Buscando una zanahoria para coordinar la salida

23-08-2019
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Por Eric Ritondale

Una zanahoria y no un garrote. De eso se trata. Los inversores esperan el garrote. Qué duda cabe. Los precios de los bonos promedian entre un default y una reestructuración con quita nominal del orden del 30%. ¿Es para tanto? No quiero discutir si el mercado enloqueció o si tiene toda la razón del mundo al descontar lo peor. El pánico desata retroalimentaciones negativas que a veces no requieren de demasiados fundamentos por el lado económico, pero que tienen consecuencias adversas inmediatas.

La situación actual es diferente a otras encerronas del pasado cuando un choque terminal se hacía inevitable. El problema es fundamentalmente de confianza. Recuperarla es impostergable. A fin de cuentas, sin acceso al crédito no hay deuda pagable ni deudor solvente. El gran riesgo es que el pánico termine empujando al país a una nueva crisis de deuda soberana. Sería casi una profecía autocumplida, a juzgar por los números fríos.

Veamos algunas cifras. La deuda con acreedores privados y multilaterales (incluyendo al FMI), aun tras la reciente devaluación, representa el 65% del PIB, frente al 90% tras la reestructuración del 2005. La deuda con bonistas privados es de US$ 30.000 millones mayor que tras el canje de 2005, pero casi igual si incluimos a los holdouts de ese entonces. Una quita nominal no cambiaría mucho las cosas ni “resolvería” el problema. Algo similar puede decirse del perfil de vencimientos de capital de los bonos, que no es muy exigente en los próximos años. Lo que hoy sí es mayor es la carga de intereses, que representan el 4% del PIB frente al 2% tras el canje de 2005, aunque no es tan alta si se los compara con otros países de la región.

Yendo más a lo inmediato, respecto al programa financiero de este año, aún estresando del todo la renovación de Letes en dólares, el gobierno no tendría problemas en cancelar todo el stock remanente si hiciera falta. Las reservas caerían todavía más, pero no quedaría deuda en dólares de corto plazo, ni repos ni Letes. Algo similar puede decirse de las intervenciones del Central. Si siguen al ritmo de la última semana no quedará base monetaria a fin de año. Realmente hay que ser muy ácido ?o mal intencionado? para pensar en problemas a corto plazo. Como diría el gran flaco Spinetta, no paniqueen.

¿Pero qué clase de zanahoria hace falta para salir de esta encerrona? Para ordenar el debate, se puede pensar que el próximo gobierno desde el inicio tendrá que optar por dos alternativas para restaurar la confianza de los inversores: shock o gradualismo, otra vez.

Generar un shock de confianza desde el inicio sería una gran sorpresa positiva frente al garrote esperado y actuaría como una potente zanahoria para recuperar el precio de los bonos y el acceso al crédito voluntario. Reformar con mayorías en el Congreso la Carta Orgánica del Banco Central (prohibiendo el financiamiento al Tesoro) y sancionar leyes de responsabilidad fiscal en acuerdo con los gobernadores y con el apoyo del FMI, son algunos ejemplos. Será el tiempo de la política. Por supuesto, y por desgracia, el shock parece ir muy en contra de los instintos políticos del probable próximo gobierno. Pero no hay que eliminar la sorpresa. Menem es un ejemplo. Aunque primero apostó al gradualismo reformista y fracasó, es bueno recordarlo.

Parece más probable que el próximo gobierno intente restaurar la confianza en forma gradual. El problema es que parte de niveles bajísimos y tiene poco tiempo, mucho menos que Lula en 2003, por ejemplo, que de gradual tampoco tuvo tanto. Esto implicaría ensayar canjes voluntarios de bonos con algunos acreedores, potencialmente bajo ley local, para extender plazos y disminuir la carga de intereses. Tal vez podría funcionar, aunque los riesgos de tropezar con el garrote no son bajos. Mejor no intentarlo.

Como sea, si el próximo gobierno es incapaz de diseñar una zanahoria que restaure la confianza más rápido que tarde, terminará con el garrote del default y los costos serán más altos. Un default implicaría una nueva ronda de ajuste cambiario, aceleración inflacionaria, destrucción de riqueza y aumento de la pobreza. Mejor ni pensarlo. Además, condicionaría para mal la combinación de políticas que el nuevo gobierno podría elegir en adelante. Una buena zanahoria podría coordinar una salida virtuosa en cambio. Quienes tienen responsabilidades políticas deben aceptar que a veces sorprender rápido a un conejo es mejor que terminar con el garrote del cavernícola.

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