"Quieren voltear al Presidente". Esa es la frase más escuchada en Balcarce 50. La repiten desde funcionarios de primera línea hasta ignotos voceros oficiales. El discurso del Gobierno habla de una especie de "golpe de Estado" fogoneado por el kirchnerismo con la anuencia de ex aliados (incluyendo gobernadores). Las autocríticas (si las hubiera) no son públicas y hay un estado de alteración impensado hace poco en los mercados financieros.
"Hay mucho tremendismo. No se ve cómo salir de este pozo de asedio de la oposición, presiones fiscales, volatilidad financiera y deterioro en el nivel de actividad", apuntó un portfolio manager desde Nueva York.
Lo cierto es que el deterioro financiero es notable. Los dólares financieros llegan a los $1.520 y el BCRA interviene vendiendo billetes para defender el techo de la banda cambiaria. El problema es que faltan 25 ruedas hasta las elecciones de octubre. Una eternidad.
La ALyC Portfolio Personal Inversiones (PPI) dice que el mayor interrogante actual es cómo evolucionará la oferta y la demanda en el mercado de cambios en la antesala del 26 de octubre. "Dado que el mercado parece estar priceando un cambio de esquema inevitable posterior a las elecciones como tarde, todo indica que la balanza podría inclinarse hacia una mayor presión del lado de la demanda y un repliegue de la oferta", sostiene.
De eso se mide el "poder de fuego" oficial. Por ejemplo, los depósitos en dólares del Tesoro en el BCRA se redujeron a US$ 640 millones, prácticamente agotando su margen de acción. En contraste, el BCRA todavía dispone de US$ 17.100 millones de reservas líquidas (incluyendo DEGs), que constituirían su principal herramienta para defender el techo de la banda, según PPI.
Además, está la intervención en los mercados de futuros. El interés abierto subió a un máximo histórico de US$ 8.160 millones (mayor nivel desde 2019). "Si asumimos que alrededor del 90% del incremento en el interés abierto total, tanto de agosto como de septiembre, pertenece al BCRA, la posición vendida de la entidad rondaría los US$ 6.180 millones, aún lejos del límite de US$ 9.000 millones de A3", advierte la ALyC.
Las apuestas en ese mercado están lejos de la ficción cambiaria que postuló el Ejecutivo en su Proyecto de Presupuesto ($1.325 para este año y $1.423). El dólar para finales de este año está en $1.623. El ex jefe del bloque de Diputados de la Libertad Avanza, Oscar Zago, explicó el "dibujo". "Nos dijeron que esos valores los habían calculado antes y que no tuvieron tiempo para actualizarlos. Les dije que ese no era nuestro trabajo y que se pusieran a trabajar", contó. Poco serio.
Pero no es la única fantasía oficial en la "ley de Leyes". El crecimiento (del 5%) y la inflación (del 10%) de 2026 lucen difíciles de alcanzar desde este punto de partida. "Ilusionismo macroeconómico: crecimiento optimista, tipo de cambio irreal", resumió el ex ministro de Economía, Hernán Lacunza, desde su consultora Empiria.
La única pregunta en el mercado financiero es cómo sigue este este esquema cambiario que luce agotado incluso a pesar de que en octubre a LLA le vaya relativamente bien (algo que no está asegurado).
La consultora predilecta de la City como 1816, la primera en identificar que el Tesoro estaba vendiendo dólares antes de la elección bonaerense, salió con un muy picante informe sobre cómo será el nuevo régimen. Dice que hay 3 alternativas que tiene el Gobierno para acelerar la compra de dólares, condición necesaria ante un riesgo país en 1.400 puntos y un nivel de reservas muy bajo.
¿Cuáles son los escenarios?
Escenario I: "Tipo de cambio flexible sin bandas. Mantener el esquema de flotación, pero sin bandas es acaso el escenario más probable, claramente el más convencional y el que seguramente prefiera el FMI. Ya sin participación vendedora oficial para defender un nivel, las compras de dólares podrían ser discrecionales o bajo un programa preestablecido (como el recientemente anunciado por Chile, con compras por hasta US$ 25 millones por día). Un eventual programa sistemático de acumulación de reservas bien podría establecer distintos ritmos de compras para distintos momentos del año para tener en cuenta la estacionalidad de la liquidación de exportaciones".
Escenario II: "Salto discreto del spot y tipo de cambio fijo. Una alternativa a la flotación libre sería un esquema de tipo de cambio fijo que, luego de un movimiento que lleve al FX a niveles compatibles con un elevado superávit de cuenta corriente, genere además incentivos para que la cuenta capital vuelva a ser superavitaria. Post salto cambiario, la tasa de interés en pesos debería bajar considerablemente en términos reales, pero si la nueva paridad peso-dólar es creíble, se volvería muy positiva en términos de dólares, impulsando al carry, como durante 2024. No es obvio cuál es el nivel de tipo de cambio que haría falta para que haya una fuerte oferta de dólares financieros de un día para el otro, pero sirve tener de referencia que el FX oficial de $ 800 al inicio de Milei (un TCR muy depreciado en términos históricos) es un nivel de casi $ 2.300 a precios actuales. Igual hay que tener presente que las compras del BCRA en los primeros seis meses de esta administración se explicaron en parte por la calendarización en el pago de importaciones".
Escenario III: "Reinstaurar el cepo. Para nosotros es, por lejos, el escenario más improbable, pero imposible de descartar del todo, considerando la señal que dio el Gobierno con el Criterio Interpretativo N° 98 de CNV (dado de baja a las pocas horas y reemplazado por una versión con un muchísimo menor potencial disruptivo para la operatoria del mercado de capitales local y, por extensión, para las distintas curvas soberanas y corporativas). El pasado reciente de Argentina refleja que, a la larga, más cepo implica menos (y no más) reservas".
El Gobierno, en medio de esta crisis, evalúa alternativa aún inexplorada pero que podría aparecer. Ante la falta de dólares, el "ataque" a la caja fiscal y el riesgo país en 1.400, los inversores se preguntan cómo pagará la deuda la Argentina. El año que viene vencen US$ 10.000 millones con bonistas privados. Para un país normal, sería "un vuelto". Para la Argentina, no.
El mismo Luis Caputo lo blanqueó en X: "Hace meses que estamos trabajando en diferentes alternativas. Como siempre, solo anunciaremos algo cuando sepamos que está concretado. Pero vamos a honrar todas las deudas, como lo hemos venido haciendo desde que asumimos, aún con muchos menos recursos que ahora".
¿Qué opción inexplorada hay sin pasar por el mercado que está cerrado? Un salvataje del Tesoro de EE.UU. suena como algo relativamente verosímil. Scott Bessent ya había dicho que "si Argentina lo necesita, en caso de un shock externo y si Milei mantiene el rumbo, estaríamos dispuestos". Hablaba del Fondo de Estabilización Cambiaria del Tesoro de Estados Unidos.
La pregunta es si Caputo jugará quizás la última carta que tiene o esperará a que el mercado baje los niveles de pánico con una elección "decente" del oficialismo o con un reamado político que demuestre gobernabilidad hasta el 2027.
Muchas preguntas para pocas respuestas en una dinámica de crisis impensada hasta hace poco tiempo. Los tiempos se van acortando.
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