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Las alternativas del BCRA frente al exceso de dólares

Frente al exceso de oferta de divisas en el mercado de cambios, el BCRA, más allá de que su retórica sigue enfocada en la inflación, parece enfrentar dos variantes estilizadas para encarar el atraso cambiario. ¿Cuáles son?

25-06-2016
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por Federico Furiase y Martín Vauthier (*)

Luego de convalidar una caída en el tipo de cambio de referencia a la zona de $13,75 hasta mediados de la semana pasada, el BCRA parece intentar ahora poner un piso al dólar ante la profundización del atraso cambiario financiero (que es menor en el caso del tipo de cambio de exportación, ya que este último incorpora el efecto de la apreciación en las monedas de los principales socios comerciales de la Argentina, la suba en los precios de las materias primas agropecuarias desde noviembre y los cambios en el esquema tributario del comercio exterior). Vale recordar que si se considera la evolución de la inflación local y la estadounidense en el período, el dólar se encontraba, a $13,75, apenas 10 puntos por encima del vigente a fines de noviembre del año pasado.

Por todos lados Frente al exceso de oferta de divisas en el mercado de cambios, donde se combinan los dólares comerciales de la cosecha (aunque en retroceso en las últimas semanas frente a la baja en la cotización del dólar) con los dólares financieros de las colocaciones de provincias (que también apuntan a cuotificar la conversión a pesos en la medida que los requieren), el BCRA, más allá de que su retórica sigue enfocada en la inflación, parece enfrentar dos alternativas estilizadas para encarar el atraso cambiario.

Por un lado, en un esquema similar al elegido hasta la semana pasada, no intervenir decisivamente en el mercado de cambios y dejar apreciar nominalmente el tipo de cambio, recurriendo a bajas de tasas de magnitud (¿100 puntos básicos?) para intentar acotar el atraso cambiario. Por el otro, intervenir con decisión en el mercado para sostener al dólar, con la emisión de pesos consecuente, y apaciguar el ritmo de baja en la tasa, algo que se observó durante esta semana con la suba de casi 70 centavos en el dólar desde el jueves y la baja de 75 puntos básicos en la tasa a 35 días de Lebac en la última licitación, dejando sin modificaciones la tasa larga. Nótese que “intervenir con decisión” no implica necesariamente hacerlo con grandes montos, sino dar la señal de que el dólar tiene un determinado piso, de manera de internalizar en la demanda privada, en forma creíble, esa restricción impuesta desde la autoridad monetaria.

Considerando el equilibrio dólar- tasa actual, la segunda alternativa luce a nuestro juicio más atractiva, dado que permitiría al BCRA sumar reservas al tiempo que la baja gradual de tasas y el sostenimiento de un dólar menos apreciado conlleva menores riesgos sobre la demanda de dinero, además de dar mayor aire a los sectores transables sin necesariamente agregar presión a la inflación (considerando que, en un contexto de precios mayormente inflexibles a la baja y con un dólar que tocó $16 en febrero/marzo, muchos precios de la economía ya están fijados tomando un tipo de cambio mayor al $13,75 vigente la semana pasada).

Por el contrario, una mayor caída nominal en el precio del dólar y tasas en pesos significativamente más bajas podrían generar en algún momento un impacto sobre la demanda de dinero ante la perspectiva de un dólar muy barato y la insuficiencia de la tasa de pesos para compensar el riesgo cambiario. No obstante, el riesgo de dejar mover al dólar un poco todos los días durante varias jornadas, frente a la alternativa de moverlo en forma discreta y luego convalidar una flotación en un rango más acotado, es despertar nuevamente la dolarización de cartera del sector privado en una magnitud no deseada, requiriéndose una intervención en sentido contrario de la autoridad monetaria para estabilizar la situación, con los costos asociados.

Las herramientas

En cualquier caso, y más allá de la dinámica de corto, queda claro que el BCRA dispone de herramientas para manejar la trayectoria del tipo de cambio y evitar movimientos bruscos (y no deseados), considerando además que parte de los dólares que hoy no ingresan al mercado de cambios (colocaciones de provincias o dólares comerciales) podrían liquidarse en los meses que siguen, y que la apertura de la cuenta capital y las perspectivas de cosecha para la próxima campaña sostienen la oferta de divisas hacia adelante.

Si el BCRA efectivamente optó por la segunda alternativa ante el actual equilibrio, enfatizando la cautela en la baja de tasas y poniendo un piso al dólar, ello no necesariamente colisionaría con la retórica de la entidad, siempre focalizada en la desinflación. El hecho de que la inflación haya caído desde los máximos de los últimos meses, una vez dejados atrás los efectos de la corrección de precios relativos, y pueda estabilizarse en los próximos meses sin volver a registrar bajas considerables mes a mes podría constituir un argumento consistente para que el BCRA siga poniendo el acento en la cautela a la hora de seguir recortando tasas.

(*) Economistas de Estudio Bein & Asociados y profesores de la maestría en finanzas de la UTDT.

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