Claudio Caprarulo responde: Argentina ante el FMI, la inflación y el cepo, ¿qué viene para la economía en los próximos meses?
Claudio Caprarulo es economista, se formó con honores en la UBA, tiene estudios de posgrado en Brasil, Estados Unidos y el Reino Unido, y es director de Analytica Consultora.
Habla con datos, pero también con claridad: "El acuerdo con el FMI era inevitable". Considera que el préstamo puede significar "un win-win: despejar vencimientos, reducir el riesgo país y reabrir el acceso al crédito externo", pero advierte que hay factores que pueden desestabilizar la economía en los próximos meses. "Si todos los días el Banco Central vende reservas, sin una posición compradora clara, el mercado se va a empezar a poner nervioso", sostiene el economista, quien realizó la Maestría en Desarrollo Económico en la Universidad de General San Martín, con eje en macroeconomía y financiamiento.
"Tanto los ingresos de los trabajadores como los de los jubilados quedaron muy por debajo de los niveles de hace una década", señala. Y aunque la inflación haya bajado, la reactivación del consumo todavía parece lejana. ¿Qué va a pasar si los salarios y las jubilaciones no empiezan a recomponerse?
Frente a la incertidumbre electoral, Caprarulo, que tiene experiencia como analista económico y financiero en la banca privada, el sector público y en consultoría, proyecta un escenario de estabilidad en los próximos meses: "No parecería que octubre vaya a ser un mes particularmente complicado".
En esta entrevista exclusiva con El Economista, Claudio Caprarulo comparte sus proyecciones y responde: ¿Cuáles son las expectativas de inflación para los próximos meses? ¿Es viable un desarme del cepo en este contexto? ¿El gobierno realmente negocia desde una posición de fortaleza con el FMI? ¿El nuevo préstamo va a ser de US$ 20.000 millones?
—El gobierno de Milei prácticamente paralizó la obra pública. ¿Qué impacto tiene esto en el desarrollo del país? ¿Cuáles son las principales consecuencias económicas y sociales de desestimar inversiones en infraestructura como rutas, puertos y energía?
—Cuando analizamos las partidas del presupuesto, la caída más grande fue en obra pública. Se contrajo un 80% entre 2024 y 2023. Por un lado, está la dimensión social: la infraestructura brinda acceso a servicios y permite una mejor calidad de vida a los ciudadanos.
En ese sentido, se podría pensar que las obras de agua y cloacas, así como las de vivienda, afectan directamente el bienestar de algunos sectores, sobre todo de los más vulnerables. Además, desde el punto de vista social, también impacta en la demanda de mano de obra de la construcción, un sector que genera mucho empleo en los niveles medios y bajos. Por eso es relevante cuando analizamos cuáles son las áreas más golpeadas en términos de empleo. En este caso, la construcción es una de las más afectadas.
Si ampliamos la mirada y lo vemos desde una perspectiva macroeconómica, la inversión en infraestructura es una de las patas centrales para aumentar la productividad de un país. Algo similar sucede con la inversión en ciencia y desarrollo tecnológico. Los riesgos, los tiempos de recupero y los montos de inversión hacen que, tanto en Argentina como en el resto del mundo, sean los Estados los que, por lo general, movilizan esas inversiones principales.
Queda claro que el gobierno de Milei, que menciona la importancia de la productividad, tiene un discurso que choca con algo indiscutible a nivel internacional: el valor estratégico de la infraestructura. De hecho, hay distintos informes y análisis que muestran que América Latina tiene una brecha marcada en infraestructura en comparación con la Unión Europea o, incluso, con Estados Unidos.
—¿Cuáles son los sectores más perjudicados en el último año? ¿Hay alguna industria que haya logrado salir ganando en este contexto?
—Si analizamos los datos del estimador mensual de actividad hasta diciembre de 2024 y los desglosamos por sector, hay una división clara. Los sectores que más crecieron fueron el agro, la ganadería, la minería y los hidrocarburos.
