Un cisne amarillo

Los mercados respondieron al resultado electoral

30 de octubre, 2015

Un cisne amarillo

Nada está definido, pero los resultados de las elecciones del domingo 25 de octubre modificaron lo que hasta el viernes anterior parecía el escenario más probable. El dato más destacado y que cambió las perspectivas para el balotaje fue la victoria de María Eugenia Vidal en la provincia de Buenos Aires al derrotar a Aníbal Fernandez, un hombre del riñón del kirchnerismo. Más allá de la lectura política que se puede hacer del principal distrito del país, que es gobernado por el peronismo desde 1987, es que quita del mapa el escenario de continuidad. Todo indica que el ciclo kirchnerista está agotado. Ahora, aumenta la probabilidad de que Mauricio Macri sea electo presidente el 22 de noviembre.

Ante el nuevo e inesperado panorama político, los activos argentinos se recuperaron quebrando la tendencia bajista que venían mostrando desde abril, momento en el que las encuestas iban consolidando a Daniel Scioli como el favorito para suceder a Cristina. La Bolsa subió y el riesgo país tuvo una notable caída, alcanzando el nivel más bajo desde enero de 2011. El “mercado” ve con buenos ojos a Macri, quien promete una rápida salida de cepo, solucionar el tema de la deuda y cambiar el eje de la política exterior de la última década buscando mayor integración comercial y financiera. Todo esto le devolvería la confianza y, lo más importante, sería un imán para el financiamiento externo, aprovechando la enorme liquidez global. En este contexto, el Gobierno tendría el financiamiento necesario para llevar adelante las reformas necesarias para enderezar la macroeconomía. No hay dudas de que en el mediano plazo las perspectivas para el país parecen ser muy alentadoras.

Ahora bien, como es vox populi en el mercado financiero, no hay free lunch (almuerzo gratis). La transición no terminó y el mercado cambiario es una papa caliente que el Gobierno intenta contener aunque al riesgo de trasladarle el problema al que lo sucederá. El problema es que la economía tiene un grave problema en el sector externo, no sólo de stock sino también de flujos. La caída de los precios internacionales de las materias primas, sumado a la pérdida de competitividad del peso (tras diez años de inflación alta) terminaron con el superávit comercial, principal fuente de divisas que tuvo el país en la última década. Con déficit comercial, sin ingreso de capitales por la combinación de cepo cambiario y default técnico, el BCRA siente cada vez más presión y tiene que elegir entre perder más reservas o dejar subir el tipo de cambio oficial. Ante el cambio de escenario político, las expectativas de devaluación se dispararon dado que Macri mantiene su postura de sacar el cepo en 24 horas.

Fiel a su estilo, el Gobierno sólo mueve el tipo de cambio en situaciones de pánico y sin un contexto electoral cercano. Es por ello que, a pesar de haber vendido más de US$ 6.000 M desde la última semana de julio y con las reservas en US$ 27.000 M (pese a haber utilizado los US$ 11.300 M de swap), el BCRA mantiene su política cambiaria subiendo el tipo de cambio oficial a razón de 1,3% por mes. La mala noticia es que mientras pierde reservas y defiende el tipo de cambio, la política monetaria es cada vez más expansiva debido a las crecientes necesidades financieras del sector público, que se cubren con emisión monetaria.

Es por esta razón que el la brecha con el tipo de cambio paralelo continúa muy elevada y no baja del 65%. Si bien anunció suba en las tasas de interés para contener la demanda de divisas, uno de los mecanismos que viene utilizando el BCRA para contener la presión cambiaria es una creciente intervención en el mercado a futuro en el que mantiene una curva de devaluación implícita del orden del 35%. Dicho de otra manera, por ejemplo, a marzo el BCRA vende dólar a futuro a $10,8, un valor que a la luz de los problemas económicos que describimos parece muy poco. La cantidad de contratos se multiplicaron en los últimos meses: mientras que en junio había US$ 3.200 de posiciones abiertas, el martes 27 de octubre ya alcanzaban a casi US$ 12.000 M. Los contratos no se liquidan en moneda extranjera sino que son en pesos.

Si el tipo de cambio oficial a la fecha se ubica por debajo del negociado en el contrato, el BCRA gana y lo contrario ocurre si el dólar oficial sube por demás. No deja de ser un riesgo para la política monetaria y cambiaria del próximo Gobierno dado que el costo de una medida que apunte a cerrar la brecha cambiaria es muy importante.

Así las cosas, la transición atraviesa la etapa más difícil, y en la que deberá conciliar el riesgo del corto plazo con las perspectivas favorables que muestra el mediano plazo. A pesar de que la herencia será más cargada, la ventaja que surge es que una eventual derrota del kirchnerismo aliviaría a los mercados financieros, que vivirían un veranito esperando cambios más significativos en el rumbo económico del próximo Gobierno. Este es un activo importante para contener la brecha cambiaria.

La espuma electoral dará un buen envión a las expectativas (sobre)ponderando el cambio de política económica que ejecutaría un eventual Gobierno de Macri. Sin embargo, el camino tendrá obstáculos. La gobernabilidad de las reformas y su secuencia pueden constituir fuertes restricciones políticas. Un peronismo que buscará renovarse seguirá gobernando buena parte de las provincias y mantendrá el control del Senado y será la primera minoría en Diputados. Proyectos fundamentales para garantizar el cambio (como acordar con los holdouts o distribuir más recursos a la provincia de Buenos Aires, por caso) deberán ser aprobados por el Congreso, al igual que la designación de los nuevos jueces para la Corte Suprema. Al final de cuentas, el flujo de dólares para recomponer reservas no tiene nombre ni apellido, sino que requiere consistencia en las políticas públicas. (*) Economista jefe de Analytica Consultora.