Dónde poner el dinero después del default

Los bancos extranjeros antes aconsejaban salir de Argentina y ahora, entrar.

22-04-2016
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Después de intensos veinte meses con el país en default técnico, los inversores empezarán a conocer a partir del lunes cuál es la verdadera posición que tienen los títulos argentinos en el concierto de los mercados internacionales.

La decisión de Griesa de mediados de 2014 hizo que los bonos argentinos cayeran en aquel momento nada menos que 25%, colocando a la tasa a vencimiento (TIR) de los títulos públicos argentinos en un rendimiento increíble del 12% anual en octubre de 2014 y a partir de ese pozo se inició el proceso de salida que termina este viernes aceptando que perdimos el juicio con los fondos buitres.

Desde aquel 12% anual, Argentina logra salir del default parcial realizando la mayor colocación de deuda emergente en el mercado internacional de los últimos veinte años, pagando tasas que se ubicaron entre 6,25% anual en el plazo más corto (3 años) y 7,625% en el plazo más largo (30 años).

O sea, la posibilidad de acordar con los buitres y salir del default hizo que desde octubre de 2014 hasta abril de 2016 la cotización contado de los títulos argentinos lograra el asombroso aumento del 62%, llevando al riesgo país al nivel más bajo desde noviembre de 2007 (380 puntos básicos), convalidando una tasa a 10 años que ahora se ubica levemente por encima del 7% anual.

Semejante mejora en el valor de los bonos fue posible gracias a la zanahoria que significaba salir del default y, con eso, poder acceder nuevamente a los mercados financieros internacionales, en los que hay un mar de capitales que están buscando rendimientos altos.

Qué ocurre en la región

Debido a que la mayoría de los países de la región pagan tasas a 10 años de entre 4,5 y 5% anual, si el Gobierno Argentino logrará ir asimilando la administración de manera de poder superar la crisis, la tasa a vencimiento de los bonos argentinos debería bajar otros dos puntos anuales, lo cual significa a valores de precio contado una suba proyectada superior al 25% en un plazo no demasiado extendido.

Por supuesto, la poderosa zanahoria que significó salir del default ya quedó atrás y, desde el lunes, la mejora de los títulos quedará atada al trabajoso trajín diario en el que los inversores guiarán sus decisiones por un cúmulo de datos duros, como los índices de inflación, empleo, paritarias, reservas del Banco Central, crecimiento económico, la crisis de Brasil, el lento ajuste fiscal y la potencial recalificación que puede llevar a Argentina de la letra B actual a la letra A, ubicándonos en lo que se denomina como grado de inversión, y así tener acceso a la gran autopista de capitales (fondos de jubilación y pensión del mundo), que es donde circula el dinero realmente barato.

Gracias a la potencial suba del 7 al 5% anual que tiene la TIR argentina para alcanzar la posición de los países limítrofes, los centros de análisis de acá, allá y todas partes están recomendando aumentar inversiones en Argentina. Eso, para muchos capitales internacionales, significa pasar de 0% de tenencia de valores locales a algún tipo de exposición de instrumentos argentinos, lo cual promete aumentos bastante probables en los precios contado de corto plazo.

Conocida esa posibilidad, saltada la discusión con los buitres, los inversores se están haciendo una pregunta central: ¿qué hacer con la plata después de la salida del default? Hasta ahora mantenerse en títulos cortos dolarizados, tipo bono Global 2017 (AA17) suponía una muy buena opción. Pero esta salida del default, y el manejo que está realizando la nueva conducción económica, plantea cambios en el tablero inversor, con la opción de soluciones superadoras.

Realizado el pago a los buitres este viernes, una de las recomendaciones que están haciendo los bancos de inversión internacionales es rotar la posición de los títulos. Es decir, salir de unos y entrar en otros, arbitrar. La razón de este cambio de tenencia obedece fundamentalmente a que Argentina puso una cláusula antibuitre en el lanzamiento de los nuevos bonos. Esto quiere decir que el inversor que mantenga los nuevos papeles tiene menos recursos judiciales frente a un momento de ahogo económico en el que no se pueda pagar la deuda y el Gobierno se vea obligado a hacer un canje compulsivo.

Las recomendaciones

Por eso, el banco de inversión Morgan Stanley recomienda el elegir el bono Par, que no tiene esa cláusula, frente al nuevo bono a treinta años, y optar por el bono Discount, frente al nuevo bono a diez años. Y, al mismo tiempo, Bank of America también sugiere salir de los bonos que tienen Ley argentina y preferir los bonos que tienen ley Nueva York, para contar con tribunales internacionales, en caso de un nuevo diferendo.

¿Por qué tanto cuidado? Simple, en general se espera un mundo con condiciones más desfavorables en el segundo semestre, con posición débil para los activos de riesgo, y eso supone que la posición relativa de los títulos emergentes (entre los que figuran los títulos argentinos) puede enfrentar un ciclo global de debilidad, haciendo un tanto más trabajosa la suba de los precios contado, para que la TIR se asimile del 7 al 5% anual.

