“El Gobierno está haciendo delivery y la tesis argentina se va consolidando”

Matías De Luca es economista egresado de la Universidad de Buenos Aires y magíster en Riesgos Financieros. Inició su carrera profesional como asesor en el Congreso, la sala de máquinas legislativa y, posteriormente, desarrolló su trayectoria en el sector privado. Trabajó en LCG, fundada por Martín Lousteau y, luego, en Empiria Consultores junto a Hernán Lacunza, ex ministro de Economía. 

Actualmente es Head of Research & Strategy en Parakeet Grupo Financiero, donde lidera el análisis macroeconómico, la estrategia de inversiones y el posicionamiento de carteras de renta fija y moneda.

En diálogo con El Economista, ofrece su visión de la coyuntura. 

Kevin Warsh tuvo un debut muy observado dentro de la Reserva Federal. ¿Qué lectura hacen desde Parakeet Capital de esta nueva etapa de la Fed y qué están viendo para los próximos meses en materia de tasas, inflación y crecimiento en Estados Unidos?

-A diferencia de la gestión anterior, que hacía un uso más intensivo del forward guidance y una hoja de balance significativamente expandida, la gestión de Warsh parece apuntar a un enfoque más austero y ortodoxo. El punto central es que el mercado venía acostumbrado a una Fed que señalaba paso a paso el camino a transitar, mientras que Warsh parece dispuesto a otorgar mayor peso a la evolución de los datos y menor protagonismo a la guía explícita, es decir, mayor grado de incertidumbre. Esa combinación, junto con un tono más hawkish en defensa de la estabilidad de precios y una economía que desde el sector real continúa mostrando solidez, contribuyó al repricing inicial de los activos: corrección en equity, ajuste al alza de las tasas y fortalecimiento del dólar. De todos modos, tampoco debe perderse de vista que históricamente los cambios de chairman suelen venir acompañados de episodios de volatilidad en los mercados. 

Hacia adelante, mi escenario base contemplaba estabilidad de tasas durante este año, aunque el tono del comunicado publicado explica por qué el consenso comenzó a incorporar la posibilidad de una suba en 2026. Aun así, creo que es prematuro sacar conclusiones. Necesitamos algunos meses más de datos para evaluar cuánto del shock energético termina trasladándose de forma persistente a inflación. En ese sentido, la comparación con los años’ 70 me parece errada, dado que los mecanismos de propagación son distintos, las expectativas están mejor ancladas y la credibilidad de la Fed es mayor que en el pasado.

Para nosotros, el devenir de la Fed no es trivial, dado que el sendero de tasas en EE.UU. condiciona buena parte de la dinámica del dólar, las monedas emergentes y los commodities a nivel global.

En el último informe sostienen que “la tesis argentina se va consolidando”. ¿Qué significa concretamente eso? ¿Cuáles son los factores que hoy hacen que el caso argentino resulte más atractivo para los inversores?

-Nos referimos a que Argentina está haciendo delivery, es decir, demostrando en los hechos. En ocasiones pasadas existió la percepción de que Argentina tenía potencial para cambiar, pero una y otra vez terminó regresando a desequilibrios macroeconómicos recurrentes impulsados por el ciclo político, lo cual derivó en repetidas crisis. En cambio, Vaca Muerta y la minería sí constituyen un game changer para la matriz económica y permiten pensar en una generación estructural de divisas, y no solamente en mejoras cíclicas. Ahora el país tiene fundamentos para vencer lo que muchos definen como la “restricción externa”. Entonces, combinemos robustez en el frente externo con orden fiscal (la causa de gran parte de los desequilibrios monetarios e inflacionarios de las últimas décadas) y eso crea las condiciones para converger hacia una economía más estable, con inflación baja y crecimiento sostenido, en línea con el resto de la región. En lo que respecta al inversor, más allá de lo financiero, creo que el éxito pleno se medirá cuando volvamos a ser una plaza de negocios. Por eso también el marco institucional, como el RIGI, es fundamental para desarrollar nuevos sectores y atraer el capital. Una vez que recordemos lo que es crecer constantemente, veremos como mejoran múltiples variables como empleo, salarios, jubilaciones, etcétera.

La próxima semana estará puesta la atención sobre la decisión de MSCI respecto de Argentina. ¿Qué escenario están contemplando ustedes y qué impacto podría tener sobre los activos argentinos una mejora, una postergación o una eventual decepción por parte del índice?

-Si bien Argentina ha logrado avances sustanciales y transita una dirección distinta a la de los últimos años, creemos que todavía queda camino por recorrer. MSCI no sólo evalúa fundamentos macroeconómicos, sino también aspectos vinculados a la accesibilidad del mercado, como la facilidad para entrar y salir de posiciones, la libre movilidad de capitales y, fundamentalmente, el track record. Ese es, quizás, el aspecto que hoy más nos penaliza. Nuestro escenario base es que MSCI reconozca los progresos realizados, pero mantenga una postura cautelosa respecto de una reclasificación inmediata. Sin embargo, la eventual eliminación de las restricciones financieras remanentes sí generaría las bases para que Argentina vuelva a ser considerada como mercado emergente. Respecto al impacto en activos, creemos que parte de esa expectativa ya se encuentra reflejada en los precios. El equity argentino opera en niveles altos en términos históricos, con el Merval en dólares en torno a 2.200 puntos y ha mostrado resiliencia incluso en un contexto internacional volátil. Estos niveles suelen estar asociados a expectativas de eventos positivos, como una eventual recalificación o una emisión internacional. Por eso, una mejora en la categoría (o el ingreso a la watchlist) podría tener un impacto positivo, aunque quizás más acotado de lo que algunos esperan. En cambio, una postergación o una decisión menos favorable podría generar cierta toma de ganancias en el corto plazo. De todos modos, dos calificadoras han mejorado el rating de la deuda argentina (a B-), por lo que resulta lógico que el resto de los activos converja hacia valuaciones consistentes con una mejora en el perfil crediticio del país. Creo que más allá del 'si se da', la discusión pasa por 'cuándo se dará', porque si el país continúa transitando el camino iniciado en 2024, será cuestión de tiempo.

