Los riesgos que vienen de Brasil

20 de octubre, 2011

Los riesgos que vienen de Brasil

(Columna del economista Martín Apaz)

Los interrogantes en torno a la situación internacional, en general, y a la dinámica de la economía
brasileña, en particular, continúan. En el caso de las economías desarrolladas, las bajas tasas de crecimiento y las elevadas tasas de desempleo, en un contexto en el que la herramienta monetaria no puede hacer mucho más que lo que ha hecho (y hace) y en el que la opción fiscal se encuentra
limitada por cuestiones políticas, generan incertidumbre. Por otro lado, la tendencia a la desaceleración del crecimiento en Brasil, en un marco en el que la tasa de inflación se ubica cercana a la meta superior de 6,5% anual que se autoimpone el Banco Central de Brasil, también implica desafíos para la política económica brasileña, que tendrán impacto.

Si bien la situación en las economías desarrolladas es delicada y, sin dudas, tiene (y tendrá) impacto sobre la Argentina, la idea es centrar el análisis en Brasil, teniendo en cuenta que se trata del principal socio comercial de la Argentina y responsable de una porción importante del crecimiento que evidenció el nivel de actividad interno durante los últimos años. El “empuje” que recibió la Argentina desde Brasil tuvo su origen en dos factores principales: 1. El incremento del ingreso brasileño en reales y 2. La fuerte depreciación nominal del peso frente al real.

El impacto combinado de ambos factores salta a la vista cuando analizamos cuál ha sido la evolución del PIB nominal de Brasil (tanto expresado en reales corrientes como en pesos corrientes) durante los últimos años. El producto bruto de Brasil expresado en reales aumentó en los últimos diez años 199% (11,6% promedio por año), mientras que expresado en pesos creció 1,569.9% (32,5% promedio por año). Puesto de otra manera, los ingresos de los brasileños expresados en pesos literalmente “explotaron” durante la última década. Pero esta situación podría estar en peligro ahora que la economía brasileña crece menos en términos nominales (porque la desaceleración del ritmo de crecimiento del PIB real no es totalmente compensada por el aumento de la tasa de expansión de los precios) y que el real tiende a depreciarse con respecto al dólar (y, en menor medida, también con respecto al peso).

Dado que los pronósticos recientes dan cuenta de una estabilidad en términos de la velocidad de expansión futura del PIB nominal de Brasil (con crecimiento real oscilando entre un 3%/3,5% e inflación entre 5,5%/6,5%), el mayor riesgo para la Argentina está en la dinámica que puede asumir el real durante los próximos meses. Mucho más, luego de que recientemente el BCB decidiera reducir en 50 puntos básicos nuevamente la tasa de interés de referencia SELIC (para ubicarla en 11,5% anual), señal de que las autoridades apuntan a un real más depreciado con respecto al dólar en el corto plazo.

Ahora bien, ¿cuánto más depreciado? Es difícil saberlo a esta altura (dado que el BCB no ha dado hasta aquí más señales que la reducción de la tasa SELIC y que la cotización estuvo bastante oscilante durante las últimas jornadas), aunque, teniendo en cuenta que la tasa de inflación se encuentra cerca de la banda superior que establece el programa monetario, el escenario más probable es de una depreciación moderada del Real con respecto al dólar en el futuro inmediato. Sin embargo, un contexto caracterizado por una depreciación más acelerada del Real no puede descartarse totalmente. Frente a esta situación, y con el objetivo de evaluar el impacto que dicha situación puede tener sobre la dinámica económica en Argentina, hemos diseñado tres escenarios para la evolución del tipo de cambio real bilateral entre el peso y el real en los próximos 15 meses.

En el escenario base, se asume una leve depreciación del real con respecto al Dólar (ubicándose en R$/U$S 1,75 a fines de 2011 y R$/U$S 1,83 a fines de 2012), acompañada también por una
moderada depreciación del peso en relación al dólar ($/U$S 4,32 a fines de 2011 y $/U$S 4,71 a fines de 2012). En este caso, la mayor inflación de la Argentina (casi 3, 5 veces superior a la de Brasil durante el período analizado) haría que el TCR entre ambos países se reduzca el 7,4% durante el 4to. trimestre de 2011 y 9% durante 2012.

En el escenario alternativo, se evaluó cuál sería la dinámica del TCR con Brasil bajo el supuesto que la tasa de depreciación del real con respecto al dólar se acelera respecto a la trayectoria
asumida en el escenario base (ubicándose en R$/U$S 1,83 a fines de 2011 y R$/U$S 2,15 a fines de 2012) y que la tasa de depreciación del peso con relación al dólar es idéntica a la del escenario
base. La idea detrás del supuesto de no modificar el ritmo de depreciación del peso con respecto al dólar es que las autoridades locales advierten que no es recomendable acelerar la tasa de devaluación nominal en un contexto caracterizado por tasas de inflación que actualmente oscilan entre 20/25% anual. Por supuesto, dicha decisión de no acompañar la mayor devaluación nominal del real tendría efectos positivos sobre la tasa de inflación. En este escenario, el TCR se reduce 10,3% durante el 4to .trimestre de 2011 y 16,2% durante todo 2012.

Por último, en el otro escenario alternativo, se evaluó cuál sería la dinámica del TCR con Brasil bajo el supuesto que la tasa de depreciación del real con respecto al dólar se acelera respecto a la trayectoria asumida en el escenario base (ubicándose en R$/U$S 1,83 a fines de 2011 y R$/U$S 2,15 a fines de 2012) y, al mismo tiempo, que la tasa de depreciación del peso en relación al dólar también se acelera (siguiendo una trayectoria de devaluación similar a la del real). En este escenario, la tasa de inflación en la Argentina se aceleraría respecto a los niveles actuales, y, por ende, la caída del TCR resultaría aún más profunda que la observada en los dos escenarios descriptos antes (9,9% durante los últimos tres meses de 2011 y 19,8% durante 2012).

En definitiva, y a modo de conclusión, el TCR con Brasil indefectiblemente seguirá cayendo en el corto plazo. En nuestro escenario base, dicha caída resultará moderada (básicamente, porque la depreciación nominal del real con respecto al dólar sería leve) e incluso la paridad real entre el peso y el real se ubicaría hacia fines de 2012 todavía el 117,7% por encima de la vigente hacia fines de 2001. En cambio, si dicho escenario base no se materializara (debido a que la tasa de depreciación del real resultara más alta que la prevista en dicho escenario), la caída del TCR será bastante más profunda, sin importar la “reacción” (en términos de tasa de devaluación del peso) que tengan las autoridades domésticas. Más aún, según nuestros cálculos y bajo las actuales condiciones económicas internas, el impacto negativo sobre el nivel del TCR será mayor cuanto más alta sea la tasa de devaluación del peso con respecto al dólar.

(De la edición impresa)