(Columna de Martín Polo, economista jefe de Analytica Consultora // Twitter: @mapolo1978)
El pánico disciplinó al Banco Central en materia cambiaria. Tras la fuerte y acelerada caída que tuvieron las reservas internacionales en 2013, el Gobierno entendió que no podía seguir con el esquema de minidevaluaciones, tasas de interés relativamente bajas en un contexto de fuerte caída del saldo comercial y salida de capitales. Ante la urgencia, primó el pragmatismo para evitar la clásica crisis de balance de pagos: devaluó el peso (23% en lo que va de 2014 y 55% en los últimos doce meses) y el BCRA combinó una receta ortodoxa de aumento de tasas con otra de carácter discrecional para frenar el drenaje. ¿Prueba superada? Sí, para los próximos meses: las reservas y el tipo de cambio se estabilizaron y ahora se espera un buen ingreso de divisas por la cosecha de soja que permitirá, en principio, recuperar algo de los dólares perdidos.
¿Es suficiente para aliviar con más consistencia la escasez de divisas? No. La devaluación recalentó aún más la inflación, que ya roza el 40% y duplica la del año pasado y es la más alta desde 1991. La aceleración de los precios ya le quitó más de la mitad de la ganancia de la competitividad que generó el salto en el tipo de cambio y condena al país a un crónico problema de apreciación cambiaria con la inevitable caída del saldo comercial. Otra limitación es el déficit energético, consecuencia de una década de mala política del sector: la persistente caída de la producción local de petróleo y gas obliga a importaciones crecientes por lo que la devaluación se traslada directamente al costo de la energía. Como el Gobierno subsidia gran parte de este costo, las cuentas del Tesoro se ven perjudicadas justo en tiempos en que la restricción fiscal está muy activa.
Así, la devaluación sin plan no resuelve el problema de fondo. Si bien estabilizó al mercado cambiario y mejoró la recaudación por impuesto inflacionario y retenciones, no es suficiente porque el gasto crece más que los ingresos. Volvemos entonces a analizar la “otra brecha”, esa que marca el diferencial de crecimiento de los ingresos y los gastos analizada en esta columna hace dos meses, pues su evolución será determinante para controlar la transición al 2015.
Las cuentas públicas
Concretamente, en el primer bimestre de 2014 el déficit fiscal fue de $10.800 M, más de cuatro veces superior al de igual período de 2013. El deterioro es tan marcado que incluso el resultado primario terminó con un rojo de casi $5.000 M, siendo el primer déficit para esta altura del año desde 2002. El desequilibrio de las cuentas no es por una cuestión de ingresos, que entre enero y febrero subieron 38%, sino porque el gasto no da señales de moderación al marcar en estos primeros dos meses un aumento del 44%.
El buen dinamismo de los ingresos fue producto de la aceleración en la recaudación de impuestos, que en los primeros dos meses del año duplicó la tasa de crecimiento que tuvo en el último trimestre del año pasado y creció 41%. Los que más contribuyeron a esta mejora fueron el IVA y los impuestos al comercio exterior. Por el lado del gasto, todos los rubros crecieron muy encima de lo que lo hacían en 2013, pero las subas más destacadas se concentraron en los subsidios al sector privado (que aumentaron casi 70%) y el déficit operativo de las empresas públicas, que se cuadriplicó.
Como comentamos, la aceleración del gasto se explica principalmente por la devaluación y la inflación. Este año la decisión de mantener las tarifas de servicios públicos retrasadas será una carga mucho más pesada para el Tesoro. De hecho, en 2013 los gastos por este concepto llegaron a $134.000 M (14% del gasto primario), de los cuales $34.000 M de destinaron al sector eléctrico, $31.000 M para importar gas, otros 32.000 M fueron para transporte y $7.200 fueron a subsidiar las tarifas de agua. El encarecimiento de los costos internos y en especial de los combustibles luego de la devaluación dificulta reducir nominalmente estos montos. La decisión de contener (o “redistribuir”, en la denominación oficial) subsidios comenzando por las tarifas de agua y gas apunta a moderar ese impacto fiscal. Por el momento, el ahorro previsto es mínimo y siquiera compensará el incremento de los subsidios del primer bimestre, mientras que el impacto sobre las tarifas es considerable, al prever un alza de entre 100% y 300%.
Los datos fiscales de marzo no son alentadores. La recaudación ya está creciendo menos y por debajo de la inflación, lo que marca que la actividad comienza a deteriorarse. A esto se vendrá la inexorable presión para que el Gobierno vuelva a ajustar el mínimo no imponible del Impuesto a las Ganancias sobre los salarios, con lo cual no puede esperarse mucho más del lado de la recaudación tributaria. Apenas las retenciones por las exportaciones del complejo sojero mejorarán algo en estos meses la caja fiscal. Por el lado del gasto, están al caer los aumentos de salarios, jubilaciones y transferencias a las provincias. En la cuenta del debe, el Tesoro deberá incluir mayores pagos por intereses y capital.
El financiamiento
Financiar el bache fiscal es muy costoso. Recientemente, el Tesoro testeó el mercado interno de deuda colocando el primer tramo del Bonar 2017 por $5.500 M y a pesar de haber contado con la ayuda del Banco Nación y la Anses, debió convalidar una tasa de interés de casi 30% anual. Sin financiamiento voluntario, quien recibe toda la carga de las necesidades financieras del Gobierno es el Banco Central. De hecho, en el primer trimestre, la autoridad monetaria ya le giró al Tesoro $15.600 M, cinco veces más de lo que transfirió en igual período del año pasado.
De no moderar las necesidades financieras del Tesoro, el objetivo del BCRA de retirar pesos del mercado para quitarle presión al dólar se complicará cada vez más, no sólo porque tendrá que cubrir la brecha entre ingresos y gastos, sino porque ahora comienzan los vencimientos de letras emitidas a principios de año que pagaron tasas de 30% anual.
En este escenario se hace imprescindible avanzar en reducir el desequilibrio fiscal. Es insostenible esta dinámica. Quitar los subsidios hoy en día es tan difícil como abrir el cepo. La devaluación dejó de ser un aliado de las cuentas del Tesoro: la recaudación por retenciones sólo cubre un tercio de los subsidios. La inflación está afectando más a los ingresos que a los gastos, que muestran menor flexibilidad. Si no se avanza, todo el ajuste monetario del primer trimestre habrá sido en vano. Se agotan los tiempos para una sintonía fina.
