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Las política fiscal y monetaria podrían ser más gradualistas

14 diciembre de 2016

por Daniel Oks (*)

La falta de una trayectoria creíble de convergencia del déficit fiscal a niveles sustentables a mediano plazo (niveles de déficit que estabilicen la relación deuda-producto) deja a la política monetaria sola en la batalla por reducir la inflación. Ello ocurre porque el ancla fiscal es lo que le da sostén a la política monetaria en el mediano plazo ?si los niveles de deuda que financian al déficit se vuelven insostenibles, aumenta el riesgo de monetización de los déficit y la restricción monetaria deja de ser efectiva?.

Así, las expectativas de menor inflación son sólo alimentadas por el pilar monetario. Si la expansión monetaria que surge de la meta de inflación del BCRA es menor a la expectativa de inflación (que guía las marcaciones de precios) debido, por ejemplo, a una estrategia fiscal insostenible, se fuerza el ajuste por cantidades (al no haber suficiente liquidez para absorber bienes a los precios más altos, las empresas venden menos unidades) lo que implica menor actividad económica.

El correlato financiero es que, para alcanzar la meta de inflación, el BCRA se ve obligado a fijar tasas de interés más elevadas, lo que vuelve atractivas inversiones financieras en detrimento de la inversión real. A su vez, el financiamiento externo de los déficit fiscales genera ingreso de divisas que inducen apreciación cambiaria generando problemas de competitividad y menor oferta de bienes.

El debate

¿Cuán creíble es la política fiscal gradualista del Gobierno? La presunción es que no es creíble porque siquiera es gradualista. Acá argumentamos ?contra la corriente? que sí es gradualista y que inclusive se asemeja más a una política de shock una vez que se tiene en cuenta la fase del ciclo económico y la erosión inflacionaria del gasto público y la recaudación. El fuerte financiamiento externo recibido en 2016 es atribuible no sólo al déficit fiscal sino también a la refinanciación de deuda existente y a la sustitución de emisión monetaria por deuda financiera.

Los números

Para demostrar este punto evaluamos los dos componentes del déficit fiscal primario en su comportamiento real y en relación al ciclo económico: el gasto primario (sin intereses) y la recaudación.

En gasto primario (de caja) consolidado creció 32,2% en el acumulado enero-octubre de 2016. Frente a este aumento, el IPC acumulado interanual del Congreso escaló 43,9%. Esto implica un ajuste contractivo de aproximadamente el 8,1% del gasto primario real.

Si bien es probable que haya una reversión durante los últimos meses por el atraso en obra pública (que en parte se compensa en los últimos meses) y por nuevos compromisos de partidas sociales y pensiones, la reversión posiblemente será sólo parcial. En rigor, en la fase baja del ciclo como en 2016, el gasto público primario real debería haber aumentado si se hubiera comportado anticíclicamente, como se espera al menos que ocurra con las partidas sociales. El hecho de que haya caído, en cambio, indica que la política fiscal ha sido contractiva y procíclica. En otras palabras, fue una política de ajuste tradicional por el lado del gasto.

Por el lado de los ingresos ?que guardan una estrecha relación con el PIB (por ejemplo, IVA, Ganancias y/o seguridad social)? los ingresos tributarios del Estado Nacional crecieron 27,6% en el acumulado interanual del período enero-octubre de 2016. En relación a la inflación, la recaudación real cayó 11,3%. Seguramente los ingresos extraordinarios del blanqueo contribuirán a atenuar dicha caída pero difícilmente anularla y, en todo caso, son un recurso extraordinario (y no recurrente, aunque aumente la base impositiva). Pero, dado que los ingresos dependen del ciclo económico, la caída de la recaudación real no marca el verdadero rumbo o impacto de la política fiscal sino que más bien refleja la caída de la actividad.

En varios países se toma el balance fiscal estructural ?que corrige el balance primario por el impacto del ciclo económico? como la verdadera medida del impacto fiscal. Así medido, correspondería sustituir los ingresos efectivos por los ingresos de tendencia. Los ingresos de tendencia se pueden obtener estimando la relación entre recaudación y PIB (a través de un análisis estadístico) y tomando el PIB de tendencia (que a su vez surge de suavizar los ciclos tomando la tendencia de crecimiento o estancamiento del PIB).

Dado el estancamiento relativo del PIB en 2012-2015, y como simplificación metodológica, podemos tomar la relación recaudación- PIB en 2015 como un ratio de tendencia y el PIB de tendencia en 2016 igual al de 2015. De esos supuestos resulta que los ingresos de tendencia son 12,7% más altos que los ingresos corrientes reales proyectados para 2016. En tal sentido, la política fiscal actuó anticíclicamente pero no se puede decir que los ingresos estructurales hayan caído y, con lo cual, no se puede descartar que la política fiscal haya sido gradualista por el lado de los ingresos.

La clave

En resumen, en vistas de que la economía se halla por debajo de su tendencia en 2016, y dada la importante caída proyectada del gasto público real y que los ingresos estructurales se estarían moviendo poco, se puede argumentar que la política fiscal ha sido estructuralmente contractiva debido principalmente al comportamiento del gasto primario real. Si el Gobierno comunicara esta dimensión ?la política fiscal estructural? tal vez el anuncio de una estrategia fiscal gradualista sería más creíble y los mercados y las inversiones no estarían afectados como algunos analistas suponen.

El factor monetario

El segundo punto de esta columna tiene que ver con la consistencia de la política monetaria con el gradualismo fiscal. Una meta de desinflación más gradual alineada con la meta fiscal gradualista permitiría suavizar o mitigar los costos de la estrategia desinflacionaria. En primer lugar, una meta de desinflación más gradual, al reducir el rendimiento esperado de los bonos del Gobierno, permitiría desactivar varios negocios financieros que conspiran contra la inversión real. En segundo lugar, con tasas de interés ex ante más bajas en relación a la inflación esperada, el influjo de capitales que deprime el tipo de cambio se reduciría atenuando el proceso de apreciación cambiaria real. Estas señales permitirían acelerar la transformación de la mejora efectiva de ingresos y liquidez disponible en decisiones de consumo e inversión.

Más allá de la necesidad de delinear y comunicar en forma transparente una estrategia de convergencia fiscal y monetaria gradual a un nivel de gasto y de déficit fiscal más sostenible en el tiempo, el Gobierno debería también simultáneamente desarrollar y/o comunicar mejor un programa de reformas para activar las fuentes de crecimiento y mejorar la equidad conducentes a mejorar la competitividad y promover la inserción activa del capital humano en procesos de innovación.

La agenda

Ello incluye marcos regulatorios procompetencia para que el sector privado pueda asumir importantes responsabilidades en el desarrollo de infraestructura, mercados de capitales e integración a la economía global. Asimismo, la nueva reforma tributaria debería reducir los costos no remunerativos del salario con miras a mejorar el empleo formal y la formalización de las Pymes. A efectos de mejorar las condiciones competitivas de las pymes, se debería enmarcar dentro del marco de defensa de la competencia el poder monopólico de los sindicatos ?así como reducir la litigiosidad laboral ilegítima que desincentiva al igual que los excesivos impuestos al trabajo el empleo formal?. Más recursos deberían dirigirse a apoyar el emprendedorismo así como a políticas activas que faciliten la reconversión de capacidades en el mercado de trabajo pensando en la apertura gradual de la economía. Finalmente, se deberían profundizar las políticas de contención social, salud y educación compatibles con la equidad y el desarrollo del potencial del capital humano crucial para la igualdad de oportunidades y el crecimiento.

(*) Economista y presidente de la desarrollista inmobiliaria DESUR

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