Asimismo, los sectores que dependen de la demanda externa y que ya venían con una dinámica propia, como el desarrollo de Vaca Muerta o la industria minera en distintas provincias, mostraron buenos indicadores. En cambio, los sectores vinculados al mercado interno, como el comercio, la construcción y la industria manufacturera, sufrieron las mayores caídas.
—En tu cuenta de X se lee en la biografía: "Por una macro estable con igualdad de oportunidades". ¿De qué manera se puede hacer realidad ese lema? ¿Es posible que los sectores exportadores de Argentina generen los dólares que necesita el país sin descuidar el desarrollo del mercado interno?
—El desarrollo de los sectores competitivos a nivel global es una condición necesaria para el crecimiento económico del país. Es clave fomentar las exportaciones, no solo porque generan dólares, sino también porque suelen ofrecer mejores salarios en comparación con los sectores que no exportan.
Además, hay toda una cadena de valor que se puede potenciar, vinculada al desarrollo de proveedores de estos sectores. Lo vemos con Vaca Muerta, donde hay proveedores no solo en Neuquén, sino también en Santa Fe y Buenos Aires, que trabajan para la industria. Esto implica tener una política y una mirada estratégica sobre cómo hacer que estos sectores no solo generen divisas, sino que también ayuden a dinamizar el mercado local.
—¿Existe realmente una antinomia entre el mercado interno y los sectores que generan divisas y ayudan a cerrar los números de la macro? ¿Es una cuestión de elegir entre industria o campo, o pueden ser complementarios dentro de un mismo modelo de desarrollo?
—No, no son antagónicos, son complementarios. Forman parte de un mismo entramado. Esa discusión, cuando se revisan los debates, ya quedó vieja. Cuesta encontrar personas que sigan planteando la dicotomía entre industria y campo. Está claro que no es así.
Además, el campo es un gran ejemplo de cómo se puede desarrollar una cadena de proveedores locales que impulse la transferencia de tecnología y mejore las capacidades productivas del país. La agroindustria que se generó alrededor del campo es clave en ese sentido.
—Martín Caparrós menciona en El mundo entonces el caso de Níger, un país agrícola muy pobre que, al mismo tiempo, era el segundo productor mundial de uranio. Sin embargo, la explotación quedó en manos de empresas extranjeras y el país casi no recibió beneficios. Siguiendo esa lógica, ¿hace falta una decisión política para que en Argentina la cadena de proveedores se expanda y genere más valor dentro del país?
—Es una decisión política. Porque, además, hay ciertos límites estructurales que hay que entender: Argentina forma parte de cadenas globales de valor. Las empresas que llegan al país no lo hacen para instalar un modelo de producción fordista donde todo el proceso productivo sea vertical. Son parte de una cadena más amplia. Por eso, Argentina también tiene que definir cómo quiere insertarse en esas nuevas cadenas globales y qué lugar va a ocupar en un contexto internacional cada vez más cambiante.
Hoy se discuten conceptos como el reshoring y el friend-shoring, que apuntan a producir localmente o, al menos, en países "amigos" para no depender de proveedores en caso de conflictos geopolíticos. En este contexto, sectores que requieren inversiones fuertes, generalmente de empresas multinacionales, necesitan ciertas condiciones para desarrollarse. Pero también hay que pensar cómo lograr que esas inversiones no solo lleguen, sino que realmente generen transferencia de tecnología, dinamicen la industria local y, sobre todo, impulsen la generación de empleo.
Porque, al final, la discusión no es una cuestión de "industria o campo" por un tema ideológico. Se trata de mejorar la calidad de vida. Y está demostrado que estos sectores con alto desarrollo tecnológico pagan mejores salarios y ofrecen mejores condiciones laborales, lo que impacta directamente en la calidad de vida de los ciudadanos.
—El gobierno impulsó despidos y congelamiento de salarios en el sector público y promueve una reforma laboral con el argumento de facilitar la contratación y reducir costos para las empresas. ¿Se logró realmente una reforma estructural en el mercado de trabajo? ¿Cómo evaluás la dinámica del empleo privado?
