El sector externo post electoral: la madre de todas las batallas
El enorme exceso de demanda de dólares heredado de la administración justicialista es dramático, tanto en flujos como en stocks.
El desequilibrio stock. El BCRA le debe a los importadores US$ 18.500 millones, las Reservas Netas y Líquidas del BCRA son negativas en US$ 13.000 millones y la deuda pública en dólares, descontando los bonos en poder del sector público (FGS, BCRA, bancos públicos y provincias -no constituyen deuda pública, sino deuda intra-Estado-) es un flujo estimado de, aproximadamente, entre US$ 28.000 millones en 2026 y US$ 22.000 millones en 2032. Por su parte, el stock de deuda pública en dólares asciende a cerca de US$ 200.000 millones. Si descontamos la deuda con el FMI, eternamente refinanciable, cerca de US$ 60.000 millones, el problema asciende a cerca de US$ 140.000 millones.
Finalmente, la estabilidad cambiaria no requiere solamente que las Reservas Líquidas no sean más negativas, es decir, US$ 0. No existe un stock preciso de Reservas óptimo. El economista Dani Rodrik, en base a un estudio sobre países emergentes, lo estimó en 4 meses de importaciones. Tal cosa equivale en Argentina, a un promedio histórico de US$ 25.000 millones. Problema stock total: cerca de US$ 200.000 millones en valor nominal (no en valor presente).
El desequilibrio flujo. Supongamos el levantamiento pleno del cepo cambiario, incluyendo en un mercado único y libre de cambios la demanda de las empresas. El actual modelo populista libertario de atraso cambiario, apertura económica y desacumulación de Reservas Netas arrojará, más temprano que tarde, una balanza comercial de bienes negativa estimada en cerca de US$ 10.000 millones. La cuenta "viajes" (servicios reales), otros US$ 10.000 millones. El pago de los intereses de la deuda ascendería a cerca US$ 5.000 millones. La demanda de multinacionales (remesas al exterior) y las corporaciones (pago de intereses de ONs en dólares), es desconocida. De un modo conservador, podría ser estimada, en forma modo nocional, en cerca de US$ 5.000 millones.
Por su parte, la especulación financiera (demanda de dólares) también es desconocida. En un escenario de relativa volatilidad cambiaria, como el que se espera entre octubre 2025 y octubre 2026, podría estimarse en ventas del BCRA cercanas a US$ 10 millones diarios (no se tiene en cuenta, obviamente, las ventas surgidas de la balanza comercial negativa y pagos de deuda, que no constituyen especulación), si es que no ocurren episodios críticos. En Argentina existen cerca de 240 días hábiles. Por lo tanto, la demanda especulativa de dólares podría ascender, en forma muy nocional, casi arbitraria, a US$ 2.400 millones de dólares. Problema flujo total: cerca de US$ 30.000 millones.
Flujos más stocks: cerca de US$ 230.000 millones. Un numerito.
El tipo de cambio real. Con el actual tipo de cambio real, en los niveles de Convertibilidad, el problema sólo puede empeorar. Un tipo de cambio real medianamente competitivo corregido por carga tributaria, equivalente a $1,3 "de la Convertibilidad", asciende a $1.800 "a los precios de hoy" (el dólar Néstor equivalía en promedio a $2 de la Convertibilidad).
Fuente: Maynard en base a BCRA y MECON
Para alcanzar dicho tipo de cambio nominal sería necesario un salto discontinuo del orden del 60-70%, hasta $2.300-2.500, para que luego, pass through mediante, se alcance el nivel de $1.800 "a los precios de hoy". Se trata de una devaluación moderada (el salto cambio de diciembre de 2015 ascendió a 50% y la sangre no llegó al río en materia inflacionaria).
Este tipo de cambio sería competitivo siempre y cuando el nivel de apertura económica fuera menor al de la Convertibilidad, ya que para aquella apertura un tipo de cambio competitivo hubiera ascendido, más o menos, a $1,5 "de la Convertibilidad". Un tipo de cambio competitivo y estable solucionaría el problema flujo al cerrar el desequilibrio de la Cuenta Corriente del Balance de Pagos.
Una propuesta de política económica
1. Mantener la deuda stock con los importadores, o irla disminuyendo muy suavemente.
2. Seguir canalizando la demanda de dólares de las empresas en el mercado CCL.
3. Reestructurar las deudas con el FMI y otros organismos internacionales a muy largo plazo y a menores tasas de interés, acordes al menor riesgo sistémico derivado del superávit externo, que permitiría a su vez acumular Reservas Netas.
4. Dadas estas condiciones, Argentina volvería a los mercados de capitales debido a la baja del riesgo país hasta una zona de 300-400 bp (EMBI+ AR de J. P. Morgan), pudiendo así llevar adelante el roll over de la deuda pública en dólares, estirando plazos y disminuyendo tasas de interés.
Fuente: Maynard en base a MECON
5. Aún así, un problema de una magnitud de US$ 25.000 millones anuales (si suponemos un plazo de gracia para los organismos, el problema sería menor) en los próximos 7 años, aún con roll over, equivaldría a la mayoría del superávit comercial, aún con tipo de cambio competitivo, Vaca Muerta incluida. Es decir, habría que usar toda la bonanza para pagar la deuda. Y que no venga un viento de afuera. Si repasamos la historia argentina reciente, hubo 5 shocks desde abril de 2018. Una locura. Seguí a El Economista en Google Agreganos a tus medios preferidos. + Agregar