiani (número 2 de Nicolás Dujovne) resaltó que cuando se analiza el efecto de la “emisión cero” en Cambiemos no se le da la relevancia adecuada al pago de intereses que generaban las Leliq.
Los ahorristas
Volviendo a Mosler, a su parecer, la confusión con la política de interés viene desde las épocas del “patrón oro”, en donde asegurarle una tasa con un bono a los depositantes podría tener sentido, no para sostener una tasa, sino para asegurar que no se “llevaran” las reservas metálicas.
¿Podría asemejarse esa situación al “cuidado” de las reservas en dólares en Argentina?
Pareciera una posición difícil de sostener dado que el Gobierno no tiene un compromiso de mantener el nivel del dólar y mucho menos de venderlo a un determinado precio, sobre todo en momentos como los actuales de cepo y otros controles cambiarios.
Sumado al efecto del pago neto de intereses mencionado anteriormente, el mercado suele incorporar las subas de interés en el precios futuro del dólar lo cual a su vez tiende a acelerar el aumento de precios previendo mayores costos de reposición.
Mercado Pago
Una alternativa reciente que presenta la tecnología es la posibilidad que tienen los ahorristas de enviar sus pesos a la billetera de Mercado Pago para generar intereses sin la necesidad de inmovilizar sus fondos.
Esta solución le dio acceso a depositantes no sofisticados, que probablemente no tuvieran la costumbre de hacer plazos fijos, a generar intereses sobre sus pesos sin la necesidad de inmovilizar sus ahorros.
La “magia” es la aparición de un intermediario entre el banco y el depositante. Aquel es quien genera el plazo fijo y diversifica el riesgo de insolvencia por tener los fondos congelados pagando un interés inferior a los depositantes para cubrir dicho riesgo.
Desconozco cuán relevante es este mercado, pero es importante tenerlo en cuenta. En mi experiencia personal (claramente no es una muestra seria) conozco muchos casos que aprovechan esa alternativa, lo cual, a su vez, les permite demandar más dólares a fin de mes sin necesidad de restringir su consumo.
Los prestatarios
Una razón que podría esgrimirse para defender la suba de tasas es que se encarece el crédito para nuevas inversiones frenando la demanda agregada por parte de los prestatarios y que ese efecto más que compensa la ganancia que reciben los depositantes.
Incluso si eso fuera normalmente cierto, en la situación actual de pandemia pareciera quedar invalidada. El problema de los bancos es que les resulta muy difícil encontrar situaciones de negocio propicias para poder realizar préstamos rentables incluso con tasas menores a las actuales.
Para colmo de males, el mismo día que leemos subas de tasas del Banco Central, nos enteramos que el Ministerio de Desarrollo Productivo sale a subsidiar préstamos productivos.
Mayor inflación y demanda de dólares por el lado de los depositantes, mayor inflación y demanda de dólares por el lado de los prestatarios. Difícil que funcione, ¿no?
¿Y Volcker?
El típico ejemplo para desacreditar a Mosler es el caso de Paul Volcker, exchairman de la Fed, que mantuvo tasas de interés positivas durante un largo período de tiempo que concluyó con bajas en las tasas de inflación.
De acuerdo con Mosler, lo que causó esa baja en la inflación no fueron las tasas positivas de Volcker sino las desregulaciones de Jimmy Carter. Estas generaron un salto de productividad que produjo una tendencia deflacionaria, “permitiendo” bajar las tasas de interés y generando un círculo virtuoso de menor tasa, menor inflación. Las altas tasas de interés prolongaron la inflación, no la redujeron.
¿Y Argentina?
Si Mosler está en lo correcto (y sugiero repasar sus pronósticos de los últimos 30 años para ver si vale la pena tomarlo en serio), si Argentina redujera su tasa de interés a 0 % reduciría la inflación y podría significar ese impulso que necesita el país para empezar a ordenarse.
No es que con la tasa se solucionen todos los problemas macroeconómicos. Nótese que la política regulatoria de Carter tuvo una influencia fundamental. La buena noticia es que nuestro país tiene enormes oportunidades para mejorar su productividad.
En campaña, el presidente actual prometió usar la plata de las Leliq para pagarle a los jubilados. Tal vez sea el momento de cumplir con su compromiso electoral e intentarlo. Si se prefiere, puede esperar la devaluación inexorable que se avecina.
Reducir la tasa de interés podría eliminar lo que Mosler llama “renta básica para gente que ya tiene plata”.
Si el padre del MMT está en lo cierto habríamos dado el primer paso para eliminar la inflación. De paso se eliminaría una fuente de injusticia social que premia a aquellos con acceso al sistema bancario y reduce el espacio fiscal para asistir a aquellos que más lo necesitan.
