El 2025 nos enfrenta a un panorama de desafíos cambiarios y creciente incertidumbre. En medio de un clima económico expectante, el gobierno se esfuerza por mantener el control de las variables clave mientras avanza en negociaciones con el FMI. Las decisiones que tome en las próximas semanas serán cruciales, no sólo para definir el rumbo hacia las elecciones, sino también para la estabilidad económica del país.
En principio, el nuevo año trajo consigo algunas señales positivas para el gobierno. Durante el primer bimestre, el Banco Central logró acumular compras en el MULC por US$ 3.565 millones. Además, la brecha cambiaria se mantenía en torno al 15%, ayudada por el blend y la intervención del BCRA en el mercado de bonos.
Los futuros del dólar marcaban que el mercado creía firmemente en la capacidad del gobierno de mantener el crawling peg, con tasas en torno al 20% TNA, cuando la deuda en pesos rendía 30 % TNA en promedio. Mientras tanto, la expectativa de inflación implícita en el mercado de bonos para 2025 se ubicaba en torno al 20 %, nuevamente alineado con el escenario base presupuestado por el gobierno.
¿La consecuencia? El carry trade
Parecía que el gobierno había tomado al toro por las astas y que el camino a la elección de medio término estaba allanado. Pero esta situación dio un giro cuando el Ministro de Economía, Luis Caputo, en una entrevista televisiva el 18 de marzo puso en duda la continuidad del esquema cambiario con el crawling peg al 1%, en el contexto de las negociaciones con el FMI.
Las declaraciones de Caputo alteraron las expectativas e iniciaron una búsqueda de cobertura. Esto puso en pausa al carry de locales, hasta ese momento asegurado por el balizamiento de las variables nominales por parte del gobierno.
Así, la tasa de los contratos de futuros más cortos se disparó al 60% TNA promedio, y la brecha saltó 5 p.p. Todo mientras la curva de tasa fija en pesos fue castigada en todos los tramos, aplanándose y pasando a rendir 40% TNA en promedio. Para poner en perspectiva, a fines de febrero, las tasas cortas rondaban el 30 % TNA, mientras que las más largas se situaban en el 27%.
Ante la incertidumbre cambiaria, los incentivos están puestos en que exportadores aplazaran ventas al exterior e importadores desarmaran posiciones en pesos y corrieran a pedirle los dólares al BCRA para el pago a proveedores.
Esto se vio reflejado en un Banco Central que hiló una racha vendedora de 9 días hasta el 28 de marzo -la mayor de la actual administración hasta el momento- y acumuló ventas por US$ 1.169 millones en marzo.
Con esto, las reservas rompieron la barrera de los US$ 26.000 millones por primera vez desde enero de 2024, y las netas pasaron a ubicarse en niveles similares a los del inicio de la gestión (-US$ 11.213 millones).
La coyuntura también complica la tarea de la Secretaría de Finanzas, que hasta el momento no tenía mayores dificultades para alargar la duration de la deuda de pesos, brindando premios en términos de tasa en cada licitación primaria.
Se viene una pared de $30 billones
Sin embargo, en las últimas dos licitaciones, se vio obligada a acortar los plazos, concentrando los vencimientos en el segundo trimestre. En este período, deberá enfrentar una pared de $30 billones, cuando en enero había logrado despejar gran parte de los compromisos para 2025 hacia 2026 a través del canje de títulos por bonos duales (BONCAPMAR).
Tiene sentido que Finanzas no quiera convalidar tasas largas que en el mercado secundario se encuentran en torno al 40% TNA, ya que se revela costoso en comparación a la expectativa de inflación de 18% del gobierno para 2025. Pero, en la medida que este no pueda volver a anclar expectativas en el corto plazo, lo costoso podría resultar no convalidarlas.
En el marco de las negociaciones con el FMI, se adelantó que el monto del programa ascendería a los US$ 20.000 millones. El gobierno juega a tratar de maximizar el desembolso inicial (que no debería ser menor al 40% del monto total del programa, según declaraciones del Ministro de Economía, convalidadas por Kristalina Georgieva) y acelerar así la capitalización del Banco Central, entregando a cambio alguna flexibilidad del esquema cambiario.
En este contexto, la prioridad del gobierno debe ser rearmar el esquema de carry trade, brindando mayores certezas al mercado sobre el futuro de la política cambiaria. Esto permitiría desinflar las tasas implícitas de los futuros de dólar y recomponer la demanda de los instrumentos en pesos a tasa fija, en la medida que importadores dejen de correr al dólar para saldar pagos.
Al mismo tiempo, posibilitaría al BCRA detener la sangría de reservas a través de dos canales. El primero, desincentivando a los exportadores a aplazar las ventas externas en un contexto donde entramos en meses con una mayor oferta estacional de dólares por la cosecha gruesa.
El segundo, volviendo a incentivar la intermediación financiera en dólares ante el menor riesgo de descalce de monedas, en un contexto donde se verifica una desaceleración en el stock de préstamos en moneda extranjera. Recordemos que los préstamos en dólares obligatoriamente deben ser liquidados contra pesos en el MULC, y explicaron gran parte del desempeño en el mercado cambiario del BCRA desde el inicio del blanqueo.
En definitiva, el tiempo no juega a favor del gobierno. Con un BCRA con cada vez menos balas, la necesidad de dar prontas certezas es fundamental para evitar una mayor volatilidad. El desafío es grande, pero las respuestas del gobierno serán determinantes para reconstruir la confianza en el mercado y asegurar la sostenibilidad de la política económica a largo plazo.
Seguí a El Economista en Google
Agreganos a tus medios preferidos.
+ Agregar