Con la colocación de esta semana, Argentina acaba de lograr una tasa a 10 años del 7,5%. El rendimiento a 10 años de un bono de Estados Unidos es del 1,8% anual (el promedio para estos papeles en los últimos 5 años fue del 2,3%, en los últimos 15 años del 3,4% y el histórico, desde 1953 hasta hoy, fue del 5,9%). El rendimiento a 10 años de un bono soberano emergente es hoy del 5,7%, en línea con el promedio de los últimos 15 años.

Frente a eso, como Argentina acaba de pagar 6,25% en los nuevos bonos más cortos (a 3 años) y 7,625% en los bonos más largos (a 30 años), los analistas plantean que la curva de rendimientos es demasiado plana, y suponen que los bonos cortos mejorarán rápido, acercándose al 5% de los países vecinos con mayor velocidad que los bonos largos. Además, surgen explicaciones precisas, como la emitida por Gustavo Neffa, director de Research for Traders, quien indicó que el nuevo bono 2046 está más caro que el Par ajustado “porque la paridad es elevada, 101%, porque no tiene intereses corridos en comparación con el Par”.

Por otra parte, en breve, el 26 de mayo, puede surgir otra buena noticia. Hay un mojón importante en la reunión de representantes del Gobierno con integrantes del Club de París para intentar negociar la deuda, algo que seguramente se podrá hacer e incrementará un poco más el atractivo de los bonos argentinos.

En base a eso, Bank of America elevó la recomendación para los títulos públicos locales en dólares de “neutral” a la categoría de “comprar”. Según afirmó un informe de esa entidad: “los bonos denominados en dólares estarán sostenidos por una fuerte cosecha que ayudará a incrementar las reservas, así como por las negociaciones de deuda con el Club de París y un posible recorte de subsidios”.

En ese sentido, otro banco de inversión, Barclays Capital, también había recomendado a sus clientes aumentar la exposición de la deuda argentina, al destacarla como opción atractiva para los inversores que buscan altos márgenes con el fin de amortiguar las bajas tasas internacionales. Puntualmente, Barclays recomienda mantener bonos locales y los títulos de la provincia de Buenos Aires denominados en dólares con vencimiento en 2015 y 2021.

Sin nuevas colocaciones

Por el resto de este año nadie espera que Argentina vuelva a colocar bonos en el mercado internacional. Para cubrir los gastos corrientes el Gobierno todavía necesita entre US$ 4.000 y 5.000 millones, además de una fuerte necesidad de financiamiento en pesos, pero esas cantidades no son grandes y Macri podrá financiarse en el mercado local.

Ahora bien, llegamos a la gran pregunta: ¿comprar bonos en dólares cortos es la mejor opción o hay salidas mejores?

Hernán Hirsch, de FyEConsult, ve una posición corta, para los próximos 90 días, y una situación diferente para el segundo semestre: “Para abril-junio recomendamos continuar largo en Lebacs de 30 días, monitoreando la relación tasa de interés, y dólar (tipo de cambio real). Y para el segundo semestre, si se percibiera que el Banco Central logrará contener la expectativa de inflación, entendemos que resultará conveniente de renovar la posición de Lebacs pero con plazos largos cubiertos con dólar futuro. Y para aquellos inversores más amantes al riesgo, la mejor opción será comprar acciones de firmas agroexportadoras y/o de bancos, o en caso contrario recomendaríamos comprar títulos públicos en dólares, como el BONAR 24 y/o Discount”.

Gustavo Neffa ve un horizonte más incierto: “ A la luz de las medidas tomadas por el actual Gobierno, la apuesta que hay que hacer es que el Gobierno logre cumplir las metas de déficit fiscal y de inflación anual fijadas hasta 2019, que el segundo semestre marque un punto de inflexión en el consumo y que Argentina crece como mínimo 3% en los dos próximos años. Si ese escenario optimista se va materializando y llegan capitales por 30 mil millones de dólares anuales, armaría una cartera para un inversor de riesgo medio con 30% Lebacs a 35 días (no hay ningún instrumento que le gane a la tasa del 38% debido a que la apuesta es a bajar la inflación y quitarle atractivo al dólar para poder absorber la mayor cantidad de pesos), 15% en Bonar 2020 (AM20), 15% en un Fondo de renta fija a devengamiento, 10% en acciones de Banco Macro, Grupo F. Galicia, YPF y Petrolera Pampa, 10% en Bonar 2024 (AY24), 10% en Discount 2033 (DICY) y 10% Bonad 2018 (AM18) o bien contratos de futuros del ROFEX a 6 meses”.

En cambio, para un inversor más conservador, Neffa aconseja asignar 70% en Lebacs cortas al 38% y el 30% restante lo colocaría en un Fondo común de inversión de renta fija a devengamiento sin volatilidad y con instrumentos cortos, priorizando la liquidez. Y para un inversor más agresivo compraría 50% de las mismas cuatro acciones y el resto en bonos Par, Discount y el nuevo bono a 30 años con vencimiento 2046 aprovechando las elevadas tasas en comparación con otros países de la región”.

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