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Una crisis que no sabemos dónde ni cómo termina

La Fed ejecutó un ciclo de "tightening" demasiado agresivo que quedó con la no resolución del tema inflacionario y con un potencial problema sistémico

La inesperada crisis financiera nos deja ahora a una Fed sin balas y con un proceso desinflacionario parcialmente inacabado
La inesperada crisis financiera nos deja ahora a una Fed sin balas y con un proceso desinflacionario parcialmente inacabado
Federico Pablo Vacalebre 02 abril de 2023

Bonos soberanos argentinos cotizan por debajo de US$ 30 de paridad. Varios aspectos se han encadenado. No hay dudas que la macroeconomía ostenta un estrés duro tanto en el frente fiscal como en el monetario. Y tenemos por delante un 2023 con un componente político asociado a la incertidumbre. 

Al margen de la situación interna, se le agrega un contexto internacional donde estalló una crisis financiera global. Crisis que, por otra parte, desconocemos su extensión y duración. 

Con Wall Street sin capacidad de inferir, esta crisis quedará limitada a un evento sistémico. 

Dado esto, todo país débil en lo económico suele ser especialmente golpeado. 

Hasta no saber el plan fiscal y monetario, es sensato esperar un mercado de bonos donde las paridades comienzan a ser más que seductoras a estos niveles pero expuestas a una gran incertidumbre potencial.

Últimamente, los mercados tuvieron un riguroso episodio de pánico con la caída de bancos norteamericanos sumados al Credit Suisse. Los bancos centrales resolvieron honrar todos los depósitos. Lo que calmó la corrida, como evento inmediato. 

Uno de los aspectos notables se refiere al efecto que tendrá en las futuras decisiones de política monetaria de la Fed. La crisis bancaria tendrá consecuencias respecto al sendero de tasa de referencia. Hoy, la zona de confort de la Fed es una inflación de 2% anual. 

Uno de los grandes enigmas que se plantea es si la Fed decidirá aceptar una inflación de corto plazo superior al 2% para evitar seguir rompiendo todo por motivos antiinflacionarios. El salvataje a bancos (vía inyecciones de liquidez contra la entrega de bonos tomados a paridad) equivale a incrementar el balance de la Fed. En un comienzo, es un impacto muy laxo a nivel monetario. 

La consecuencia de esta inesperada crisis financiera nos deja ahora a una Fed sin balas y con un proceso desinflacionario parcialmente inacabado. Es factible que los ciclos de "tightening" (restricción monetaria) hayan finalizado con el salvataje al Silicon Valley Bank. La Fed ejecutó un ciclo de "tightening" demasiado agresivo que quedó con la no resolución del tema inflacionario y con un potencial problema sistémico.

El evento Silicon Valley Bank deja un mundo mucho más laxo monetariamente (dovish) pero con una inflación no resuelta. Y no pareciera que las consecuencias hayan culminado. Lo cual probablemente condicione el accionar monetario de la Fed. Así, la autoridad monetaria queda entre dos realidades: 

  1. Un sistema financiero que ya no puede tolerar más restricción monetaria. 
  2. Una resiliencia inflacionaria pareciera apuntar a que la economía real requiere mayor agresividad. 

El Silicon Valley Bank causó un impacto estructural al sendero deseado de la tasa de referencia y con un impacto de muy larga duración. El colapso reciente en la "terminal rate" se adelantaría a dicha realidad. Es asombroso el colapso que ha tenido el sendero esperado de tasa de referencia priceado por los futuros. En este escenario, resulta prudente imaginar que se  deba soportar una dinámica de desinflación mucho más lenta.

Esta realidad expone los distintos rezagos de política monetaria. Algo que iremos vislumbrando en los próximos meses y que irá poniendo un techo a lo largo de toda la curva de tasas. 

En referencia a las largas, el mercado anticipa que tanta restricción durante el 2022, sumado a la crisis financiera actual, terminará debilitando a la economía real. La gran pregunta es si se calma el evento sistémico. 

Aquellos países endebles en lo económico seguirán probablemente bajo una severa presión. Confluye una dinámica local (para nuestro país) con una internacional de altísima incertidumbre.

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