Bono y polémica

Cambiemos está haciendo las correcciones en la dirección correcta, pero el peso de la historia es una mochila demasiado pesada para cargar

21-06-2017
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Por Guido Lorenzo Economista ACM

Nuestro joven país, con apenas doscientos años, ha pasado casi el 40% de su existencia en cesación de pagos. A pesar del peso que esto impone al país, el Gobierno se muestra activo en su política de financiamiento y, dentro de su estrategia para cumplir con el plan financiero, el lunes ha emitido un bono a cien años que despertó comentarios que abarcan todo el espectro, desde que es “un delirio” hasta que es una demostración que el país ahora sí es confiable y que, apenas 14 meses luego de salir de un default, Argentina puede volver a emitir en distintas monedas, mercados y plazos.

Respecto a la polémica por la emisión de ese instrumento, el primer punto para reflexionar es que la comunicación de la emisión del bono del siglo fue, cuanto menos, desprolija. El anuncio se realizó en la mañana de un lunes con el mercado aún digiriendo la emisión de los novedosos títulos atados a la tasa de política monetaria. Hasta ese momento, cabe recordar, aún algunos analistas se preguntaban si la escasa demanda de dicho bono por parte del inversor no residente se debía a que el país estaba dejando de ser, o si no les convenía el título por otras razones (exposición en estados de resultados, emisión en mercado interno, etcétera). Menos del 50% de la emisión se colocó al extranjero a pesar de tener un rendimiento mucho mayor a títulos que ya cotizaban con similar duration pero con menor rendimiento esperado.

Retomando. En medio de este debate surgió la noticia que Argentina emitiría un bono a cienaños. La licitación quedó abierta por apenas horas, las condiciones no fueron expuestas hasta luego de cerrado el libro (mediodía del lunes) y los bancos que lideraron la colocación fueron Citibank NY y HSBC NY. En sus filiales locales no se podían hacer suscripciones y quedó la puerta cerrada para el ingreso del inversor local. En términos resumidos, la sensación fue que la colocación fue hecha “a medida” y preacordada con los bancos mencionados, sumados Santander y Nomura. De hecho, el libro se llenó por casi cuatro veces el monto emitido de $ 2.750 millones de dólares. Es de destacar que el anuncio repentino hizo que los títulos soberanos comparables pierdan aproximadamente 1% durante la jornada.

Según declaraciones del mi nistro de Finanzas a principios de año, no iba a haber más colocaciones en dólares bajo ley extranjera por el resto del año. El no cumplimiento de los anuncios, hay que recordar, hace perder credibilidad a cualquier funcionario, no sólo al banquero central o el ministro de Hacienda, pero hay que destacar que este último ha sido el más equilibrado en términos de los dichos y los hechos. El rendimiento acordado para estos títulos cerró en 7,9%. Si, como bien dicen los funcionarios de Finanzas, aún queda margen para que el costo argentino siga bajando, hubiera sido más prudente haber tomado deuda a un plazo menor. Por ejemplo, nuestro país rinde a cuatro años un poco más que 4%, la mitad de lo que va a pagar por la emisión del bono del siglo. Así, el discurso se aleja de los hechos nuevamente. La tasa que paga el título es un poco alta en relación a la curva, y si el bono empieza a tradear bien, el precio se ajustará. La apuesta del Gobierno de todas formas no es recomprar el bono sino a que el crecimiento diluya el peso de la deuda sobre el PIB. Respecto a la tasa, esto implica pagar poco más de US$ 200 millones por año, deteriorando en el margen el déficit financiero.

Hay que tomar nota, acerca del porqué de esta emisión, puesto que una de las justificaciones es que la Ley de Presupuesto Nacional 2017 consideraba un tipo de cambio nominal promedio mucho más alto ($17,92) que el efectivo. Sin embargo, esta colocación en dólares seguirá trayendo divisas al país atrasando más el tipo de cambio a menos que el presidente del BCRA se muestre activo en la compra de moneda extranjera. Al fin y al cabo, la apreciación en parte se debe al endeudamiento y el endeudamiento causa más apreciación, un círculo vicioso del cual parece difícil de salir. Algo que requerirá mayor coordinación entre los distintos funcionarios que están llevando adelante la política económica.

Algunos analistas sobreactuaron. Quizás por desconocimiento, quizás por animosidad. Si bien el vencimiento es a cien años, dado que las tasas de la deuda de largo plazo de Argentina son altas, hacen que los pagos más lejanos tengan poco peso en el valor actual (precio) del bono. De esta manera, este título sigue construyendo la curva argentina con una duration marginalmente superior a los títulos a 30 años emitidos en 2016. Hay que destacar en este sentido que el ministro de Finanzas, quien hasta hace poco tiempo tenía vedado el acceso a los mercados de capitales internacionales, puede emitir en distintas plazas demostrando la construcción de fortaleza y confianza en relación a la evolución del crédito argentino para los próximos años gracias a los compromisos en materia de corrección de déficit fiscal, baja de inflación, mejores condiciones para el inversor y otras medidas asumidas por el actual Gobierno sumados simplemente al aprovechamiento de una tasa que hoy es difícil de conseguir en cualquier lugar del mundo.

No obstante, el ministro de Finanzas dijo que quizás con esto las calificadoras de riesgo abran los ojos y asignen mejor nota a la deuda argentina y mejoraran la calificación del país. Desafortunadamente esto no sucedió y Morgan Stanley decidió aplazar que el país deje de ser un mercado de frontera y pase a ser un país emergente, cuando el mercado de renta variable casi daba por descontado que Argentina sería reclasificada. Algo para tomar nota para los funcionarios es que difícilmente el policy-maker le pueda enseñar al mercado. Generalmente es al revés.

El Gobierno de Cambiemos está haciendo las correcciones en la dirección correcta, pero retomando el primer párrafo, el peso de la historia parece ser una mochila demasiado pesada para cargar y soltar el lastre de 200 años, en 14 meses, parece demasiado ambicioso, algo que se vio en el rendimiento esperado requerido para el bono a del siglo y la postergación en la reclasificación del país por parte de Morgan Stanley.

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