¿Cuándo son más contractivas las devaluaciones?

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12-02-2021
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Por G. Montes-Rojas (*) y N. Bertholet (**)

En la época de plena vigencia de Bretton Woods, el modelo convencional de formulación de política económica del FMI, bautizado como Mundell-Fleming, sostenía que las devaluaciones eran expansivas en el corto plazo, lo que se transformó en la idea dominante en ese periodo.

La idea central es que las devaluaciones hacían más competitivo al país, con lo cual el PIB crecía gracias al empuje de las exportaciones. Sin embargo, en la década de los '70, retomando a Diaz Alejandro, Krugman y Taylor (1978) plantearon la posibilidad teórica de que las devaluaciones fueran contractivas en el corto plazo vía efecto redistributivo.

Las devaluaciones implicarían una redistribución de ingresos desde los trabajadores a los empresarios que, al poseer una menor propensión marginal a consumir, reduciría la demanda agregada y, por lo tanto, el PIB. En otras palabras, las devaluaciones conllevarían una caída en el salario real que tendría efectos contractivos en el PIB.

En un trabajo presentado hace unos días en el blog del BCRA, retomamos la hipótesis del canal redistributivo de Krugman y Taylor (1978) y estimamos empíricamente estos efectos con un modelo de series de tiempo multivariado.

El modelo utilizó 4 variables macroeconómicas: tipo de cambio oficial (en primeras diferencias de logaritmos), precios al consumidor (en diferencias de logaritmos, en base a una serie de precios empalmadas de IPC), nivel de actividad (en logaritmos, serie desestacionalizada y sin tendencia con filtro HP, usando el Estimador Mensual de Actividad Económica) y salarios (en primeras diferencias de logaritmos, salario formal SIPA) para el periodo enero 2004-diciembre 2018. Luego se analiza el efecto potencial de un shock exógeno sobre la tasa de devaluación del tipo de cambio, es decir, un aumento de la tasa de depreciación. Utilizando un modelo VAR con efectos de cuantiles se puede analizar la heterogeneidad de este mismo shock sobre todas las variables endógenas, así estableciendo patrones de relaciones entre los efectos.

Los resultados obtenidos fueron que el grado de traspaso del tipo de cambio a precios promedia 29% de un shock en la tasa de devaluación pero con gran heterogeneidad observada. El efecto del tipo de cambio sobre salarios es en promedio 6.2%. Tomando ambos efectos conjuntamente, en promedio, un shock en el tipo de cambio (en diferencias) de 10% provoca una caída de 2,3% del salario real. Por otro lado, el pass-through a PIB no tiene un efecto claro, siendo el efecto promedio de 4,5%. Esto da lugar a un efecto bimodal sobre el producto, tanto positivo como negativo.

Un análisis en base a los resultados muestra que a mayor efecto sobre la inflación (mayor pass-through a precios) menor el efecto recesivo, aunque la relación es débil y con gran heterogeneidad en los efectos. También mostramos una asociación positiva entre precios y salario nominal, aunque como vimos anteriormente el salario quedaba por debajo de la inflación, es decir, pierde en términos reales.

Los resultados indicaron que, ante un mismo shock en el tipo de cambio, por cada aumento de 1% en inflación, los salarios se incrementaban solo 0,3%. También se estableció la existencia de una relación positiva entre producto y salario nominal. Estos resultados nos llevaron a las siguientes preguntas ¿Cuándo son las devaluaciones contractivas y en qué magnitud? ¿Cómo se relaciona el ajuste del producto real con las variables nominales?

Para ello estimamos una regresión lineal para ver la relación del efecto sobre producto con respecto a la tasa de variación del salario nominal y la inflación determinando que sólo la primera variable es estadísticamente significativa. Así, los resultados muestran que los efectos contractivos que siguen a una devaluación dependen de la evolución del salario. Por cada caída del salario real de 1%, el PIB disminuye 2,3%. Los efectos contractivos de las devaluaciones entonces pueden ser explicados, parcialmente, por ajustes salariales que no compensan la inflación. Así, aparece claramente un efecto entre la devaluación y el salario real.

Como conclusión, podemos afirmar que los resultados indicaron una alta heterogeneidad en los efectos sobre producto, conteniendo tanto efectos contractivos (en su mayoría) como expansivos. Encontramos también el mecanismo que Krugman y Taylor (1978) usaron para explicar cuándo las devaluaciones son contractivas y cómo el efecto recesivo es de mayor magnitud cuanto mayor es el deterioro del salario real.

Las lecciones de política indican que las devaluaciones, en especial cuando se trata de crisis cambiarias desencadenadas por desequilibrios externos acumulados, que disparan un deterioro de la calidad de vida son también las que peores resultados tienen sobre la performance de la economía.

(*) IIEP-CONICET, UBA y UNLP

(**) UBA, CONICET y UNQui

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