El dólar, otra vez

28-11-2018
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Guido Lorenzo Economista Jefe de LCG

El dólar vuelve a estar en el centro de la escena. La libre flotación parece incomodarnos. Mientras el dólar estaba rozando la zona de intervención y el BCRA se debatía si debía comprar reservas o no, de repente la preocupación empezó a ser qué sucede si se escapa hacia arriba.

Una primera reflexión sobre este punto es que no estamos aún acostumbrados a convivir con las zonas de intervención y no intervención. Quizás un régimen de bandas angostas o que el BCRA tenga posibilidad de intervenir discrecionalmente sería mejor para el país, pero el FMI prefirió la libre flotación en lugar de un esquema que, si bien puede ser más rígido, podría dar más certidumbre.

Lo segundo y más relevante que evidenció el movimiento alcista es la cuestión que seguimos siendo vulnerables a lo que sucede en el resto del mundo, y el mundo actualmente se está comportando de manera algo riesgosa. La victoria de Jair Bolsonaro no le cayó mal al mercado, a pesar de ser una incógnita el plan económico que aplicará. El triunfo de Andrés M. López Obrador (AMLO) generó en un primer momento una luna de miel que duró poco y hoy parece el villano de los mercados, al que se le exige un plan económico consistente, a lo que el mexicano ya contestó que ese plan no incluirá la posibilidad de que la autoridad monetaria utilice reservas para calmar la depreciación del peso mexicano. Esto trajo algo de nerviosismo a los mercados.

El mercado cambia de humor muy rápido y el equilibrio de la tasa de interés con el dólar en nuestro país genera riesgos asimétricos. La posibilidad de apreciación del peso es inferior a la posibilidad de instalarse más cerca del límite superior. Ese movimiento que se puede dar en poco tiempo puede implicar una depreciación del peso de 29%, la diferencia entre el piso y el techo de la zona de no intervención. Un ajuste del 29% en unos pocos días equivale al rendimiento de seis meses de carry trade.

El hecho que el dólar haya reaccionado a los vaivenes de los mercados internacionales es evidencia de que el país nuevamente está recibiendo el ya conocido hot money. Una apreciación del dólar por un aumento de la demanda de dinero tiene consecuencias distintas a una apreciación vía entrada de capitales. En forma más explícita, si la falta de circulante obliga a empresas y personas físicas a deshacerse de dólares para demandar dinero en forma transaccional, el clima externo no preocupa. Si las expectativas de apreciación del peso se revierten, no habrá exacerbamiento y posibilidad de profecía autocumplida. Por el contrario, si los bancos y empresas están tomando deuda en dólares en el exterior para hacer tasa local, la propia cancelación de esas líneas de crédito tensa el mercado cambiario ante una reversión de expectativas.

El dato que al menos el 30% del stock de Lecap está en manos de no residentes ya provoca algo de incertidumbre. Si bien un tipo de cambio más alto le da aire a la actividad (en algún momento), la propia inestabilidad cambiaria podría afectar el lado real de la economía. Nuevamente, aquí hay asimetrías.

Si el dólar se aprecia 5%, las decisiones de consumo no se ven afectadas y si el dólar se deprecia 5% la preocupación se renueva y paraliza decisiones de gasto de varios agentes. La posibilidad de renegociar el acuerdo con el FMI ya no es posible, luego de haberlo revisado a menos de tres meses del plan original. Menos aún si el Gobierno apuesta a la polarización en términos políticos, lo que aleja la posibilidad de rediscutir estas cuestiones en un mediano plazo.

La libre flotación aceptada en las negociaciones con el FMI son el fruto de no tener reservas propias y disponer de dólares gracias al financiamiento de un prestamista de última instancia. En estos términos, hasta que no se recomponga la hoja de balance del BCRA, es casi imposible pensar en esquemas alternativos. Cabe destacar que el saneamiento de ésta estaba incluido en el primer acuerdo y, en el segundo, se ha evaporado.

El BCRA tiene herramientas más allá de controlar la base monetaria para mitigar estos efectos, como ya lo demostró con los encajes a las líneas de préstamos de bancos. Habrá que ver si continúa en esa dirección o simplemente se limita a cumplir el rol de mantener la base monetaria en los niveles de septiembre. Argentina no logró aún la estabilidad buscada.

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