27 enero de 2025
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La administración de Javier Milei enfrenta dos desafíos fundamentales que determinarán la sostenibilidad de su programa de estabilización.
Las elecciones de mitad de término que, a priori, serían positivas para el oficialismo y el atraso cambiario, algo sobre lo que en el mercado hay muchísimas más dudas.
- Quien piensa así es Alejandro Werner, el director del Departamento del Hemisferio Occidental del FMI, en un artículo publicado en Peterson Institute for International Economics (PIIE).
"Un resultado favorable, impulsado por los constantes índices de aprobación de Milei, podría consolidar a su partido como la fuerza política dominante de cara a las elecciones presidenciales de 2027. Este resultado no sólo fortalecería la gobernanza sino que también solidificaría las expectativas económicas positivas, allanando el camino para la continuación de las reformas económicas de Milei en caso de ser reelegido", dice Werner sobre la cuestión electoral de este año.
Pero el economista mexicano afirma que el segundo desafío de Milei es "abordar la sobrevaluación del peso argentino". Durante el año pasado, la inflación fue del 117%, pero el peso se depreció menos del 30%, dejándolo en "uno de sus niveles más altos en décadas".
"Esta sobrevaluación plantea un riesgo significativo para el programa de estabilización basado en el tipo de cambio de Milei, especialmente dadas las reservas netas negativas del BCRA y la lenta acumulación de reservas internacionales", postula Werner.
El ex FMI advierte que las autoridades cuestionan esta evaluación argumentando que las reformas estructurales del gobierno y la mejora del balance energético justifican un tipo de cambio real de equilibrio más fuerte. "La historia de América Latina con estabilizaciones basadas en el tipo de cambio está llena de historias similares de victorias tempranas de la desinflación combinadas con tipos de cambio sobrevaluados y la acumulación de desequilibrios externos y fragilidades financieras asociadas con los descalces cambiarios", apunta.
Algunos ejemplos destacados son la crisis del tequila en México, los múltiples intentos de Argentina de estabilizar el tipo de cambio y la crisis monetaria de Chile en 1982.
"En todos los casos había también un argumento importante a favor de un fortalecimiento del equilibrio de la moneda respaldado por importantes reformas estructurales. Sin embargo, los aumentos de productividad no fueron lo suficientemente grandes ni rápidos para sostener los compromisos cambiarios. El esfuerzo de estabilización de Argentina aún está en sus inicios, y muchos de estos desequilibrios y fragilidades no se han acumulado, por lo que un paso hacia un régimen monetario más flexible y sostenible no enfrentará los desafiantes ciclos de retroalimentación negativa que desencadenaron crisis severas en otras experiencias", sostiene Werner.
Sin reservas suficientes, dice Werner, el peso no puede flotar libremente ni se pueden levantar los controles de capital. "Sin embargo, ajustar el tipo de cambio corre el riesgo de desencadenar un aumento temporal de la inflación y una pérdida de poder adquisitivo, ambas amenazas potenciales para las perspectivas electorales de Milei", acota.
Ante este dilema, explica el economista mexicano que vive en Washington, el equipo económico de Milei está dando prioridad a la desinflación, la estabilidad del tipo de cambio y el éxito electoral, "incluso si centrarse en estas prioridades exacerba los problemas de reservas y sobrevaluación".
"Con este fin, el Gobierno anunció que reducirá a la mitad el tipo de cambio, una estrategia diseñada para acelerar la desinflación y atraer a los votantes preocupados por la inflación", agregó.
Hace unas semanas concluyó el segundo programa en la actual era de relaciones Argentina-FMI. El primero fue firmado por el presidente Mauricio Macri en 2018 y el segundo por el presidente Alberto Fernández en 2022.
- "Por conveniencia, la administración de Milei retuvo el acuerdo de 2022, sabiendo que sus políticas iban a superar los objetivos del programa. Sin embargo, Argentina ahora necesita un tercer programa del FMI, no sólo para refinanciar el servicio de la deuda que se le debe al Fondo durante los próximos años, sino también para acceder a recursos frescos para fortalecer sus reservas", escribió Werner.
