La pelea del momento: Gobierno versus mercados

27 de octubre, 2020

Guzmán suma poder

Por Francisco Eggers (*)

En este momento se libra una feroz pulseada entre “los mercados” (representados por quienes creen que el dólar oficial está por pegar un salto importante, o presionan para que eso ocurra, con fuerte apoyo mediático) y el Gobierno Nacional, que prefiere continuar con los pequeños aumentos diarios del dólar oficial, a un ritmo similar a la inflación.

¿Quién ganará esta pulseada? A diferencia de gran parte de mis colegas, que se suman a las voces que dicen que la “devaluación” (es decir, el salto brusco del dólar) es inminente e inevitable, pienso que el final está abierto. Paso a explicar por qué.

Lo que más resaltan los medios es la “brecha” entre los dólares paralelos y el oficial. ¿Cuál es su importancia? Principalmente, crea expectativa de devaluación del dólar oficial. Además, se usa como excusa para aumentar los precios que, se suele decir, están “al blue”. Pero, en situación de virtual cierre de fronteras para el tránsito de personas, el “blue” no forma parte de los costos de casi ningún bien o servicio, excepto los que se importan o exportan de contrabando. La verdadera incidencia sobre los precios es a través de las expectativas de devaluación, que se transmiten a las expectativas de inflación, y de ahí a la inflación real. Pero si se concretara la devaluación, la inflación se aceleraría; así que nadie devaluaría para que, al hacerlo, disminuya la brecha cambiaria y con ella las expectativas de inflación. Sería como si alguien, por miedo a la muerte, se suicidara.

El rol más importante de las expectativas de devaluación es aumentar la demanda y disminuir la oferta en el mercado oficial del dólar. Cuando los que operan en ese mercado están convencidos de que se viene una devaluación, los que quieren dólares inflan su demanda, y los vendedores se retiran, o ni siquiera aparecen. Y entonces, si el Banco Central quiere mantener bajo control la cotización, debe vender dólares. Y como desde principios de julio ha vendido más de 4.100 millones, sus reservas de dólares propios se han ido vaciando.

Este es el problema que podría obligar al Gobierno a devaluar. No puede usar hoy los yuanes (que son casi la mitad de las reservas) para cubrir el déficit entre egresos e ingresos de dólares al mercado oficial, y al oro o a los DEG los tendría que convertir previamente a dólares. Y no debería usar los dólares que tiene de los bancos, que son poco menos del 30% de las reservas brutas, porque deben quedar disponibles para hacer frente a eventuales retiros de dólares de los particulares. Si el Banco Central se queda sin capacidad de intervención en el mercado oficial, el tipo de cambio subirá indefectiblemente. Y eso ha ocurrido en varias oportunidades en nuestra historia; tal vez la más perturbadora fue en febrero de 1989, a partir de lo cual se desembocó en pocos meses en hiperinflación.

La pelea del momento: Gobierno versus mercados

Está claro que el Gobierno no quiere devaluar. En primer lugar, porque a corto plazo traería un deterioro económico general (más inflación, menos consumo y producción), perjudicando especialmente a los sectores de menores ingresos, para los cuales los alimentos constituyen la parte más importante de su gasto. Y en segundo lugar, porque constituiría una señal de debilidad: si luego de que prometió no devaluar, se le “tuerce el brazo”, el Gobierno perdería autoridad, lo que tendría altos costos políticos (para el Gobierno) y económicos (para el país).