Después del salto inflacionario de marzo, los datos volvieron a mostrar una desaceleración y el mercado espera que junio arroje una inflación por debajo del 2%. ¿Qué proyectan ustedes y cuán importante es para el mercado que la desinflación retome velocidad en esta etapa del programa económico?

-Voy a descomponer mi respuesta en dos partes: una coyuntural y otra más estructural.

Respecto al dato de junio, estamos proyectando un IPC en torno a 1,9% mensual. Esto es relevante, porque en Argentina la inflación tiene un componente autorregresivo importante. Constantemente traemos inflación pasada al presente (por ejemplo, sueldos, alquileres, etc.). Eso complejiza la tarea de desinflar. Romper el 2% mensual da pie a cierto “reseteo”. Por otro lado, en un año donde el Gobierno siguió ajustando tarifas, tanto energéticas como de transporte; elevó cupos de exportación a las carnes (mayor margen para vender en el exterior y, por ende, mayor precio requerido localmente) y con guerra en Medio Oriente de por medio, es un éxito que la inflación no se haya acelerado. Por lo tanto, si este año replicamos el mismo número que el año pasado (31% anual) no lo vería como un fracaso, sino todo lo contrario: con argumentos que jugaban en contra, aún así la inflación no se aceleró.

En lo referente a la dinámica, trato de enfatizar en que los procesos de desinflación suelen ser asintóticos, en parte por los motivos antes mencionados. Si miramos casos testigos como Uruguay, Perú o Chile, en promedio demora entre 6 y 8 años alcanzar una inflación de un dígito anual. Mientras los cimientos estén bien construidos (no monetización del déficit fiscal y precios relativos alineados), la estabilidad de precios debería ser un objetivo alcanzable.

Da la sensación de que existe una brecha entre el optimismo financiero y una economía real que todavía muestra señales mixtas. Históricamente los mercados suelen anticipar lo que después ocurre en la actividad. ¿Creés que estamos frente a ese fenómeno o es posible que durante varios meses convivan activos financieros y novedades muy sólidos con indicadores económicos reales más débiles o contradictorios?

-Es una pregunta muy interesante. En principio te diría que un poco de ambas, pero tiene su razón de ser.

Las personas que trabajan en mercado suelen estar sobre informadas. Por ese motivo, los analistas contrastan la macro actual vs. escenarios potenciales. En ese sentido, Argentina estaba en una dinámica preocupante a finales de 2023, donde el riesgo de hiperinflación (con sus consecuencias sociales) era elevado. Eso sesga la percepción hacia “lo que pudo haber sido” (un contra fáctico), por lo que los analistas suelen ser más optimistas respecto a la economía, porque creo que, del consenso, ninguno esperaba que en dos años estemos en los niveles de inflación y tipo de cambio que estamos hoy. No obstante, para la persona “de a pie”, es lógico que no sienta una mejora sustancial, porque vive la realidad, no un contrafactual. Sin embargo, Argentina no está bien hace 15 años (que no crecemos), es decir, los problemas actuales no surgieron hace 2 años, sino una década.

En ese sentido, la secuencia importa. Antes de subirme a la ruta y viajar a Mar del Plata tengo que poner el auto a punto. Hoy estamos culminando la puesta a punto. Cuando eso se termine de consolidar (la “tesis argentina”), podremos empezar a hablar de crecer. Los argentinos nos hemos olvidado lo que es estar mejor año a año, pero mientras tanto el resto del mundo sigue su curso, por lo que la brecha se amplía con el mero pasar del tiempo.

El mercado, que mira hacia adelante, ve la mejora en los fundamentos macroeconómicos y entiende que lo referente al sector público nacional está mucho más saneado y eso permite que los problemas que este tenía se vayan resolviendo. Léase, refinanciación de la deuda, por ejemplo. Esto no es menor, porque en una economía donde el Gobierno nacional representa la cuarta parte, su desorden perjudica a los privados. El mercado ve que eso se va acomodando y entiende los beneficios que le significa al sector privado, redundando en un mejor clima de negocios y, con ello, empresas más valiosas.

Después, y algo que sí es una novedad respecto de otras experiencias, es que Argentina está atravesando una reconfiguración de su matriz económica. El país está concentrando capital en sectores donde posee ventajas comparativas (energía, minería y agro), que además son generadores netos de divisas. Allí surge lo que yo llamo "la paradoja de la apreciación": algunos sectores se ven perjudicados porque no logran competir con un tipo de cambio más apreciado, por lo que se da una suerte de depuración productiva, donde ganan participación los negocios más competitivos o capaces de integrarse a cadenas exportadoras. Eso termina por mejorar el perfil externo de mediano plazo, haciendo el modelo más sustentable. 

En segundo orden aparece la movilidad laboral necesaria para acompañar esa transformación. Y ahí radica uno de los principales desafíos: administrar las tensiones de dos procesos que corren a distintas velocidades. Seguí a El Economista en Google Agreganos a tus medios preferidos. + Agregar