El Congreso aprobó el proyecto de reforma del mercado de capitales y lo puso a disposición del Poder Ejecutivo. El Economista dialogó con Héctor Helman, director de la Comisión Nacional de Valores (CNV), sobre los cambios en el funcionamiento del mercado de capitales.
¿Qué cambios introducirá el proyecto que aprobó esta semana el Congreso?
El primer gran cambio tiene que ver con el tema de la autorregulación. El proyecto plantea un corrimiento del poder decisorio desde el mercado al órgano regulador. Ese era el núcleo de la Ley 17.811 y ahora se desplaza a la CNV, como ha venido ocurriendo en todo el mundo. Tanto desde la academia como desde la práctica se demostró que la autorregulación fue un problema y un factor desencadenante de crisis, tanto a nivel corporativo como a nivel macroeconómico y soberano. El ejemplo más conocido del primer caso es Enron. Un ejemplo de lo segundo es lo que ocurrió con la sobreexposición y el sobreapalancamiento, acompañado por un sistema sancionatorio que no funcionó, y desembocó en la crisis de 2008-2009. Con este ley, nos ponemos en línea con las prácticas internacionales más modernas.
Otro gran cambio es la desmutualización. ¿Qué implica?
Siempre digo que, desde el punto de vista de una empresa o una institución, si uno quiere expandirse hay tres aspectos básicos: tener mercado, acceso a los clientes y difusión. Si uno compara el mercado de capitales con el sistema financiero, nota que este último tiene cientos de bocas de expendio, que son los bancos, a los cuales los clientes pueden ir. El mercado de capitales tiene bocas de expendio pero son menos y están encerradas en oficinas, y el gran público no tiene acceso a ellas. Ese es un problema estratégico grave si uno busca ampliar el mercado. Hay dos grandes tipos de inversores: los corporativos o calificados, y el resto, que son pequeños inversores o familias. Los ahorros de estos últimos agentes se hacen a través de las bocas de expendio del sistema financiero, pero no a través del mercado de capitales.
¿Cómo cambiará esto?
Precisamente, el tema de la mutualización está muy vinculado con esto. Para ser intermediario, ya sea grande o pequeño, hasta ahora tenía el requisito de ser accionista de un mercado y las acciones tenían un valor muy alto. Como resultado, había pocos intermediarios, es decir, pocas bocas de expendio. Adicionalmente, los mercados y las Bolsas han invertido muy poco en difusión. No hemos visto que los agentes hayan volcado muchos recursos a la difusión y educación financiera. Hubo iniciativas, como la del Instituto Argentino del Mercado de Capitales (IAMC) con su simulador, pero no en una dimensión necesaria como para que el gran público se entere de que puede invertir en una obligación negociable, un fideicomiso o en cheques avalados o patrocinados. Hay una gama de instrumentos muy amplia. Con la desmutualización, habrá muchos nuevos accionistas en el mercado e intermediarios, que no necesariamente serán accionistas, pero que tendrán un negocio y una comisión por ser intermediarios de estos productos. La idea es multiplicar.
¿Qué actores podrían sumarse?
Hay muchos profesionales que pueden actuar en su ámbito como cadenas de transmisión o distribuidores de estos productos, por ejemplo, los consejos de ciencias económicas, contadores, escribanos o, incluso, abogados. Profesionales que están en contacto con clientes que pueden tener capacidad de ahorro y quieren invertir en algo que no sea un plazo fijo.
¿Qué requisitos deberán tener?
Primero, idoneidad técnica que los habilite para aconsejar a sus clientes. Segundo, alguna garantía patrimonial en función del volumen negociado. Tercero, poder ejercer un filtro en las operaciones de lavado, es decir, cumplir con las reglamentaciones de la Unidad de Información Financiera (UIF). Y, cuarto, estar asociado a una plataforma informática de negociación. Con estos requisitos, se puede convertir en un pequeño intermediario.
En un artículo reciente, usted planteó que la reforma es “una pieza esencial para la continuidad del crecimiento y el empleo”. ¿Por qué?
