La advertencia de Mondino sobre lo que puede pasar con el peso: "En algún momento..."

El atraso cambiario es "el" tema de debate entre los economistas hoy. Para el Gobierno, como el cepo, es un tema molesto. Su plan es no devaluar y si todos los economistas están diciendo todo el tiempo que el dólar está atrasado, eso no es buena para la causa apreciadora. Por eso, y porque ya es su estilo, Javier Milei salió con los tapones de punta contra los "econochantas de mandrilandia" y los integrantes del "club de la devaluación".

El viernes, les pegó duro y parejo en una columna en La Nación. "Toda vez que el tipo de cambio (TCR) real empieza a caer, igual que un disco rayado, los economistas comienzan a dar alarmas de atraso cambiario sin siquiera considerar el caso de una apreciación del peso", arrancó "Javo". 

En ese artículo, Milei cita otro, escrito por el economista Rafael Di Tella y Pablo Ottonello, donde presenta evidencia empírica sobre el TCR para casos de estabilización exitosos. Allí muestra, dice Milei, que "lo natural es que el TCR caiga y que cuanta más alta es la inflación de inicio, mayor es la apreciación". Sin embargo, critica Milei, "parece que han decidido omitir dicha evidencia, ya que choca con el relato alarmista de consultores y opositores".

Ahora, el economista Guillermo Mondino, hermano de la eyectada canciller, acusa a Milei de omitir una parte no menor de la tesis de Di Tella y Ottonello.

Mondino es economista y profesor de la Universidad de Columbia en Estados Unidos. Fue secretario de Finanzas y jefe de gabinete de Asesores Económicos del gabinete de Domingo Cavallo. Fue director de Investigaciones de la Fundación Mediterránea. Además, es hermano de Mondino, quien fue canciller del Gobierno durante casi un año.

En X, Mondino dice que muchos defensores del programa económico de Milei "se aferran a una gráfica provocativa de Di Tella y Ottonello" publicada en Clarín. 

Este gráfico muestra la dinámica del tipo de cambio real en episodios internacionales de desinflación "exitosos" estudiados en Di Tella y Ottonello. El eje horizontal representa los años desde el comienzo de la desinflación, representado con t = 0. El tipo de cambio real está definido como el ratio entre el índice de precios al consumidor en Estados Unidos, convertido a moneda local mediante el tipo de cambio nominal oficial, y el índice de precios al consumidor de la economía local, normalizado a 100 en t = -2. 

La línea sólida azul reporta la dinámica del tipo de cambio real en el promedio de todos los episodios de la muestra. La línea punteada naranja reporta la dinámica del tipo de cambio real en el promedio de los episodios de la muestra con inflación inicial (en t=-2) por encima de la mediana. La línea negra con marcadores reporta el promedio de los episodios de la muestra con inflación inicial por encima del 100%.

La ADVERTENCIA de Mondino

"La idea es que los planes de estabilización exitosos suelen arrancar con una fuerte apreciación del tipo de cambio", dice Mondino. Pero, ADVIERTE: "Hay algo que se olvidan de decir...".

"TODOS, incluso los autores del gráfico, omiten mencionar la segunda fase: ¡la depreciación real que viene después! En algún momento entre el año 1 y 2, comienza a depreciarse en términos reales la moneda. Obvio, la depreciación no es igual de intensa que la apreciación inicial. Si lo fuera, el plan seguramente habría fracasado y ni siquiera estaría en la muestra. La magnitud de la misma, sin embargo, sugiere que es el resultado de un cambio en el tipo de cambio o en la política cambiaria y monetaria. Pero si la apreciación real inicial es insostenible y se revierte (parcialmente), esto es una clara indicación de que el cambio de precios relativos es transitorio", dice Mondino en Twitter.

"Y, cuando la gente intuye que los precios relativos macro van a cambiar... ¡modifica su conducta! Y ahí aparecen los efectos que todos conocemos y que describe la literatura: déficits de cuenta corriente, boom de consumo (sobre todo en bienes transables), mejoras temporarias en la recaudación... Todo esto es parte del combo", advierte Mondino.

"La discusión NO debería ser si hay atraso cambiario, sino sobre las consecuencias macro de esta dinámica de precios relativos y cómo manejar la política económica para minimizar costos. Según la gráfica de DiTella y Ottonello hay DOS fases inevitables en una estabilización. La clave de la política económica es gestionar ambas sin generar un desastre en el camino. Debatamos cuál es esa política", sentencia.

Rapetti: "Un buen predictor de la capacidad de sostener la apreciación es la dinámica de las cuentas externas"

También sumó advertencias el economista Martín Rapetti de Equilibra. "El tema del atraso cambiario está caliente. Con Gabriel M. Palazzo y Joaco Waldman analizamos 46 experiencias de estabilización", dijo en un hilo en X. Distinguimos 3 casos: los que fallan en estabilizar al inicio; los que lo hacen transitoriamente (por 1 o 2 años) y los que lo logran perdurablemente.

"No hay desinflación sin apreciación cambiaria y el tipo de cambio siempre se rezaga respecto al resto de los precios", dice Rapetti.

Pero, ¿qué hace que un plan sea exitoso? "En esencia, la capacidad de sostener la apreciación. Los que fracasan devalúan rápido y los exitosos aguantan", dice.

Un buen predictor de la capacidad de sostener la apreciación es la dinámica de las cuentas externas: tanto a los de éxito transitorio como a los de éxito perdurable les empeoran la cuenta corriente y el balance comercial...pero los segundos parten de mejores condiciones.

A la luz de esta evidencia, "el plan de Javier Milei se parece más a un caso de éxito transitorio", dice Rapetti. Así lo explica: "Con este nivel de tipo de cambio caminamos a un déficit de las cuentas externas; el BCRA tiene reservas negativas y para flotar sanamente se necesitan muchas reservas. Se requiere un tipo de cambio más alto".

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