Entendiendo la inversión (parte III)

26 de septiembre, 2017

Entendiendo la inversión (parte III)

 

Por Pablo Mira Economista

 

La tercera y última entrega de esta serie (ver I y II) revisa los datos de inversión recientes de nuestro país, tras la publicación de la información del segundo trimestre de 2017. Comencemos por la tasa de inversión, es decir, la participación de la inversión en el PIB. En el segundo trimestre esta relación alcanzó el 20,5% en términos reales desestacionalizados, todavía por debajo del máximo de 2011 de 21,7%, pero recuperándose de un mínimo local de 19,5% en el segundo trimestre de 2016.

 

Una buena noticia es que la mayor participación de la inversión en el PIB del último año se debe a una mayor demanda de equipo durable, y no tanto a la construcción. Como dijimos, la inversión en construcción puede ser productiva o especulativa, pero la compra de maquinaria se asocia mucho más con la necesidad de aumentar la capacidad disponible. Una noticia no tan buena es que, dentro de los equipos demandados, la suba se concentró en buena parte en la importación, y no en un aumento de la producción nacional de maquinarias. En efecto, en el segundo trimestre la inversión en equipos nacionales creció 2% anual, frente a 12% de los equipos importados.

 

Tal como lo anticipa la teoría, la construcción es el componente más volátil de la inversión. Durante la recesión de 2016, este rubro cayó a un ritmo anual promedio de 12,6% en los cuatro trimestres del año pasado mientras que el equipo durable no solo no mostró caídas, sino que creció a un ritmo promedio de 1,6% anual, nuevamente ayudado por las importaciones. Este año, el equipo durable trepó antes, pero en lo que queda del año la construcción puede comenzar a exhibir una recuperación importante.

 

¿Qué razones hay detrás de esta suba de la inversión? Evidentemente, el “clima” que enfrentan los empresarios es diferente al de unos años atrás. Este es un Gobierno que no duda en mostrarse amigo del capital y del emprendedorismo, a lo que se suma cierta recuperación del crecimiento que repercute en las expectativas empresariales a través de mayor demanda esperada. Pero, como dijimos, la estructura productiva local no ha logrado responder suficientemente, y la respuesta de la oferta a esta demanda de capital fue esencialmente importada, lo que podría responder en parte a una ventaja de costos en dólares favorables a la producción extranjera. La rama industrial metalmecánica local presenta una buena recuperación en los últimos meses, con subas anuales del orden del 15%, pero lo hace desde un pozo: en 2016 su producción cayó 5,9%, y durante enero y febrero de 2017 todavía caía en términos interanuales.

 

En una palabra, los datos de inversión del segundo trimestre son alentadores, pero para crear oportunidades de crecimiento sostenido deberán cumplirse otras propiedades que los datos disponibles aún no nos permiten determinar. Una tiene que ver con la composición más detallada de esa inversión importada que lidera el crecimiento. ¿Se trata de inversiones de gran escala o de pequeñas adiciones de capital? Esta pregunta se relaciona íntimamente con la calidad de la inversión, ya que hay bienes de capital que generan importantes economías de escala en materia de tecnología y otros que no. Recordemos que lo que finalmente determinará los efectos sobre el crecimiento sostenido será la productividad de la inversión, no la acumulación de bienes de capital perse.

 

En segundo lugar, ¿es la nueva inversión importada capaz de generar una mayor cantidad de exportaciones para poder ser repagada sin atravesar situaciones futuras de estrés cambiario o de deuda? La deuda pública crece a un ritmo importante y las exportaciones no terminan de reaccionar, lo que sugiere que el equipo durable no ha promovido aun una mayor actividad en el sector transable. En efecto, las ventas externas en términos reales (sin estacionalidad) son hoy todavía 11,4% inferiores al máximo del primer trimestre de 2012. En el segundo trimestre de este año el déficit comercial de bienes y servicios en términos reales (sin estacionalidad) alcanzó un comprometido 6,8% del PIB.

 

Tercero, ¿será este proceso inversor sostenido? En Argentina la inversión tiene características cíclicas y se da por “oleadas”. Si la economía continúa creciendo y la incertidumbre cambiaria es baja, lo normal es que el proceso se mantenga. Pero las condiciones de estabilidad del dólar y expansión del crédito hipotecario podrían concentrar esta expansión en la construcción, ya que en este escenario las propiedades tienden a valorizarse en moneda extranjera. Para sostener la dinámica en construcción se requieren dos condiciones que no serán fáciles de favorecer de manera permanente: paz cambiaria e inversión pública. La primera nunca se sabe cuándo cesa y la segunda está amenazada por las presiones para avanzar en la consolidación fiscal.

 

La mera observación de una tasa de inversión en recuperación no permite definir las condiciones para crecer sostenidamente. Por ejemplo, en el tercer trimestre de 2011 se alcanzó una tasa bastante elevada para nuestra economía de 21,7%, luego de un aumento sostenido desde apenas 15,3% a principios de 2004. Pese a este logro, la economía sufrió desde 2011 un parate del que aún hoy estamos intentando salir. Una vez más, esta experiencia nos llama a entender el proceso inversor como un fenómeno cíclico con características variables y efectos de largo plazo no necesariamente persistentes. La estructura de nuestra economía y las continuas restricciones que enfrentamos siguen siendo centrales para entender por qué mirar un solo indicador suele ser engañoso.