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Paso a paso

El reordenamiento macro requiere acceder a financiamiento externo

16-02-2016
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Salir del cepo y unificar el mercado cambiario era tan urgente como necesario, pues había un serio riesgo de crisis de balance de pagos y ajuste desordenado como tantas veces se dio en la historia económica de nuestro país. Gracias al shock de oferta de divisas que realizó el agro, la estrategia que adoptó el Gobierno para salir del cepo viene dando resultados positivos dado que el tipo de cambio no se descontroló y se mantiene dentro de un rango aceptable de flotación sin necesidad de intervención del BCRA. En este contexto, las reservas internacionales volvieron a superar los US$ 30.000 M de la mano de financiamento de bancos internacionales. Seguir este camino es crucial para contener las expectativas de devaluación en meses en los que la inflación es la gran protagonista.

El principal activo que tuvo el equipo económico para liberar el mercado cambiario fue el aporte de divisas del agro. De hecho, tras la quita de retenciones y la devaluación, las exportadoras de cereales y oleaginosas ingresaron US$ 4.500 M al mercado local. Si bien el Alfonso Prat-Gay había anunciado que ingresarían US$ 6.000 M, el shock de oferta fue suficiente para abastecer la demanda de importadores, de ahorro del sector privado y la pesada cuenta de viajes. Con el mercado cambiario prácticamente estabilizado entre oferta y demanda, el BCRA dejó de sacrificar reservas para contener la cotización del dólar e inclusive pudo comprar casi US$ 400 M.

En este contexto de excedente de oferta de divisas, el tipo de cambio mostró una tendencia volátil durante los primeros veinte días moviéndose en una banda de entre $13 y $14, pero en las últimas dos semanas mostró un camino alcista y menos volátil, subiendo a un ritmo de casi 8% mensual.

Con pocas intervenciones en el mercado de cambios, las reservas internacionales se mantuvieron relativamente estables. El repunte llegó el 29 de enero cuando el BCRA logró el prometido puente financiero a través de un préstamo por US$ 5.000 M de bancos extranjeros (usando como garantías Bonar 22, 25 y 27 que le canjeó recientemente al Tesoro por las Letras Intransferibles), operación que permitió que las reservas se ubiquen en torno a los US$ 30.000 M, el nivel más alto desde el pago de Boden 2015 en octubre pasado.

La inflación

Mientras apunta a sacar al tipo de cambio de la agenda, la política monetaria del BCRA sigue dando señales de que su principal objetivo es la moderación de la expansión monetaria para bajar la inflación. De hecho, a través de una fuerte emisión de letras en moneda local (el stock de subió más de $125.000 M ?+50%? desde que asumió Federico Sturzenegger), la entidad logró reducir la expansión de la base monetaria del 45% a menos del 30% interanual. Con un mercado cambiario que luce equilibrado, con baja intervención del BCRA, para poder continuar con esta política es de suma importancia que el Tesoro haga su aporte y demande menos financiamiento. Si no lo hace (tal como parecen indicar las metas fiscales anunciadas por el PratGay), obligará al BCRA a endurecer la política monetaria, presionando al alza a las tasas de interés.

Con el crecimiento de las reservas internacionales y la reducción en la expansión monetaria, el BCRA logra mejorar su balance. El ratio de cobertura de la base monetaria con reservas internacionales cerró enero por debajo de los $20, 25% por debajo del nivel previo a la salida del cepo (para igualar el tipo de cambio de cobertura con el oficial las reservas deberían subir US$ 12.000 M más). Sin dudas, seguir por este camino le dará mayores fundamentos para que el Gobierno modere las expectativas de devaluación en un contexto en el que la inflación, las paritarias y el entorno internacional son frentes de riesgo latente.

Así las cosas, es importante mantener un adecuado diagnóstico de la performance del mercado cambiario. Sin dudas, la buena dinámica de enero fue causada por un shock de oferta de divisas transitorio (en las últimas dos semanas la liquidación del agro se redujo a la mitad ?de US$ 160 M a US$ 80 M? y esperamos que continúen en esta tendencia en las próximas semanas hasta que comience a ingresar la cosecha gruesa) que, como tal, deberá ser sustituido para evitar que vuelva la tensión en el mercado de cambios y que las expectativas de devaluación se disparen en plena gesta del Gobierno para moderar la inflación.

Con este marco, cobra relevancia trascendental las negociaciones que se están llevando a cabo con los holdouts, para avanzar en la normalización de las relaciones con la comunidad financiera internacional. Una señal que indique que se puede alcanzar un acuerdo es clave para que Thomas Griesa levante el “stay”. Solo así la Argentina podrá aprovechar las ventajas que aún mantiene para acceder al financiamiento (no sólo para el Tesoro Nacional, sino también para las provincias y las empresas) que permitirá compensar el déficit de dólares comerciales. Moderar los costos del ordenamiento macroeconómico y poner en marcha sectores clave como la infraestructura y la energía requiere acceder a financiamiento externo.

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