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Las tres opciones de Prat-Gay si se cierran los mercados

06 diciembre de 2016

La falta de avances en el frente fiscal es una de las cuestiones más criticadas de la política económica de Cambiemos. Si bien el rojo fiscal se agrandó por decisiones necesarias y reclamadas por varios sectores (como una reducción o eliminación de las retenciones o una menor presión a través del Impuesto a las Ganancias), también es cierto que el gasto nunca fue ajustado y siguió creciendo y, sobre todo en los últimos meses, acentuó su sesgo expansivo. También influyó allí la incapacidad para reducir los famosos subsidios hacia el sector privado, cuyo crecimiento en los últimos años explica la explosión del déficit fiscal, y la necesidad del Gobierno de negociar con la oposición y abrir la billetera.

El compromiso del Gobierno con el equilibrio presupuestario es cada vez más débil y en pocos meses subió su pronóstico para 2017 en casi un punto desde 3,3% a 4,2% del PIB. Sin la asistencia del BCRA, el Tesoro apunta a la deuda pública como fuente de financiamiento, un camino que tiene consecuencias negativas en el corto plazo (atrasa el tipo de cambio porque induce la entrada de capitales) y plantea riesgos hacia adelante. Déficit alto y endeudamiento no es un combo que presagie finales felices.

Los números

Según cálculos del economista Julio Piekarz, “el déficit financiero o total, incluyendo los intereses de la deuda, y sin contar ingresos incorrectos como las rentas de la Anses y del Banco Central, superará el 7% del PIB”.

“Por iniciativas propias o como resultado de acuerdos con la oposición la reducción gradual del déficit fiscal anunciada a principios de año por el ministro de Hacienda, que buscaba llegar a un déficit primario casi nulo en 2019, ha quedado atrás en distintos aspectos. La meta de 4,8 % del PIB para 2016 no podrá cumplirse siquiera teniendo en cuenta que por la mayor inflación verificada ?la banda era 20-25%? será también superior el PIB nominal”, amplía Piekarz.

Además, “los años 2018 y 2019 quedaron, a su vez, fuera del radar oficial: por vías muy poco formales, Hacienda dejó trascender que sus objetivos para esos años son déficit primarios de 3% y 1,5% del PIB, respectivamente, que implican déficit totales de 5,4% del PIB en 2018, y casi 4% del PIB en 2019”.

Según Piekarz, el plan fiscal es hipergradualista y “el riesgo es que en el gasto público se prolongue la inacción vista hasta ahora”.

Y ganó Trump

Para las necesidades financieras del nuevo hipergradualismo fiscal de Argentina, la victoria de Donald Trump en las elecciones de EE.UU. no podría haber venido en peor momento. Las tasas de interés de EE.UU. ya subieron un escalón y “lo menos que le pasará a las emisiones argentinas, hasta donde sean posibles y por encima del aumento de costo, es tener que acortar sus plazos, aumentando los riesgos de roll-over para los años inmediatos”.

Cerrar las cuentas

En 2017, el Tesoro tiene necesidades de US$ 50.000 millones para cubrir déficit fiscales superiores a los estimados originalmente e importantes vencimientos de deuda que requieren roll-over. Eso, junto con el efecto Trump, “han convertido al programa argentino en uno de hipergradualismo fiscal sin plan financiero o, al menos, con plan financiero incierto”, dice Piekarz.

Por el momento, el Tesoro ha suspendido nuevas emisiones de deuda en el exterior y, como contracara, ha decidido acudir con más intensidad a la Anses, potenciar el programa de emisión de Letes y el BCRA ha habilitado a los bancos a usar la capacidad prestable de los depósitos en moneda extranjera para financiar al Tesoro. Y ha salido del horizonte ?al menos hasta ahora? el programa de adquisiciones de cupones PIB que la Secretaría de Finanzas había anunciado para diciembre y para el cual se emitieron, con mucha anticipación durante el año, US$ 2.750 millones de bonos en el exterior.

La capacidad prestable de los depósitos en moneda extranjera normalmente financia al sector privado o alimenta las reservas internacionales. “Su uso, ahora posibilitado, para financiar al Tesoro, es una clara muestra de crowding-out (desplazamiento del sector privado por el público en el mercado de crédito) o algo parecido, de manera indirecta, a financiar al Tesoro con reservas internacionales”, explica Piekarz.

¿Y qué pasaría si se cierran los mercados o no pudieran absorber las necesidades brutas de financiamiento de Argentina en 2017? “La situación invita a revisar, de manera precautoria, con qué fuentes alternativas podría contar el Tesoro”, dice Piekarz en su último informe.

El blanqueo. Está previsto que aporte recursos por el impuesto ?sea en efectivo o con bonos 2017-, por la suscripción del bono de 7 años y, de manera permanente a partir de 2018, por la ampliación de la base imponible. El impuesto ya ha recaudado una cifra en el orden de US$ 1.000 M o 0,2 % del PIB. Y podría recaudar por ese concepto hasta 0,8 % del PIB adicionales. Además, existe un canal a través del cual el Tesoro podría acceder a fondos adicionales producto del blanqueo. “Algunos capitales sincerados, sobre todo los de menor volumen y que provienen del efectivo, podrán considerar ahora invertir sus fondos en títulos públicos ?aunque sea de muy corto plazo como las Letes- para obtener, ahora sí, un rendimiento”, dice Piekarz.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) La alternativa de recurrir al organismo para atravesar un período de financiamiento externo magro del mercado ha vuelto a surgir luego de considerarse un tabú político por parte tanto de la oposición como del oficialismo. “Aunque es claramente prematuro hablar de la necesidad de recurrir a esta fuente, es importante aclarar que en el caso de tener que acceder a ella será difícil evitar por parte de los agentes económicos una percepción de fracaso del plan económico, antesala eventual de una crisis ?mayor o menory temor por ingresos y empleos que deprimirá el consumo y la inversión”, advierte Piekarz. El país puede recurrir al FMI por un monto máximo de hasta el 100% del valor de su cuota sin necesidad de acordar un programa, pero deberá acordar un programa si se trata de montos más significativos.

Las reservas del BCRA. También está la fuente de última instancia que representan las reservas internacionales del BCRA. Luego de las fuertes compras de divisas ?por hasta US$ 12.000 millones?que hizo, se reconstituyó el nivel de reservas líquidas. “Pero acudir a esta fuente, aun en caso de extrema necesidad, sería recrear los mecanismos espurios de financiamiento al Tesoro que usó la administración precedente. Y en forma parecida a un eventual acceso al FMI no podrá evitarse la percepción de fragilidad por parte de los mercados, amén de que en tal caso también aumentará fuertemente la demanda de moneda extranjera, que de por sí demandaría al BCRA usar dólares para intervenir en el mercado e intentar moderar el fuerte alza previsible de la volatilidad”, dice Piekarz. Pero eso no alcanzará porque no habría suficientes dólares líquidos para las necesidades financieras remanentes del Tesoro, y menos aún para atender los vencimientos de deuda y, asimismo, calmar la eventual demanda de moneda extranjera de los mercados.

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