Para fortalecer la transparencia y la comunicación de la política monetaria, el BCRA difundió un nuevo IPOM, con datos a marzo, explicando que así se facilita la comprensión de lo realizado, ayudando a la formación de expectativas del sector privado.
Incluso destacando y valorando la intención de estabilizar la economía, en contraste con gestiones anteriores, cada vez que la autoridad monetaria mencionó la idea de comunicar mejor lo que está haciendo (imaginando "fases", metas, informes), pareciera lograr el efecto contrario: un festival de opiniones y comentarios (incluso de colegas) en diversas direcciones que denota más perplejidad que orientación. Un aporte más a la confusión general, como se decía en el programa humorístico de los ¿80.
Un breve recorrido monetario de los últimos tiempos para ilustrar: se eliminaron las Leliqs del Banco Central para que se utilizaran las Lecaps del Tesoro, acomodando el marco normativo para que sean similares.
Luego se eliminaron los Pases Pasivos para que el destino de la liquidez excedente fueran las Lefis del Tesoro, instrumento casi idéntico al otro, pero que permitió exaltar el fin de los pasivos remunerados del BCRA como si fuera una épica revolucionaria, aunque hayan aumentado los pasivos remunerados del Tesoro.
En el medio, algunos funcionarios colaron ese concepto extraño, casi tautológico, llamado "Base Monetaria Amplia", que sólo sirvió como divertimento de algunos consultores económicos, sin tener ningún arraigo a variables macroeconómicas relevantes.
A mediados del año pasado, no se dudó en definir un "perfeccionamiento del marco monetario", poniendo fin a la Lefis y a la existencia de una tasa de política monetaria: las tasas serían determinadas endógenamente por el mercado, y el BCRA controlaría la cantidad de dinero (el M2 transaccional) como ancla nominal de la economía.
Y las tasas, por un tiempo, se volvieron incontrolablemente endógenas, a tal punto que, silbando bajito, tuvieron que "exogeneizarlas un poco" para reducir la incertidumbre. El perfeccionamiento del marco monetario tuvo que desperfeccionarse, porque lo viejo funcionaba mejor.
En aquel momento pregunté a distintos referentes del sector financiero, siendo ellos agentes sofisticados y conocedores de estos menesteres, si conocían el programa monetario. ¿Saben todos cómo se define este agregado? ¿Saben con qué variación trimestral aumenta, para así anclar expectativas? ¿Saben si se cumplieron las metas?
Unos pocos sabían solamente cómo se componía el M2 transaccional. Ninguno sabía nada del resto. Denominé esto un "programa monetario clandestino", y como tal, no sirve para orientar, que es su principal objetivo.
Y el último diciembre, el BCRA dispuso una "profundización del esquema de agregados monetarios" que, en rigor, de monetario no tenía nada. Además de cambiar el esquema de bandas cambiarias, simplemente se inició una bienvenida (y solicitada por muchos) etapa de acumulación de reservas, bajo un argumento falaz: se dijo que comprando dólares era la única manera de abastecer de pesos a una vigorizada demanda de dinero.
Pero no sólo los pesos pueden ser abastecidos por Operaciones de Mercado Abierto, esto es, compras de títulos públicos (los bancos tienen en cartera unos US$ 50.000 millones), como realizan casi todos los bancos centrales del mundo, sino que las compras de dólares se dieron a pesar de que la demanda de dinero caía.
Las virtudes del nuevo régimen (aun siendo insuficientes como comento acá) están en el cambio potencial de la estrategia cambiaria, no en su justificación monetaria, la cual propició confusiones incluso en la profesión.
¿Por qué ocurrió esta comedia de enredos? Creemos que cada vez hay más indicios de que son el resultado de esfuerzos del equipo económico para acomodar una práctica a los arrebatos discursivos presidenciales, que suelen contener una buena dosis de conceptos doctrinarios y pasados de época.
El problema es que esa estrategia acomodaticia implica desatender todo objetivo de orientación, por las confusiones y contradicciones que conlleva. Llegamos así al reciente IPOM con datos a marzo y en particular, como ejemplo, al gracioso título del Recuadro 3: "Perfeccionamiento del régimen de control de agregados monetarios. El BCRA eliminó la volatilidad de la tasa de interés sin alterar su variabilidad (endogeneidad)".