—El mercado laboral ya venía registrando cambios en la composición del empleo desde hace varios años. No es algo nuevo. Lo que se ve es un traspaso de trabajadores del empleo registrado formal hacia otras formas de contratación, como el monotributo, algo que se acentuó el año pasado. Se perdieron empleos en el sector privado registrado y, en paralelo, aumentó la cantidad de monotributistas.
Es cierto que Argentina necesita adaptar su legislación laboral y repensarla. No es lo mismo una pyme que una multinacional. Pero, al mismo tiempo, no hay forma de generar empleo de calidad si la macroeconomía está desequilibrada.
Cuando Argentina tuvo estabilidad macroeconómica, a pesar de ciertas rigideces en la normativa laboral, se generó empleo de calidad en el sector privado registrado. Si este proceso que está llevando adelante Milei realmente logra estabilizar la macroeconomía de manera sostenible, el impacto en el empleo también se va a notar. Si se logra sostener la estabilidad durante cuatro, seis años o más —que, en términos históricos, sigue siendo poco tiempo, pero para la dinámica argentina sería un gran avance—, ahí se va a ver la diferencia
—Durante años, los economistas más heterodoxos sostenían que un ajuste fiscal de gran magnitud no era viable porque el gasto público es, en gran medida, gasto social. Sin embargo, este gobierno implementó un ajuste sin que hubiera grandes consecuencias inmediatas en términos de estabilidad política (las encuestas más serias reflejan un apoyo consolidado). ¿Cómo se explica este fenómeno?
—En algunos debates no se le dio el valor suficiente a lo que implica la reducción de la inflación. Cuando hay inflación alta, se pierden referencias en el mercado, lo que genera una fuerte asimetría de información que afecta tanto a los consumidores como a los proveedores.
La tendencia indica que la inflación va a seguir moviéndose en torno al 2% mensual.
La inestabilidad impide planificar, y esto no solo afecta a las empresas, sino también a las personas, que no pueden prever qué gastos van a poder afrontar el mes siguiente. En ese sentido, el gobierno logró una baja muy pronunciada de la inflación, más fuerte de lo que la mayoría de los economistas esperaba. Después se puede discutir a qué costo y si esto es sostenible en el tiempo, pero lo cierto es que se logró, y eso es un activo importante. La tendencia indica que la inflación va a seguir moviéndose en torno al 2% mensual.
—Milei plantea el objetivo de reducir el gasto total de Nación, provincias y municipios a 25 puntos del PBI para 2027, volviendo a niveles de los años 90. ¿Qué sectores van a ser los más afectados por este ajuste? ¿Es factible alcanzar esa meta sin generar conflictos sociales o económicos de magnitud?
—El gobierno empieza a trasladar el ajuste a provincias y municipios. Porque cuando se miran las partidas del gobierno nacional, más allá del discurso, ya se aplicaron recortes grandes en jubilaciones, en obra pública y en transferencias corrientes a las provincias. El margen para seguir profundizando el ajuste es cada vez menor porque el recorte fuerte ya se hizo. Ahora, en todo caso, puede venir con una podadora, pero la motosierra ya pasó.
Por eso, el mensaje es: "Les toca a las provincias y a los municipios". Aunque cuando se miran los números, muchas provincias el año pasado mejoraron sus indicadores fiscales. La gran mayoría tiene superávit primario y también superávit financiero.
Y esto se dio en un contexto en el que el gobierno nacional, de hecho, cortó las transferencias corrientes que iban, por ejemplo, a educación y frenó la obra pública, que antes se financiaba con fondos nacionales y ejecutaban las provincias. A pesar de eso, muchas lograron sostenerse, mantener el equilibrio fiscal e incluso hacerse cargo de parte de la obra pública por su cuenta.
Habría que analizar provincia por provincia y municipio por municipio, porque las realidades son muy distintas. No todas las provincias están en la misma situación, y ahí es donde Argentina tiene que repensar su estructura productiva a nivel regional. Si se miran los números del año pasado, Neuquén sobresale en todo, mientras que otras provincias, como Formosa, están mucho más golpeadas.
Hace falta una discusión profunda sobre el federalismo. Es fácil decir que cada provincia se enfoque en lo que ya tiene: hidrocarburos, minería, agro. Pero, ¿qué pasa con las que no tienen un sector tan fuerte que les permita no solo generar empleo, sino también recaudar lo suficiente para sostener educación, seguridad y salud, que son responsabilidad de los gobiernos provinciales?
