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Tras la crisis cambiaria, la hora del ajuste fiscal

El ajuste fiscal no se puede seguir postergando, ni tampoco el corte del continuo crecimiento de la oferta de dinero, Lebac y deuda pública

Héctor Rubini Héctor Rubini 28-05-2018
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Por Héctor Rubini Instituto de Investigación en Ciencias Económicas de la USAL

La crisis cambiaria ha suscitado cierta inquietud sobre los déficit en las cuentas fiscales y externas. Contablemente, reflejan un persistente exceso de demanda impulsado básicamente por el sector público. En el Gobierno anterior se financió con emisión monetaria, endeudamiento interno y atrasos en pagos a proveedores. La actual administración optó por abandonar dichas prácticas, pero el déficit fiscal sigue ahí, sin retroceder.

Su financiamiento ha sido fundamentalmente vía emisión de deuda en los mercados de capitales del exterior. La gran demanda de 2016 y 2017 no se vislumbraba como sostenible en 2018, ante la más que anunciada suba de tasas de interés en EE.UU. Las divisas se giraron al BCRA para que no baje el tipo de cambio, y la emisión monetaria correspondiente se esterilizó parcialmente vía emisión de Letras del BCRA (Lebac y Leliq).

Mientras tanto, se anunciaron metas de inflación en 2016, y un régimen de inflation targeting con dinero endógeno, flotación administrada y libre movilidad de capitales. Se indexaron contratos de crédito, salariales y jubilaciones, y se autorizó el ajuste de precios regulados como tarifas públicas y otros, que liquidó la potencial efectividad de política monetaria. Las metas de inflación pasaron así a ser una mera referencia para prevenir una espiral precios-salarios pero, con precios regulados en aumento y oferta de dinero creciendo más que el PIB, la inflación se alejó de las metas oficiales. Se optó, de facto, por el atraso del tipo de cambio como ancla nominal, pero esto complicó a las empresas de sectores menos competitivos, frente a un escenario externo más proteccionista. Resultado: exceso de demanda de bienes y dólares, y exceso de oferta de pesos. ¿Quién podía/puede creer en las metas oficiales de inflación, sobre todo después de la conferencia de prensa del 28 de diciembre?

La suba de tasas de EE.UU. ya se veía venir, pero no es la causa de todos los males. Además, la salida de fondos al exterior que precipitó la crisis cambiaria de las últimas semanas devino de la inacción del BCRA luego de anunciarse con dos semanas de anticipación la aplicación de la reforma tributaria a la renta de las Lebac. Error sobre otro menos visible: el de habilitar a tenedores extranjeros la compra de títulos de corto plazo para el control monetario.

El drenaje de reservas internacionales se detuvo luego de tres semanas. La suba de tasas del BCRA no fue suficiente, y el corte final se logró con el auxilio de bancos locales, el Ministerio de Finanzas y dos fondos del exterior. Haber optado sorpresivamente por ir al FMI una semana antes no estabilizó expectativas y, para el fin de esta crisis, hasta ahora no aportó nada. En el corto plazo la acertada, aunque tardía, decisión del BCRA de sustituir Lebac de muy corto plazo por otras de más largo plazo evitaría otro supermartes al borde del ataque de nervios. El desafío para el segundo semestre no es el de atraer inversores sino evitar otra crisis cambiaria.

El mayo de crisis se va, pero ha sembrado dudas de todo tipo y resucitado propuestas propias de los años K, y no sólo en las filas opositoras: controles policiales a empresas, subir retenciones a las exportaciones de trigo y maíz, interrumpir la baja a retenciones a la soja, hacer uso intensivo de licencias de importación, gravar el turismo al exterior (o lo que es lo mismo, un tipo de cambio desdoblado), reducir cargas tributarias sobre combustibles o energía, sin reducir el gasto público, y hasta controles de capitales. No es claro su potencial efecto positivo sobre el tipo de cambio real observado y el de equilibrio de largo plazo. Tampoco su coherencia con objetivos el cierre de la brecha fiscal. La incertidumbre sobre si algo de esto estará en el acuerdo con el FMI debería despejarse a la mayor brevedad.

Mientras tanto, el BCRA seguirá manteniendo tasas de Lebac y pases a siete días en torno del 40% por no menos de tres o cuatro semanas. Algo que va a agravar los problemas de liquidez de muchas empresas medianas y pequeñas. En caso de precipitarse una ola de quiebras y despidos, caerán el nivel de actividad, la oferta de bienes y la recaudación impositiva. Si las metas de reducción de déficit fiscal se perciben como no factibles y se debilita la demanda de dinero, el público va a esperar nuevas devaluaciones. Peor aún, no se podrían descartar nuevas corridas cambiarias, las que no se podrían contrarrestar con el aporte del FMI. El préstamo del organismo estaría destinado al pago de vencimientos de deuda existente, y no a financiar fugas de capitales. ¿Es intertemporalmente inconsistente la estrategia del BCRA? Eso quedará en claro en no más de un par de meses.

Ahora el ajuste fiscal no se puede seguir postergando. Tampoco el corte del continuo crecimiento de la oferta de dinero, Lebac y deuda pública. El juego está en el campo del Gobierno, que deberá aplicar un ajuste fiscal que imaginaba poder postergar hasta el infinito. Ahora deberá hacerlo inmediatamente, y antes de mediados del año que viene los indicadores macro y sectoriales deberían reflejar una recuperación de los costos económicos y políticos iniciales.

Esto exigirá un plan económico diferente al aplicado hasta ahora. Pero también una actitud diferente. Jaime Durán Barba y Santiago Nieto lo advierten en su libro “El Arte de Ganar”: “Los gobernantes que se rodean sólo de incondicionales o que no oyen a nadie que discrepe, terminan en serios problemas. Hemos discutido varias veces con presidentes a punto de perder el poder, y que seguían creyendo que todo estaba bien en el país por las informaciones de obsecuentes que les ocultaron la proximidad del colapso”. Reflexión más que oportuna (y de la tropa propia) para iniciar y administrar reducciones del gasto público altamente conflictivas. Una tarea antipática, pero inevitable, y que exigirá también una estrategia de comunicación diferente y más cuidada, tanto en sus formas, como en sus contenidos.

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