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¿Provincias sobreendeudadas?

Desde la salida del default, las provincias emitieron US$ 4.650 M, y resta todavía que salgan a buscar más de US$ 4.000 M más. ¿Hay riesgos de exceso de deuda?

13-06-2016
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Tras el acuerdo con los holdouts y el endeudamiento de la Nación, las provincias salieron masivamente a buscar dólares en el mercado internacional. A priori, la iniciativa fue celebrada por los que sostenían que Argentina se había quedado fuera del concierto internacional financiero y había desaprovechado las oportunidades que le ofreció un contexto global de tasas en niveles históricamente bajos. Asimismo, el endeudamiento aparecía como una solución a las necesidades de inversión (concretamente en infraestructura) heredadas de los años recientes.

Sin embargo, algunos economistas empezaron a preguntarse y advertir en los últimos días por los riesgos que puede traer un endeudamiento desmesurado de las provincias. ¿Existe ese riesgo?

“Si bien la preocupación es atendible, lo cierto es que hoy las provincias están muy poco endeudadas. El pasivo provincial total no llega a 4% del PIB”, escribe el economista Federico Muñoz a propósito de ese debate en el último informe de su consultora.

En la misma línea opinan los demás especialistas consultados. Es que, en la última década, la mayoría de las provincias llevaron adelante un proceso de fuerte desendeudamiento. En términos reales, según NOAnomics, el stock de deuda entre 2003 y fines de 2015 se había reducido 60% a US$ 259.000 M, con unas pocas provincias con niveles considerables de deuda en dólares. Como escribía Gustavo Neffa, socio y director de Research for Traders, en una edición reciente de El Economista, “a fines de 2002, el stock de deuda de las provincias superaba el 20% del PIB de Argentina. En 2014, se había reducido a poco más de 7%”.

De este modo, el margen para endeudarse que tienen las provincias todavía es grande. “Por ahora ese riesgo no existe porque la deuda externa provincial es baja en términos históricos. Y dicho problema se diluye ademas por las tasas de crecimiento que se espera que se den a partir del próximo año”, señala Neffa.

“Como recién las provincias vuelven a tener la posibilidad de conseguir financiamiento por ahora no hay riesgo, pero el ritmo de las colocaciones debería atenuarse en el mediano plazo”, considera Félix Piacentini, director de NOAnomics.

Todos coinciden, en cambio, en que el riesgo es que los dólares que ingresen vía endeudamiento vayan a financiar gastos corrientes, una tentación presente en un contexto de cuentas públicas en rojo en la mayoría de las provincias. “Me preocupa para qué se usan los fondos. Claramente es para financiar gasto corriente y déficit fiscal, y no es sustentable a largo plazo; puede terminar en crisis”, opina Diego Martínez Burzaco, economista jefe de Inversor Global.

“Me preocupa para qué se usan los fondos. Claramente es para financiar gasto corriente y déficit fiscal, y no es sustentable a largo plazo; puede terminar en crisis”, opina Diego Martínez Burzaco

Usar el endeudamiento para financiar el déficit fiscal ?tanto a nivel nacional como en el plano provincial? puede contribuir a suavizar el ajuste del gasto público que es social y políticamente costoso. La contracara, no obstante, es que el reordenamiento de las erogaciones se postergue eternamente y requiera a futuro más endeudamiento, lo que a fin de cuentas termina incrementando el servicio de la deuda al tiempo que reduce la capacidad de pago de la deuda. “Dado que en general se está en un contexto deficitario provincial, esto dependerá mucho del uso que se le dé a estos créditos, ya que si se lo hace para consolidar una estructura de gasto fuertemente apoyada en gasto corriente (personal, seguridad social en las provincias que todavía está, y transferencias), la deuda como fuente de ingresos no es recomendable a largo plazo. Hoy ese riesgo de un uso no recomendable de deuda para financiar gasto corriente y cubrir baches financieros está presente, y se hará efectivo en caso que las provincias aprovechen el aire que le den estos fondos para postergar el necesario reordenamiento de sus cuentas”, subraya Barraud.

“Si no se corrige el hecho de que la tasa de crecimiento de los gastos supere a la de los ingresos, por más deuda que se tome a partir de niveles bajos, es un problema a nivel fiscal. Pero es momento de sumar todo el endeudamiento, interno y externo, ya que la caja de donde sale la plata para repagarlo es una sola”, suma Neffa.

 Las tasas a las que se endeuden las provincias, así como el peso que tendrán sobre sus recursos, están atados también a la suerte que corra la economía nacional. Cuanto mayor sea la reactivación económica, las provincias se van a encontrar con mayores ingresos y por ende, mayor capacidad de pago y más capacidad para prescindir de futuros endeudamientos. “Argentina necesita volver a crecer y las provincias también. Si esto ocurre los intereses podrán pagarse al disponer de mayores recursos. Cuando en unos años lleguen los vencimientos de capital, veremos si el mercado internacional sigue abierto y disponible para hacer un roll over”, concluye Martínez Burzaco.

En ese sentido, coinciden los especialistas consultados, las tasas son más bajas que previo al acuerdo con los holdouts, aunque todavía se mantienen altas en términos internacionales, e irán bajando si lo hace la tasa a la que se endeuda la Nación. “Para las emisiones en moneda extranjera las tasas son buenas para la situación actual argentina, pero son altas para un mundo de tasas negativas. Eso también creo que explica porqué hay montos ofertados varias veces superiores a los demandados”, describe Piacentini.

“Conviene esperar que bajen más, pero eso dependerá del apuro por refinanciar deudas, pagar salarios y/o encarar obras de infraestructura. Pero ya la provincia de Buenos Aires paga un spread de apenas 75 puntos básicos por encima del soberano, lo cual es un nivel mínimo que difícilmente baje. Tendrá que bajar el riesgo soberano, que creo yo podría continuar su tendencia, aunque de forma mucho más moderada de lo que vino haciéndolo hasta ahora”, señala Neffa.

Hasta ahora, las tasas que han venido pagando las provincias desde que se alcanzó el acuerdo con los holdouts fueron de aproximadamente 6% para los bonos de menor duración y 9% para los de mayor plazo. Neuquén colocó US$ 235 M a 8,6% a 12 años; Mendoza emitió US$ 500 M a ocho años con una tasa de 8,375%; la Ciudad de Buenos Aires colocó US$ 890 M a 7,625% a 11 años; Córdoba lo hizo por US$ 725 M a 7,125% a cinco años; Chubut por US$ 50 M a 8,8%; y la provincia de Buenos Aires, por US$ 1.250 M antes de la salida del default a 9,37% a ocho años, y otros US$ 1.000 M la semana pasada a tres y diez años con tasas de 5,75% y 7,7%, respectivamente.

En tanto, Santa Fe, Salta, Entre Ríos, Tierra del Fuego, por separado, y La Rioja, Catamarca, San Luis, Misiones, Corrientes , Chaco y La Pampa, en forma conjunta, saldrían en las próximas semanas, al igual que Chubut, Neuquén, Mendoza y la provincia de Buenos Aires, que volverán a hacerlo. En total, los distritos que emitirán nueva deuda sumarán alrededor de US$ 4.000 M más a los US$ 4.650 M ya colocados.

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