—¿Cómo se hace para ayudar a esas provincias a desarrollar capacidades productivas más sólidas? ¿Cómo se las puede potenciar?
—La mirada tiene que ser estratégica y pragmática. Hay que pensar cómo se pueden insertar esas provincias tanto en el mercado interno como en el comercio exterior.
Oportunidades hay. Existen ejemplos en distintos países y ciudades donde parecía imposible producir determinado bien o servicio, pero con decisión estatal y una buena sinergia con el sector privado, se logró. Lo mismo pasó en Argentina: no todos los cultivos eran originarios de cada provincia, y muchas veces fueron introducidos con apoyo estatal. El poroto de soja, por ejemplo, no es nativo de Argentina y, sin embargo, hubo una política del Estado para desarrollarlo y luego el sector privado lo potenció, hasta que el país se convirtió en uno de los principales productores de soja a nivel mundial.
—Históricamente, desde el liberalismo se planteó que con cepo no se podía crecer, pero hoy algunos sostienen que, bajo ciertas condiciones, sí es posible. ¿Qué cambió en la economía argentina para que ahora se argumente que se puede crecer con cepo?
—Desde la consultora Analytica, ya el año pasado decíamos que Milei iba a cerrar un acuerdo con el FMI antes de las elecciones, cuando una parte del mercado sostenía que eso no iba a pasar. Se creía que el gobierno iba a tratar de evitarlo, pero cuando se miraban los números y las necesidades de caja en dólares, era lógico que iba a tener que hacerlo. Sobre todo porque el riesgo de no acordar era muy alto y podía llegar a las elecciones en una situación más crítica.
Desde el punto de vista político, tiene más sentido cerrar un acuerdo en el primer trimestre del año. Si después hay que hacer modificaciones, se llega con cierto margen antes de las elecciones. Recordemos que cuando Massa asumió, hizo un fuerte ajuste fiscal y un cambio en la política tarifaria, pero no se animó a tocar el tipo de cambio, y eso terminó explotando en las PASO.
Apostó a que podía sostenerlo en un año de sequía, pero fue un riesgo grande. Al final, sucedió lo que muchos advertimos al analizar los números: no daban. Y lo que terminó de complicar a Massa fue, entre otras cosas, el resultado de las PASO y el discurso de Milei, que en ese momento hablaba de dolarización. No era el Milei presidente que conocemos hoy, sino un candidato con un discurso más disruptivo, que la política todavía no tenía del todo identificado.
Desde Analytica siempre sostuvimos que el acuerdo con el FMI era inevitable. También seguimos planteando que este nuevo préstamo va a implicar, al menos, empezar a dar señales de que el cepo se va a desarmar progresivamente. Es difícil pensar que Argentina llegue a las elecciones con este nivel de restricciones cambiarias.
Es lógico que el gobierno no levante el cepo de un día para el otro, y es una decisión pragmática. Si bien contradice el ideario liberal y lo que el propio Milei decía en campaña, fue una decisión acertada. No están dadas las condiciones para un desarme total del cepo, mucho menos para una salida como la que hizo Mauricio Macri.
—¿El gobierno podría haber intentado llegar a las elecciones sin firmar un acuerdo con el Fondo, pero decidió avanzar antes para reducir el riesgo político y económico?
—Podría haber intentado. Sin embargo, para no asumir tanto riesgo político y no poner en juego la estabilidad ni su competitividad electoral, decidió avanzar con el acuerdo en el primer trimestre.
Hay que tener en cuenta que este es un gobierno que, en muchas cosas, no es conservador en términos de política económica. Después se puede estar de acuerdo o no con las medidas que toma, pero claramente no se aferra al statu quo.
