No es el 2001

Pero tampoco el 2006

7 de octubre, 2014

No es el 2001

(Columna de Juan Pablo Paladino, jefe de Investigaciones de Ecolatina)

En discusiones acerca de la situación económica actual, tanto los optimistas como los pesimistas suelen esgrimir que “esto no es el 2001” (de hecho, la búsqueda “esto no es el 2001” en Google arroja 8,5 millones de resultados).

Y es verdad que esto no es el 2001: hace sólo trece años la situación macroeconómica era de recesión, desempleo en 20%, pobreza en 35%, quiebre del sistema financiero, rotura de la cadena de pagos, escasez de reservas y default de la deuda externa. Más aún, las expectativas (reflejadas en la confianza de los consumidores) se ubicaban en niveles mínimos.

Pero hace incluso menos tiempo (ocho años) la economía presentaba un cuadro de “triple 9%” (actividad, inflación, desempleo), la inversión crecía al 20%, había superávit fiscal y externo, el sistema financiero se había saneado y habíamos iniciado el camino de la regularización de la deuda soberana. Incluso pagando con reservas US$ 9.500 M en un día (1,5 veces el BODEN 15) no sólo no había corridas, sino que el blue estaba debajo del oficial, reflejando que las expectativas para el futuro eran optimistas. En otras palabras, en ese momento la batalla de las expectativas estaba claramente ganada, cosa que hoy no sucede. Por esta razón, no es el 2001 pero tampoco el 2006.

Que estemos mejor que el pasado reciente pero peor que un pasado aún más reciente lleva a dos conclusiones y un corolario.

I) Lo preocupante de la situación actual no es el nivel sino la tendencia de las variables macro.

II) Las expectativas positivas de 2006 se formaron incorporando los tres años previos y las perspectivas negativas de hoy se sustentan en lo ocurrido en el período más reciente; el constante contraste con el 2001 resulta estéril a la hora de desactivar expectativas.

Corolario (I+II): la innegable tendencia declinante de las variables desde 2006 justifica estas expectativas negativas y, si no se desactivan, se terminan convalidando.

Tomando esto, lo que verdaderamente se requiere hoy es la existencia de una señal de un futuro auspicioso (aunque el presente no lo sea) para revertir las expectativas que hoy presionan sobre el frente cambiario. Esta necesidad se refuerza con lo ocurrido, por ejemplo, a fines de 2008 y en el arranque de 2014, cuando pese a que en ambos casos la economía estaba frenándose y los deterioros se acumulaban, las crecientes expectativas de devaluación se disiparon, mostrando que toda situación crítica tiene al menos un lapso de “desactivación” (en este caso ese tiempo claramente expiró).

El hilo común de ambas situaciones es que en algún momento amaina la señal de que los dólares son escasos (vendiendo el BCRA US$ 3.500 M en el mercado formal en 2008 y reabriendo el canal del dólar ahorro en 2014). ¿Esto quiere decir que hay que sacar el cepo ya mismo para disipar las expectativas? No necesariamente.

Lo que sí quiere decir es que, en tanto se siga dando la señal de que el desierto que estamos atravesando se vuelve cada vez más arduo (restricciones adicionales, se complica el frente con los holdouts, cae el precio de la soja, denuncia de complots, etcétera), no hay aporte de China que revierta las expectativas. De fondo, lo que sucede es que desde 2006 a la fecha pasamos de exhibir superávit a déficit gemelos, que se financiaron con el patrimonio neto (PN) del BCRA (el PN excluyendo la asistencia directa al Tesoro pasó de -4% del PBI en 2006 a -13% de PIB en 2014).

Los esfuerzos por evitar el “ajuste natural” de este desequilibrio (devaluación) por el camino de la restricciones llevan a que, vía la señal de escasez, se retraiga la oferta de divisas, se tensione el saldo externo (afectando el PN del BCRA), se agudicen las presiones cambiarias y se necesiten restricciones adicionales. Equilibrar el PN del BCRA requeriría de una fortísima devaluación, pero el punto de esta nota es que ésta no sería necesaria si primero se brinda rápidamente desde la conducción económica una señal de que la situación irá mejorando (obviamente el desafío es después mantener ese rumbo).

Lamentablemente, las señales vistas en las últimas semanas no son buenas: se anunciarían restricciones adicionales al contado con liqui, se cambia la conducción del BCRA y el Presupuesto 2015 estipula $ 500.000 M de deterioro adicional al PN del BCRA. Con este marco, la comparación con la situación de 2001 toma cada vez menor relevancia en tanto continuemos alejándonos de las expectativas favorables que había en 2006.