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Un déficit crónico y estructural

15 diciembre de 2016

por Gustavo Neffa (*)

Entre los desequilibrios macroeconómicos más importantes del país se encuentra el déficit fiscal crónico. Algunos pondrán a la inflación como el factor más importante que nos hizo retroceder en las últimas décadas en el ranking de PIB per capita mundial, pero el origen del problema se centra en el gasto público y el déficit fiscal consecuente, lo que obliga a monetizarlo (imprimir) o a tomar deuda. O una combinación de ambas.

El déficit fiscal es el gasto en exceso que el Tesoro de un determinado país realiza por encima de los recursos impositivos y de otros orígenes recurrentes. Hay que mencionar primero que existen dos tipos de déficit: el primario y el económico (o financiero). El primero surge de computar todos los ingresos, gastos e inversiones públicas antes de los intereses de la deuda, y el segundo después. Si bien el segundo es el déficit que al fin de cuentas se debe financiar y es más acorde a la realidad, el déficit primario suele ser tenido en cuenta por los analistas para medir la eficiencia o no en la gestión pública, más allá del nivel de deuda existente o heredado.

Si el Tesoro se encuentra en equilibrio año tras año, entonces los impuestos alcanzan para cubrir los gastos. En ese caso la deuda pasa a ser un instrumento transitorio que financia solamente cuando es necesario el faltante de caja, o faltantes esporádicos. Si bien el déficit fiscal per se no es algo negativo, hay que tener en cuenta cómo financiarlo y si se justifica hacerlo y no corregirlo para que no se convierta en un problema a futuro y sea el germen de una posible crisis económica, como muchas veces sucedió en nuestro país.

El déficit no puede crecer más rápido que la economía para no volverse insostenible y no generar presiones inflacionarias si se decide que el BCRA tenga que imprimir para obtener los recursos faltantes. La escuela monetarista afirma que un incremento en la oferta de dinero que no es acompañado por un aumento en la cantidad de bienes es siempre inflacionario. Esto último no solo es cierto sino que, además, hay que tomar factores tales como inflación de costos, expectativas inflacionarias, presión salarial e inercia inflacionaria.

Si un Presupuesto funciona como tal, entonces hay una guía acerca de los gastos que una jurisdicción va a realizar, aunque no existe certeza absoluta sobre el monto exacto de los gastos que el Tesoro tendrá que hacer ni de los recursos que va a tener disponibles. Pero si todos los años se profundiza la brecha entre lo esperable y lo real, entonces el déficit fiscal se vuelve estructural y crónico más allá de las expectativas de reducción que se plasmaron en las proyecciones de déficit fiscal a comienzos de año, cuando se esperaba un déficit de 4,8% del PIB para este año y 4,2% para el 2017.

Si no alcanzan los impuestos para cubrir los gastos y el pago de intereses (generándose un déficit financiero), entonces la emisión monetaria y la deuda son las principales fuentes de financiamiento del déficit, pero a menudo se utilizan otros recursos para tapar el agujero resultante de una ley que incrementa los gastos por ejemplo. Entre las otras fuentes de financiamiento se encuentran la aplicación de más impuestos, el uso de las ganancias de empresas públicas o el resultado de las inversiones del BCRA, la expropiación de activos o bien la venta de los mismos.

Y apareció Ganancias Si bien el actual proyecto de reforma del Impuesto a las Ganancias entró en un impasse antes de ser tratado por los senadores, lo único seguro es que generará un aumento en el costo fiscal y un aumento en el déficit primario del próximo año, un costo que el Estado compartiría con las provincias que son las otras perjudicadas en esta historia. Se estima un déficit adicional de entre $ 65.000 M y $ 75.000 M por año.

Los impuestos adicionales que se crean tienen todos ellos consecuencias colaterales. ¿Quién va a invertir a largo plazo en Argentina cuando se reinstala un impuesto a las mineras ocho meses después de quitárselo? El impuesto al juego se va a trasladar al jugador, y el impuesto a los plazos fijo de más de $1,5 M exigirá una tasa de interés más alta para poder seguir captando la misma cantidad de dinero, o los bancos perderán depósitos. Por último, el Impuesto a las Ganancias de Lebac no hará más que fogonear el tipo de cambio, y las ganancias superiores a los $300.000 anuales de renta financiera, en una menor voluntad para blanquear.

El Poder Ejecutivo intentará convocar a una mesa de gobernadores, legisladores y gremios para tratar de llegar a un proyecto consensuado. De no lograrlo, la semana que viene el oficialismo irá con un proyecto propio con el acompañamiento de los gobernadores de algunas provincias.

¿Cómo y cuánto?

De aprobarse, Argentina tendrá que salir más agresivamente a captar fondos en los mercados internacionales de deuda para poder cubrir el faltante adicional que tendría en 2017. Las últimas estimaciones del REM del BCRA prevén ahora para el año que viene un déficit fiscal de $ 452.000 o 5,7% del PIB, valor muy encima de lo que el Gobierno estimaba (4,2%), pero algunos bancos ya estiman en torno al 6,5% del PIB.

Pero financiarse en el mercado voluntario le será más caro al país, en una coyuntura con tasas de interés más altas respecto a cuando Argentina salió a financiarse en abril de este año. El bono más largo de Argentina, el Bonar 2046, aumentó su rendimiento en unos 150 puntos básicos, un costo extra a tener en cuenta de ahora en más, más aún si tomamos en cuenta que ayer la Reserva Federal subió 25 puntos básicos su rango de tasas de referencia y estima subir nuevamente tres veces la tasa el año que viene (el consenso privado es de dos subas). Una política fiscal laxa crea incertidumbre respecto a la recuperación del año que viene. El consenso se ha ido moviendo de un rango estimado de 3-3,5% del PIB a una estimación más cerca del 2%.

Argentina cuenta con un ratio de deuda a PIB aún soportable, pero se impone un sinceramiento lo antes posible para no profundizar el déficit fiscal, que ya es crónico y estructural.

(*) Socio y director de Research for Traders (RfT) @gneffa

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