Una cuenta sencilla para el sector externo

No hay otra: recesión o crisis cambiaria

27 de agosto, 2014

Una cuenta sencilla para el sector externo

(Columna del economista Ramiro Albrieu, docente de la UBA e investigador del CEDES)

El conflicto con los fondos buitre deja muchos interrogantes abiertos, pero también un par de certezas: el fracaso del plan de recomposición de las relaciones con el sistema financiero internacional iniciado con el arreglo del Indec y el acuerdo con Repsol, y la seguridad de que el acceso al financiamiento externo estará vedado en el corto plazo –al menos por lo que resta del año–.

Hay que pensar entonces cómo hará la macroeconomía argentina para enfrentar el ajuste externo. Para ello recurrimos a la identidad que contabiliza los intercambios entre residentes y no residentes: la balanza de pagos. De esta identidad podemos derivar el nivel de importaciones (M) de un período determinado de la siguiente manera:

M=X+Z+F-varR

Donde X son las exportaciones, Z es la cuenta de rentas netas recibidas, F es el flujo de entrada neta de capitales y R es la variación de reservas, todo expresado en términos del PIB. La no normalización del frente financiero externo implica la imposibilidad de elegir el nivel de las importaciones –y, por lo tanto, el nivel de actividad– a través de su financiamiento con entrada de capitales (F positivo) o via roll-over de vencimientos de intereses de la deuda (achicar Z).

En este contexto quedan entonces tres variables interrelacionadas: las importaciones, las exportaciones y la variación de reservas. Así, como en los cincuenta y sesenta, sólo es posible mantener el sendero de crecimiento si las exportaciones “acompañan” o si las reservas no caen hasta niveles que precipiten una crisis cambiaria.

¿Qué estuvo pasando entre 2011 y 2013? Primero, las ventas externas no acompañaron: la tasa de exportaciones cayó en 1,6 puntos del PIB (pasó de 15,1% a 13,5%). La tasa de importaciones también se redujo, en consonancia con la desaceleración y posterior caída en el nivel de actividad. Pero lo interesante es que lo hizo en una cuantía menor (1,2 puntos: de 13,4% a 12,2%), de manera que la caída en las reservas se aceleró (en 1% del PIB, porque también se aceleró la salida de capitales). Así, podemos decir que las políticas evitaron que el ajuste externo de 2011-2013 cayera enteramente sobre el nivel de actividad, pero a costa de una fuerte caída en las reservas (de 10% del PIB a 6% del PIB).

¿Qué puede esperarse para 2014? La devaluación comprimió el PIB en dólares, de manera que tanto la tasa de exportaciones como la de importaciones subieron; la diferencia con la dinámica de 2011-2013 está en que se espera que la tasa de exportaciones suba más que la de las importaciones, de manera que se modera la caída en las reservas. Por supuesto, hoy el nivel de reservas se aproxima a cinco meses de importaciones, mientras que en 2011 permitían financiar once meses de compras externas. Tiene sentido: dada la dinámica de las exportaciones, es esperable que la mayor resistencia a la baja de las reservas en un contexto de incertidumbre tenga como contrapartida una mayor represión a las importaciones.

Lo que queda claro luego de esta cuenta sencilla es que el cierre de los mercados externos tiene un costo para la economía real aún mayor que en 2011-2013: hoy las opciones parecen ser recesión o crisis cambiaria. No hay otra.