El gobierno avanzó porque creía que era necesario y tomó la iniciativa en ese sentido. Cómo fue la negociación en detalle, no lo vamos a saber. Pero, si se mira desde afuera, se puede hacer una lectura de que, dado que los números estaban complicados, lo lógico era cerrar un acuerdo con el FMI lo antes posible. Eso le permitía despejar vencimientos y, además, dar la señal de que va a bajar el riesgo país, lo que a su vez va a facilitar que Argentina vuelva a colocar deuda en el exterior. Desde esa perspectiva, puede ser un win-win.
La única discusión pasa por el tipo de cambio. Porque, en términos fiscales, ¿qué le va a pedir el Fondo que el gobierno no haya hecho ya? De hecho, en sus revisiones, el FMI lo que planteaba era mejorar la calidad del ajuste, es decir, menos motosierra y más podadora. El punto de tensión parece estar en que el Fondo le exija al gobierno dejar de intervenir en los dólares paralelos y avanzar con la flexibilización del cepo. Y el gobierno, por su parte, puede responder: "Si hago eso, corro el riesgo de acelerar la inflación y no quiero hacerlo".
—¿El acuerdo entre el FMI y el gobierno está asegurado?
—Sí, sí. Al menos desde nuestro análisis, estamos convencidos de que se va a cerrar. Y seguramente va a ser un acuerdo en el que el gobierno, al menos desde lo que se puede ver desde afuera, va a negociar con más margen. Una cosa es sentarse a negociar desde la urgencia y otra es hacerlo desde una posición de fortaleza.
—¿Hoy el gobierno negocia desde una posición de fortaleza?
—Sí. En términos cambiarios puede ser discutible, pero al menos puede mostrar que logró bajar la inflación, que tiene mejores números fiscales de los que el propio Fondo le pedía y que está saneando la hoja de balance del Banco Central. Con esos argumentos, puede presentarse ante el FMI como un actor creíble, que llevó adelante políticas que muchos pensaban que no iba a poder implementar. En ese sentido, sí tiene herramientas para negociar con el Fondo. Ahora, en términos cambiarios, el FMI también puede decirle: "Veo que necesitás dólares", y ahí la negociación puede volverse más compleja.
—¿El préstamo del Fondo va a ser de US$ 20.000 millones?
—Esa es la gran pregunta. Y, de hecho, uno diría que tiene sentido que el gobierno no haya enviado al Congreso un programa detallado con el FMI. No sé si está bien o mal, pero sí es lógico: sería una locura discutir toda la política económica con todos los diputados y senadores.
Lo que sí debería haberse informado es el monto y la tasa de interés, que es lo habitual. Pero no lo hicieron, y eso puede ser porque el monto todavía no está definido o porque, si lo estuviera, informarlo permitiría hacer un ejercicio de caja y evaluar para qué alcanzan esos dólares y para qué no. Y si el mercado lo detecta, podría adelantarse y especular con la información. No mostrar las cartas en ese punto tiene sentido. Como policymaker, tiene mucho sentido. Los cambios de régimen cambiario no se anuncian, se hacen.
—El Gobierno logró reducir la inflación con un tipo de cambio cuasi fijo, lo que genera un "encanto" en la sociedad por la mejora del ingreso en dólares. ¿Hasta qué punto creés que este esquema puede sostenerse sin generar tensiones futuras? ¿Qué señales indicarían que la estabilidad actual empieza a volverse insostenible?
—Hasta ahora, el esquema se sostuvo, pero, obviamente, de manera contable no se mantiene por el ingreso de capitales productivos, sino por la cuenta financiera. Se puede sostener mientras sigan entrando dólares por esa vía, porque, si no, se perderían reservas, y no hay margen para seguir perdiendo.
El año pasado, el gobierno logró estirar esta situación con el endeudamiento del sector privado y con el blanqueo de capitales. Una vez que se agote el efecto de estas herramientas, llega el FMI. Por eso, este esquema no es sostenible en el tiempo, y los economistas advertimos que mantener un déficit de cuenta corriente creciente no es viable.Pero el gobierno dice: "Sí, lo puedo hacer". Y ahí está la discusión. Si todos los días el Banco Central vende reservas sin una posición compradora clara, el mercado se va a empezar a poner nervioso. Todavía estamos en un esquema frágil, sin dudas.