Y dice que los principales puntos conflictivos en las negociaciones incluyen "las políticas cambiarias y de tasas de interés de Argentina, que no han logrado generar suficiente acumulación de reservas, y la falta de apoyo del Congreso a los presupuestos de Milei".
"Si bien una elección exitosa de mitad de período podría resolver lo segundo, abordar lo primero requerirá ajustes de políticas que podrían amenazar la estabilidad electoral", alerta.
Un programa del FMI que ofrezca importantes recursos financieros iniciales para reforzar las reservas podría mitigar el riesgo de un ajuste desordenado del tipo de cambio. Sin embargo, Werner cree que dado el tema electoral es poco probable que Milei corra el riesgo de desviarse de su actual trayectoria de desinflación.
Las negociaciones de Argentina con el FMI pueden seguir uno de tres caminos, según Werner.
- Argentina podría evitar la políticamente costosa condicionalidad cambiaria y de tasas de interés impuesta por el FMI y buscar financiamiento costoso en el mercado internacional y llevar las reservas internacionales netas a territorio aún más negativo para cubrir sus necesidades externas de 2025, posponiendo un acuerdo integral con el FMI hasta después de las elecciones de mitad de período.
- Alternativamente, el FMI podría aceptar el argumento de Argentina, que cuestiona la sobrevaluación de la moneda, y aceptar un nuevo programa con importantes recursos financieros iniciales y cambios cosméticos al tipo de cambio y las políticas monetarias actuales. El optimismo argentino sobre su influencia en estas negociaciones y, por tanto, la posibilidad de que este escenario se materialice ha mejorado desde la elección de Donald Trump y la buena sintonía que parecen tener ambos presidentes.
- "Sin embargo, el resultado más probable es un enfoque gradual", dice Werner. Y explica: el FMI podría brindar apoyo a corto plazo para cubrir las obligaciones de Argentina con el Fondo hasta 2025 a través de un Acuerdo Stand-By de un año de duración, que también permitirá a otras instituciones financieras internacionales (IFI) refinanciar el servicio de la deuda de Argentina.
Después de las elecciones, seguirá un programa más sólido. Esta segunda etapa probablemente implicaría un mayor respaldo financiero, con desembolsos netos positivos del FMI durante 2026, condicionados a corregir la sobrevaluación de la moneda y acelerar el desmantelamiento de los controles cambiarios.
"Semejante estrategia aliviaría las presiones financieras inmediatas y al mismo tiempo retrasaría un apoyo significativo del FMI hasta que Argentina resuelva sus incertidumbres políticas y económicas", sostiene.
Para Werner, no firmar un nuevo acuerdo pondría a Argentina en una situación financiera muy delicada, ya que su servicio de deuda con el FMI y otras instituciones financieras internacionales (IFI) en 2025 se acerca a los US$ 8.000 millones, cantidad que los participantes del mercado probablemente no le prestarían a Argentina para pagar a las organizaciones internacionales.
"Además, el esfuerzo de estabilización de Argentina es el más serio y completo en más de una década, independientemente de la cuestionable decisión del régimen cambiario. Por lo tanto, sería imprudente que el Fondo no participara durante el año electoral", avisa.
Optar por la segunda opción permitiría a Argentina ampliar sus desequilibrios externos financiados con recursos del FMI y dejar al país en una posición financiera más débil una vez que se produzca la corrección del tipo de cambio, advierte.
- "La tercera opción parece equilibrar correctamente los objetivos políticos internos con políticas sólidas, teniendo cuidado en el diseño de la SBA de que durante 2025 no se acumulen fragilidades financieras y desequilibrios externos", apunta el ex FMI.
"Para afrontar con éxito estos desafíos políticos y económicos entrelazados se necesitará una estrategia y una ejecución hábiles tanto por parte de las autoridades argentinas como del FMI. Para Milei, el equilibrio entre los imperativos electorales y las demandas de estabilización y reforma no solo dará forma al año 2025 sino que también definirá la trayectoria a largo plazo de su presidencia y el futuro económico de Argentina", afirma Werner.
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