Burbuja tecnológica, deuda e infraestructura

Cuando se habla de "burbujas" el foco está puesto naturalmente en las "valuaciones", ya sea de compañías, activos, etc. Ahora bien, una primera diferenciación que debe hacerse al analizarse la existencia una burbuja, y que hace al resto de la cuestión, es si la misma es "financiera" o "industrial".

Cuando se trata de una burbuja "financiera" significa que la misma fue creada y alimentada por el sistema financiero, y post explosión por lo general no suele quedar nada de "lo nuevo" creado durante el período; en cambio, cuando la burbuja es "industrial" lo que sucede es que post explosión sí suelen sobrevivir nuevas piezas -léase "empresas"- creadas dentro de dicha ebullición, las cuales pasan a representar por lo general el nuevo paradigma de los negocios. 

Para esto sirve mucho comparar la burbuja de las puntocom, de fines de los '90, con la burbuja de las hipotecas subprime que derivó en la crisis financiera del 2008. Mientras que tras la GFC -Global Financial Crisis- no sobrevivió prácticamente ningún nuevo actor/instrumento nacido al fragor de dicha burbuja, tras la explosión de la burbuja puntcom sí sobrevivieron actores súper relevantes hasta el día de la fecha como lo son, por ejemplo, AMZN y GOOGL. 

• Un caso aún más gráfico, aunque mucho más lejano en el tiempo, sería la infraestructura ferroviaria que subsiste en Inglaterra tras la explosión de la burbuja del ferrocarril en 1860.

Yendo al contexto actual, hoy en día se discute si estamos en torno a una nueva burbuja en lo que refiere al ecosistema de la IA, todo ello dentro de un marco más amplio en el cual también se discute si las valuaciones no son en general "excesivas", o al menos "exigentes", se trate o no de empresas vinculadas al sector. 

Ahora bien, a diferencia de episodios anteriores de exceso especulativo, el ciclo actual de la IA se financia en gran medida por empresas rentables y con abundante liquidez, y se sustenta en una sólida demanda. En tal sentido, el margen de free cash flow del sector tecnológico, cercano al 20%, es más del doble que el de fines de los '90, lo que subraya tanto la sólida rentabilidad de las compañías como su capacidad para autofinanciar la inversión en IA. 

• Asimismo, el gasto en IA también se traduce en una demanda monetizada de hardware, servicios en la nube y software de IA, lo cual en paralelo justifica la continua inversión.

Respecto de las ganancias, el crecimiento de las mismas en el sector tecnológico ha sido extraordinario, pero justo es reconocer que las expectativas han aumentado aún más. Dicho ello, el sector tecnológico ha representado en los últimos 12 meses el 36% de las ganancias y el 56% del crecimiento del CAPEX de todo el S&P 500. Naturalmente, una desaceleración en la adopción de la tecnología por parte de las empresas, limitaciones de energía u obsolescencia del hardware más rápida de lo previsto podrían dejar a los mercados -no sólo al sector- vulnerables a cualquier "tropiezo".

Dicho todo lo anterior, la discusión sobre si estamos frente a una burbuja adoptó una cariz más sensible en los últimos meses en función del abultado financiamiento que están recibiendo/otorgando importantes jugadores del sector de la IA -rápidamente se nos vienen a la cabeza NVDA, ORCL y OpenAI-, y ello tiene su justificativo en que históricamente ha sido el "apalancamiento excesivo y generalizado" el combustible que ha terminado convirtiendo a las burbujas en algo realmente peligroso. 

En tal sentido, tanto en la crisis del '29 como en la GFC el endeudamiento era visiblemente desmesurado. En el primero, por el uso excesivo de margen para adquirir acciones; en el segundo, por el otorgamiento ultra extendido de créditos hipotecarios que no podían ser repagados.

Yendo a lo concreto, más allá de ciertos ejemplos de valuaciones exorbitantes -léase, p.ej., TSLA o PLTR-, la generalidad es más bien de valuaciones exigentes pero aún por debajo de la exuberancia de la época de las puntocom. 

Y en cuanto a nivel de apalancamiento, los casos más notorios como los mencionados previamente -NVDA, ORCL y OpenAI- no son la muestra de algo generalizado, lo cual no quita que se observen algunos casos aislados, los cuales no impactarán en el ecosistema general sino en su disputa sectorial con otros competidores. Un claro ejemplo es la antinomia entre CRWV (CoreWeave, Inc.) y NBIS (Nebius Group N.V.), actores relevantes del sector data centers: el primero ha cimentado su crecimiento en base a una importante deuda mientras que el segundo prácticamente no la utiliza, lo cual seguramente tenga importantes consecuencias en sus respectivas sendas de crecimiento. 

En definitiva, a diferencia de "burbujas financieras" lo que ahora está sucediendo es que el sector de la IA está construyendo una infraestructura real para satisfacer la creciente demanda en prácticamente "todos" los sectores -industria, servicios públicos, finanzas, salud, etc.- por lo cual, si bien hay mucho en juego y la visibilidad de los ganadores finales es limitada, lo cierto es que el presente se parece menos a una burbuja y más al tumultuoso comienzo de una transición estructural.

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