La Argentina no tiene grandes problemas de ahorro. Hay bastante más de US$ 100.000 millones depositados fuera del sistema, lo que demuestra que hay un problema de vasos comunicantes entre el ahorro y la inversión. Nosotros tenemos una propensión medio- alta al ahorro. Entonces, hay un problema de opciones de inversión. A través del sistema actual, no hay canales para que ese ahorro fluya hacia la economía real. Las causas de esta escasez son muchas. ¿Si se “institucionalizara” el ahorro se podría “vivir con lo nuestro”, como diría Aldo Ferrer, entonces? Es posible. Si esos miles de millones supieran que existen proyectos rentables, como invertir en metros cuadrados, en proyectos de municipios que pueden ser financiados a través de fideicomisos con garantías de flujos o de pymes que exportan y pueden tener inversiones calzadas con documentación de exportaciones, la historia sería otra. Otro ejemplo son las obligaciones negociables de YPF. Hay muchísimos inversores que podrían poner sus pesos y esperar una buena rentabilidad en el mediano plazo. Creemos que generar instrumentos de mediano plazo es muy importante y que el mercado de capitales es ideal para eso.
¿Existe el riesgo de que las necesidades financieras de YPF generen un crowding out en el mercado interno?
Si YPF necesita anualmente entre US$ 8.000 y US$ 10.000 millones, y a eso se le suman los requerimientos de otras fuentes energéticas o de transporte o comunicación, creo que el ahorro da como para financiarlo. El tema son las condiciones de emisión y la seguridad que se le da al ahorrista. Si esas condiciones están dadas y son claras, no creo que haya un problema de crowding out. Por supuesto, esto no excluye la posibilidad de que vengan capitales internacionales que estén dispuestos quedarse un tiempo.
En el último tiempo y, sobre todo, desde que se prohibió la compra de dólares a precio oficial, se habló mucho de la falta de instrumentos de ahorro de bajo riesgo en pesos. ¿Cambiará esto con la nueva ley?
Creo que la demanda de inversiones en pesos debe estar vinculada con proyectos de la economía real. Por ejemplo, estamos estudiando proyectos para que los pesos vayan a metros cuadrados a través de fideicomisos financieros con oferta pública que financien construcciones de viviendas. Estos instrumentos podrían contemplar la emisión de certificados de participación (CP), equivalentes a metros cuadrados. Allí, el ahorrista podría invertir a lo largo del tiempo y no necesariamente en una vivienda sino en metros cuadrados que luego podría vender. Hay que formar ese mercado y eso podría llevar un tiempo. Otra opción es la inversión en municipios. Hay muchos de ellos que tienen requerimientos de infraestructura y de conexión básicos. Hay fideicomisos que se han implementado en los últimos años, ya sea con cargos específicos o con garantías de flujos. Otra opción, como ya mencioné, es la relacionada al comercio exterior. Ya que se está hablando de sustitución de importaciones, podríamos financiar aquellos proyectos que sustituyan importaciones. Esto se puede hacer también a través de los fondos comunes de inversión, que es un instrumento enorme y que en nuestro país, incluso en la comparación regional, está en pañales. Nuestro desafío es, primero, seguir poniendo en práctica todas estas opciones y, luego, que se conozcan.
El Estado y la mayor cantidad de jugadores hacen prever que habrá más difusión de los instrumentos financieros. ¿Será así?
Por ejemplo, en Fútbol para Todos se ha comenzado a mostrarle al gran público cuáles son los instrumentos financieros. Muchos no saben aún que es una obligación negociable o un fideicomiso. Si la gente empieza a conocer estas opciones quizás decida, en vez de abrir un plazo fijo, canalizar su ahorro en un fideicomiso de metros cuadrados en pesos, en las obligaciones negociables minoristas de YPF o en las pymes que exportan. Hay que hacer un proceso de educación financiera, como ocurre en muchos de los países avanzados. El Estado desempeña un rol clave.
