¿Estamos mejor o peor preparados para enfrentar una crisis?

Con respecto a 2008.

27-09-2011
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(Columna de Rodrigo Alvarez Litre, gerente de Economía y Finanzas de Ecolatina)

El pesimismo respecto del escenario financiero global gana terreno. No es para menos, considerando el deterioro que exhiben los principales países desarrollos y la falta de respuestas políticas y económicas adecuadas para la crisis. Los inversores financieros, lógicamente, vuelven a huir de los activos riesgosos. La dinámica ya parece familiar, el dólar se fortalece y las tasas de los bonos del Tesoro se desploman. Aunque no se espera un shock similar al de 2008 con el estallido de la crisis subprime, es evidente que se avecina un frente de tormenta.

El escenario vuelve a condicionar la estrategia de salida a los mercados financieros que podría implementar el Gobierno Nacional para cubrir los vencimientos de deuda el año próximo. En 2008, luego del conflicto con el campo, el Gobierno había intentado seducir a los inversores anunciando el pago con reservas de la deuda con el Club de París. Pero el estallido de la crisis bloqueó ese camino. En consecuencia se optó por fuentes internas como la nacionalización de los recursos de las AFJP y el uso de las reservas de libre disponibilidad del BCRA. Estos stocks permitieron sortear la turbulencia moderando el impacto en la economía nacional.

La situación actual es distinta. Si bien la crisis aún no luce tan violenta, el margen de maniobra se

ha reducido significativamente en los principales frentes. Con respecto a septiembre de 2008 (mes previo al estallido de la crisis en EE.UU.) el superávit primario genuino (1) se redujo de 2,9% del PIB a -0,1%. Si se deducen los intereses, el resultado fiscal genuino pasa de un superávit de 1,3% a un déficit de 1,4% del PIB. Además, las reservas de libre disponibilidad del BCRA (las que exceden la base monetaria) cayeron de casi U$S 15.000 M en 2008 a U$S 5.700 M en la actualidad y se espera que a fin de año se ubiquen en U$S 2.000 M.

Esta menor disposición de recursos contrasta con el incremento de los vencimientos de deuda que suman U$S 10.000 M en los próximos 12 meses, casi U$S 2.000 M más que hace tres años.

También se redujo la capacidad de generar dólares comerciales, fundamentales en un esquema en

el que el financiamiento internacional podría ser escaso. Hace tres años el balance comercial se

ubicaba por encima de los U$S 14.000 M, U$S 5.000 M más que en la actualidad. De hecho, el saldo de la cuenta corriente ya es prácticamente nulo. No es casual. Los elevados precios de las commodities de exportación no son suficientes para compensar el exceso de demanda interna, el déficit energético y el encarecimiento relativo de la economía. En efecto, la competitividad

cambiaria, uno de los pilares fundamentales del modelo iniciado en 2002, está desapareciendo.

Con los países alineados al dólar, la Argentina ya es tan cara como a fines de la convertibilidad.

Pero, la situación también se está complicando en los principales “bolsones” de competitividad: el real se devalúa rápidamente y la zona euro es uno de los principales focos de incertidumbre global. Este escenario se agudiza por una masiva salida de capitales. Tanto por factores locales como externos la fuga superó en agosto los U$S 3.000 M, alcanzando el mayor nivel desde octubre de 2008 (Lehman-AFJP) y acumula U$S 16.000 M en el año. De hecho, se perfila para superar el récord de U$S 23.000 M de 2008. Si bien en los primeros meses del año la salida fue cubierta con la liquidación de dólares de la cosecha gruesa y diversas ayudas oficiales (por caso, venta de dólares de la ANSeS) en el segundo semestre la mayor demanda va contra las reservas internacionales.

Los que se refugian en el dólar entienden que una inflación de dos dígitos conduce inexorablemente a una mayor depreciación del peso. La lógica es simple: el dólar está demasiado “barato” en relación a los demás bienes de la economía. Si al diagnóstico se suma la incertidumbre internacional y el debilitamiento del real, no hay motivos para que la fuga se frene. Afortunadamente en este escenario de escasez de divisas la soja todavía se sostiene en niveles elevados, lo que deriva en cierta tranquilidad. El complejo sojero es el principal generador de divisas (26% de las exportaciones) por lo que en la coyuntura actual resulta incluso más importante que la desaceleración Brasil.

El freno del gigante del Mercosur afecta el ritmo de crecimiento de la industria y, por ende, el de la economía en su conjunto. Pero una caída significativa en los precios de la oleaginosa impactaría

plenamente en el principal foco de tensión: la oferta de dólares.

En el balance final la pérdida de grados de libertad de la política económica es evidente: déficit fiscal, menor excedente de divisas, pérdida de competitividad, stock de reservas en caída y fuga de capitales en aumento. El proyecto de Presupuesto Nacional deja abierta dos vías de financiamiento para 2012: intensificación del uso de las reservas del Banco Central y/o endeudamiento externo. Pero a diferencia de años anteriores las reservas de libre disponibilidad serán insuficientes para afrontar los pagos de deuda externa relevantes.

Como hace tres años, la búsqueda de financiamiento internacional puede ser la primera opción

para sortear estas restricciones y, paralelamente, moderar los costos de los ajustes pendientes.

Dependerá de la alineación de los objetivos con las señales locales de política económica, del timming para encontrar una “ventana” financiera para colocar deuda y, en última instancia, de la voluntad de los mercados. Si este camino se complica, el margen para recurrir a los stocks disponibles es mucho más escaso que en el pasado.

(1) Excluye traspasos de fondos de las AFJP, Utilidades del BCRA y Derechos Especiales de Giro según corresponda en cada año.

(De la edición impresa)

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