El proceso inflacionario actual hace que el incremento de tasas anunciado por el BCRA sea hecho meramente testimonial. Explicita el compromiso de la autoridad monetaria para cumplir las metas y su voluntad de construir mayor reputación, pero creemos que el impacto de la política monetaria en un contexto de inflación de costos es débil y puede derivar en pérdidas en materia de actividad.
Factores y controles
El IPC de marzo registró un alza de 2,4% con respecto a febrero y acumula una suba de 6,2% en el primer trimestre. Casi un tercio de la inflación del período se explica por los rubros vivienda y servicios básicos y transporte y comunicaciones. La mayoría de los componentes de estos rubros depende del comportamiento de precios regulados, los cuales son fijados fuera de la órbita del BCRA e influyen en la tasa de inflación a través de los costos de las firmas.
Estos factores difícilmente puedan ser controlados por la política monetaria, la cual intenta bajar la inflación principalmente a través de la tasa de interés. Un incremento de la misma aumenta el incentivo al ahorro de las familias y encarece el crédito a las firmas, reduciendo el gasto corriente de las primeras y aumentando aún más el costo de las segundas. El resultado de esta combinación de factores resulta en un menor nivel de actividad y un mayor costo unitario de los bienes ya que los márgenes de las firmas que reciben el aumento de tarifas sueles ser rígidos a la baja en un contexto de crecimiento moderado.
Otro tercio de la inflación se explica por alimentos y bebidas. Teniendo en cuenta la naturaleza transable de la mayoría de los alimentos y que el tipo de cambio nominal cayó medido contra principios de año en un sector que todavía no definió paritarias, este incremento estuvo en parte explicado por aumentos puntuales de componentes volátiles como frutas, verduras y carnes.
Cabe destacar que, si bien el Gobierno logró moderar la suba de los salarios orientando los acuerdos paritarios a un mix entre inflación futura + recomposición, las paritarias tienen un piso de 20% mostrando que la inercia en este tipo de contratos (salarios, alquileres, servicios personales) son un factor relevante que marcan un piso al ritmo de desinflación.
El canal más relevante por el que opera la tasa de interés es el de las expectativas de devaluación: mayores tasas de interés incentivan el ahorro en moneda doméstica y atrae capitales del exterior imprimiendo presiones a la baja sobre el peso, esto reduce las probabilidades de un salto del tipo de cambio y de aceleración de la inflación. Sin embargo, en un escenario de exceso de oferta de dólares por la toma de deuda del sector público y las firmas, el tipo de cambio ya cuenta con perspectivas de estabilidad en el corto plazo por lo el proceso de formación de precios se ve liderado por otros factores de oferta como los salarios y las tarifas.
Más coordinación
Hacia adelante, el BCRA debería agregar un instrumento de política monetaria: la coordinación con otros actores relevantes, sin perder independencia por supuesto. Un ejemplo concreto: la tasa de pases pasivos la cual constituye el piso del corredor utilizado para definir la tasa de referencia está alcanzada por el impuesto a los ingresos brutos. Por lo tanto, el nivel de la tasa de política monetaria debe tomarse neto de este impuesto. Un accionar coordinado con las provincias podría aumentar la potencia del BCRA ya que una reducción de la alícuota aumentaría la tasa efectiva. Esto ya se implementó con las líneas de créditos hipotecarios y, al perecer, está funcionando bien.
Resulta evidente entonces que el combate contra la inflación requiere más instrumentos respecto a los que tiene el BCRA. Algo de política fiscal, de ingresos (el control de salarios y la regulación de los márgenes es esencial en un contexto de alta inercia inflacionaria) y sectorial (en particular en alimentos, a fin de evitar abusos en los últimos eslabones de la cadena distribución) son necesarios para reducir la inflación si es que se quiere cumplir el objetivo. Hacia delante la situación no parece ser muy distinta: la varianza de los precios relativos (vivienda, el rubro que mayor incremento tuvo en el primer trimestre, creció casi cinco veces más que indumentaria, el de menor suba) sugiere mayores recomposiciones futuras, lo cual genera inflación en un contexto en el cual los precios son rígidos a la baja.
Aunque este tema no está siendo tenido en cuenta por muchos analistas, resulta clave para entender la naturaleza del proceso inflacionario y de la capacidad del BCRA para atemperar los aumentos de precios. No es de esperar que la política monetaria pueda afectar significativamente la inflación sin la ayuda de otros actores lo cual transforma la actual suba de tasas en testimonial o esencialmente declarativo de las intenciones del BCRA.