Resulta divertido imaginar cómo debió haber sido la reunión entre autoridades y funcionarios del banco para elegirlo, y qué opciones quedaron afuera. Lo cierto es que el mismo IPOM muestra que, mientras los agregados presentaron una gran variabilidad y desvío respecto de una supuesta "meta" (al tiempo que los porcentajes de rolleo en las lici quincenales también cambiaron mucho), las tasas se mantuvieron más estables.
No hace falta mucho más para advertir qué es lo que están mirando más de cerca, o qué es más exógeno y qué es más endógeno. Si no, ¿por qué no intentaron derrumbar más las tasas para intentar cumplir con la meta?
El mundo aprendió esta lección hace décadas. Después del quiebre de Breton Woods, los bancos centrales sabían que iban a perder el "ancla cambiaria" pero no sabían muy bien con qué reemplazarla. En principio, decidieron utilizar agregados monetarios para anclar expectativas.
El problema ocurrió porque esa relación entre dinero y precios se volvió errática, con cambios fuertes en la demanda de dinero, e innovaciones financieras y nuevos productos (lo mismo que acá, y bien mencionado en el IPOM, con el impulso de los medios de pago digitales y el mayor uso de fondos money market). En ese marco, los distintos bancos centrales fueron abandonando el uso de metas estrictas sobre agregados, y se volcaron a mirar más de cerca niveles de tasas de interés (y eventualmente fijando metas de inflación administrando una "tasa de política monetaria").
Pero si el problema está en la adaptación a los discursos presidenciales, hagamos otro aporte más a la confusión general. Hace poco, en una disertación algo peculiar en el Palacio Libertad sobre la Teoría General de Keynes, Milei comentó que le pareció "hermoso" un trabajo del economista sueco Leijonhufvud que, siguiendo a Wicksell, ponía de relieve que las tasas de interés son el resultado de las preferencias intertemporales.
Existe una "tasa natural" o wickselliana que equilibra las decisiones de ahorro e inversión en el mercado de bienes, y que cuando la tasa de mercado se ubica por encima de ella, se frena la actividad.
Tomemos nota de esta correcta ponderación presidencial. A pesar del dato del EMAE de marzo, la economía se encuentra bastante estancada.
En ese marco, la "tasa wickselliana" debería estar más abajo —sí, más negativa en términos reales— para estimular de algún modo a la inversión y el consumo. Si no lo está es porque, aun muy atenuadas en estas semanas, hay expectativas de depreciación que impiden ese descenso de las tasas de mercado. En ese sentido, al celebrar a Wicksell y Leijonhufvud (y al Keynes de 1930), Milei está diciendo "ojo que los mercados pueden poner las tasas de interés en un nivel diferente a lo que necesita el equilibrio del mercado de bienes". También avala lo acertado de mirar las tasas de interés para medir el ciclo económico e intentar administrarlas (exogeneizarlas).
Juan Carlos de Pablo, expositor también en la disertación, no le quedó otra que decirle algo como "te daba 5 minutos más y te creía keynesiano".
Cierro diciendo que en Argentina hay muchos dilemas en la política monetaria y cambiaria. Bajar demasiado las tasas podría desanclar la dinámica inflacionaria, a través de subas repentinas del tipo de cambio, haciéndole un flaco favor al objetivo de aumentar la inversión y bajar el costo del capital. Acá todo es más difícil que en los libros académicos, y se valora la impronta actual para estabilizar la economía, cuando la norma anterior era hacerse el distraído frente a desequilibrios permanentes.
Pero frente a tantos dilemas, la comunicación tiene que ser clara para coordinar expectativas. La reputación de los hacedores de política frente a la sociedad es crucial para reducir un poco esos dilemas. A falta de metas nominales explícitas para domar la inercia inflacionaria, debe establecerse con mayor claridad qué persigue el BCRA en materia de tasas y tipo de cambio.
Sin dudas, ayudará también preservar equilibrios: no sólo el fiscal, también el externo, incluyendo a su vez el "equilibrio" de un crecimiento armónico de la actividad y el empleo. La comunicación debe estar menos en hacer malabares retóricos para acomodarse a discursos cambiantes y más en la evaluación sobre la sostenibilidad del proceso, la búsqueda de esos equilibrios, y a cómo reaccionará frente a desvíos.
Seguí a El Economista en Google
Agreganos a tus medios preferidos.
+ Agregar
