La competencia por los dólares

La estrategia del Gobierno.

25 de enero, 2013

La competencia por los dólares

(Columna de Luciano Cohan, economista jefe de la consultora Elypsis)

En el último año y medio, como respuesta a los crecientes desafíos macroeconómicos (en particular, la compra de dólares del sector privado y el drenaje cada vez más importante de divisas por el déficit energético), el Gobierno avanzó con medidas que, por su impacto sobre el funcionamiento de la economía, se asemejaron a un cambio de régimen. Por un lado, se produjo el cierre de facto (arbitrario y desprolijo) de las importaciones. Por el otro, la prohibición de facto (pero rápidamente legalizada) a la compra de divisas para atesoramiento, giro de utilidades o pago de servicios. El endurecimiento de los controles no impidió frenar el drenaje de reservas, que terminaron 2012 US$ 3.000 millones por debajo de los niveles de un año atrás.

Pero en 2013 es esperable que el Banco Central vuelva a mostrar una acumulación de divisas, por primera vez desde mediados de 2011, llevando el stock total a los US$ 47.000 millones. ¿Significa esto que la estrategia del cepo finalmente está dando resultados? Como siempre en economía, la pregunta elude respuesta sencillas.

El primer factor detrás de la reversión en la pérdida de reservas tiene nombre propio: Guillermo Moreno. Al llevar a la macro su regla micro (“sólo se importa si se exporta”) indujo, en un 2012 de sequía y mala cosecha, una contracción forzosa de las importaciones por una cifra que estimamos en US$ 7.000 millones. Una suerte de “ajuste heterodoxo” y procícliclo equivalente al 7,5% del PIB industrial y al 1,2% del PBI total. Es esperable que esta “regla de Moreno”, lejos de ser un comportamiento de excepción (como en 2008/9), se repita en 2013 apuntando a un target comercial similar al de este año (US$ 12.600 millones). Aunque el balance de dólares no mejoraría por este efecto, tampoco empeoraría.

Un segundo factor remite al balance de dólares privados que, fruto del reciente endurecimiento del cepo, se estabilizó en 2012 y posiblemente se torne positivo en 2013. Esta mejora esconde, sin embargo, un descenso en la acumulación de pasivos privados con el exterior (colocación de títulos, deuda con proveedores y casas matrices, inversión extranjera). Un daño colateral del cepo que contagia al sector privado el aislamiento financiero que hasta ahora caracterizaba al sector público. El balance público, por su parte, con menos vencimientos de deuda pública (incluyendo el no pago del cupón de crecimiento) implica también menos transferencias del Banco Central al Tesoro (el Gobierno usaría sólo la mitad de los US$ 8.000 millones presupuestados para 2013). El balance de dólares mejora, así, también por este frente.

Tensiones

Sin embargo, la foto de un Banco Central acumulando divisas colisiona con otros objetivos que compiten entre sí en el marco de una economía cerrada al financiamiento externo y ahogada por la escasez (en gran medida autoinfligida) de divisas. Un dólar menos en el Banco Central permitiría liberar importaciones para acelerar el crecimiento, relajar el cepo sobre minoristas para contener el inquieto dólar paralelo, abrir (al menos selectivamente) el cepo sobre la remesa de utilidades para incentivar la inversión (incluyendo vía asociación con YPF) o incluso financiar a YPF para que Vaca Muerta de señales de vida. El stock final de reservas dependerá de cómo priorice el Gobierno todos estos objetivos contrapuestos.

En definitiva, se plantea en 2013 una situación paradójica. Tras una década de desendeudamiento, y mientras los países de la región obtienen financiamiento de largo plazo con las menores tasas de su historia y en uno de los escenarios globales de inédita liquidez para el mundo en desarrollo, el cepo cambiario obliga a rascar la olla de los dólares sojeros, postergando inversiones y, trabas de Moreno mediante, incluso producción, como si fuera un simulacro de crisis de balance de pagos.