El gobierno está interviniendo constantemente en los dólares financieros. Lo que logró fue estabilizar el mundo de los pesos, pero no el de los dólares. Hay inflación a la baja, un aumento en la demanda de dinero en pesos, recuperación del crédito y superávit fiscal. Pero el problema sigue siendo el universo de los dólares, que todavía no se logró estabilizar.
—Si bien hubo cierta recuperación de los ingresos, el consumo sigue en caída porque los aumentos salariales son absorbidos por el incremento de tarifas y el costo de vida. ¿Cómo evaluás esta dinámica? ¿Creés que puede haber una reactivación del consumo en la segunda mitad del año?
—Hay una recuperación del salario privado registrado, y eso se nota en algunos indicadores de consumo, sobre todo en bienes durables. El crédito está creciendo mucho, y eso también moviliza el consumo, que es una de las ventajas de un proceso de desaceleración de la inflación. A su vez, la apreciación cambiaria facilita la compra de bienes durables.
¿Dónde sigue estancado? En el consumo masivo, por ejemplo, en supermercados, que dejaron de caer, pero todavía no repuntan. El gobierno parece conforme con la recuperación, pero cuando se observa qué paritarias busca promover, queda claro que trata de alinearlas con su proyección de inflación, lo que no implica una recuperación de la pérdida salarial.
Lo mismo sucede con las jubilaciones. Si bien dejaron de caer y crecen en términos interanuales, la ley de movilidad jubilatoria sigue funcionando como un mecanismo de indexación que no permite recuperar la fuerte pérdida que sufrieron en los últimos años. Tanto los ingresos de los trabajadores como los de los jubilados quedaron muy por debajo de los niveles de hace una década.
El consumo puede seguir creciendo porque los procesos de estabilización tienden a ser expansivos y el crédito todavía tiene margen para seguir subiendo. Aunque, si en algún momento los salarios y las jubilaciones no empiezan a recomponerse, no solo en comparación con 2023-2024, sino también en relación con 2018, el gobierno se va a chocar con un techo.
Gran parte de los problemas actuales vienen desde la crisis de balanza de pagos que golpeó al gobierno de Mauricio Macri en 2018. En 2017, los indicadores sociales eran buenos, con crecimiento del salario real y cierta estabilidad. Pero, a partir de la crisis cambiaria, todos los indicadores comenzaron a caer y ninguno volvió a los niveles previos de 2016-2017.
Hasta que no haya una recomposición salarial, una mejora en las condiciones laborales y una recuperación de las jubilaciones, no se puede pensar en un crecimiento sostenido del consumo.
—¿Qué escenario anticipás tanto en la macro como en la microeconomía para octubre, en pleno mes electoral?
—Si se analizan los distintos indicadores y herramientas que tiene el gobierno, no parecería que octubre vaya a ser un mes particularmente complicado. No se debería llegar con una economía descontrolada ni con un aumento fuerte de los desequilibrios. El escenario que proyectamos en Analytica para este año es de recuperación de la producción y crecimiento.
—El último informe de Management & Fit muestra que la aprobación de la gestión de Milei se mantiene relativamente alta (49,6%), pero solo el 28,2% de los encuestados califica positivamente la situación económica. ¿Cómo se explica este desacople entre la imagen del gobierno y la percepción económica?
—Si se miran los indicadores, el salario, las jubilaciones, los puestos de trabajo y la producción cayeron. El año 2024 fue uno de recesión. Es cierto que la caída fue menor a la que proyectamos la mayoría de los economistas, y en eso hay que reconocerle un punto al gobierno. Pero fue un año recesivo, y todos los datos lo confirman, además de ser un año de pérdida de poder adquisitivo para las familias.
Si a eso se suma la baja de la inflación, parece que muchas familias ponderan más esa estabilidad, aunque implique resignar otras cosas. La clave es hasta cuándo.
También hay que ver quiénes pueden sostener ese sacrificio. No es lo mismo alguien con un salario privado registrado, que perdió poder adquisitivo pero solo tuvo que restringir ciertos gastos recreativos, que alguien que ya venía golpeado. Hay sectores que vienen sacrificando hace años y simplemente no pueden dar más.