A corto plazo, ¿puede evitarse la devaluación? Entiendo que sí. Por un lado, está la posibilidad de conseguir dólares multilaterales o bilaterales; por ejemplo, a partir de obtener autorización para convertir parte de los yuanes a dólares. Pero además, todos los meses se compran y venden en el mercado oficial miles de millones de dólares. Si el Gobierno retacea la venta de divisas para pagar importaciones no esenciales (una forma de endurecer más el “cepo”), con los dólares que aún ingresan por exportaciones y otros ítems alcanzaría para abastecer al mercado. Si lo hace con la suficiente contundencia como para convencer de que quiere y puede evitar la devaluación, el resto de los dólares de exportaciones terminarán apareciendo. No es que ahora no lo hagan porque no sea rentable vender con el dólar actual; lo que se pretende es ganar más. Si la ansiada devaluación, finalmente, no se materializa, los exportadores preferirán exportar a no hacerlo.

Esa restricción a la compra de divisas traería desabastecimiento y aumento de precios de muchos productos que verían imposibilitada o encarecida su importación, pero en el corto plazo el Gobierno preferiría estas consecuencias antes que las de una devaluación. A mayor plazo, la situación se iría deteriorando; pero si el Gobierno endurece más el “cepo”, lo haría basado en la creencia de que el mercado de divisas no es estructuralmente deficitario al tipo de cambio oficial, sino que lo que hay es un ataque especulativo. Si demuestra que puede aguantar ese ataque evitando la devaluación, más tarde o más temprano el ataque cesará.

No devaluar ahora para verse forzado a hacerlo en unos meses, sería un error, ya que solo sumaría costos. Y cuantos más costos pague el Gobierno para evitar la devaluación, mayor será su derrota si se concreta. Además, esa derrota estaría más próxima a las elecciones del 2021 y, por lo tanto, tendría más impacto político. Entonces, la pregunta relevante sería si el Gobierno puede evitar que la cotización del dólar se le escape de las manos, ahora y en el futuro.

Para esta respuesta conviene recordar que la situación del dólar no es la de principios de diciembre de 2015. En ese momento, el aumento del dólar oficial era solo cuestión de tiempo, porque había un déficit externo que se agrandaba cada vez más. En términos reales el valor actual del dólar es 60% mayor que entonces; e incluso 20% mayor que el que alcanzó luego de la unificación cambiaria, en la segunda quincena de ese mes. El actual no es un dólar alto, pero tampoco bajo: es cercano al promedio de los últimos 20 años. Hay superávit comercial; caen las reservas, pero por salida de capitales. A corto plazo se puede morigerar esa salida con controles; a mediano plazo es necesario que haya mayor confianza en el futuro del país.

Para esa confianza se requiere que el Gobierno logre mayor control sobre la macroeconomía. No ayuda que el presupuesto nacional para 2021 proyecte un déficit de 6% del PIB, lo que nos dice que la política monetaria seguirá condicionada por la necesidad de financiar un déficit público enorme. Es cierto que disminuiría respecto a 2020, pero hay que tener en cuenta la excepcionalidad de este año. Sería muy bueno que se den claras señales de que se harán esfuerzos para bajar el déficit fiscal. Los sectores de bajos recursos serían los más perjudicados en una situación de descontrol económico. Y si el Gobierno no puede limitar la emisión monetaria, al no poder bajar su déficit, no controla la economía. Es lo que ocurrió en los años ochenta, y lo que no debe ocurrir ahora.

¿Conclusión? Final abierto. El Gobierno puede evitar la devaluación, pero pagando costos políticos y económicos. Probablemente estaríamos más tranquilos si durante la “cuarentena dura”, entre marzo y mayo, se hubiera aumentado moderadamente (10-15%) el dólar; en ese contexto, la devaluación no hubiera hecho mucho ruido. Pero ahora un aumento moderado sí lo haría, y además no serviría para equilibrar el mercado: se lo vería como una señal de debilidad, y se presionaría para un aumento mayor.

Sin esa alternativa, quedarían las de hacer la devaluación que pretenden “los mercados”, llevando el dólar oficial bien arriba de los $100; o aguantar, usando todas las herramientas disponibles. No hay caminos fáciles, todos tienen costo. La clave es elegir el de menor costo, y no equivocarse en los cálculos.

(*) Economista (UNLP y UCALP)

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