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El “downgrade” de S&P y sus efectos sobre la economía

La recuperación sigue débil.

15-08-2011
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(Columna del economista Iván Baumnann Fonay)

En una decisión sin precedentes, la calificadora de riesgo Standard & Poor's anunció que rebajaba la nota de la deuda pública de los Estados Unidos de “AAA” a “AA+”. Como el comunicado se publicó luego del cierre de los mercados, recién el lunes las Bolsas de todo el mundo cayeron en magnitudes que no se veían desde 2008.

En realidad, el downgrade fue más simbólico que otra cosa. El riesgo de default de largo plazo de

un país “AAA”, comparado con el de un “AA+”, es virtualmente el mismo. Siquiera Standard & Poor's espera que EE.UU. entre en cesación de pagos, sólo piensa que las probabilidades aumentaron ligeramente. El hecho fue algomás bien histórico: los Estados Unidos ostentaban el “AAA” no sólo desde la creación de la firma en 1941, sino que las dos agencias que la conformaron, Standard Statistics y Poor's Publishing, también le habían adjudicado la nota más alta.

La decisión en sí fue muy polémica. Antes de su publicación, Standard and Poor's le había enviado

un borrador al Tesoro anunciándole la baja en la nota. La respuesta de las autoridades fue que

había un error de dos billones de dólares en la estimación. Básicamente, la calificadora había usado un “escenario base” distinto para sus proyecciones, el cual sobreestimaba la trayectoria futura del gasto público.

En su comunicado Standard & Poor's aseguró que la deuda de los EE.UU. se encuentra en una situación más débil que la de países comparables con la misma calificación (menciona a Canadá, Francia, Alemania y el Reino Unido). Sin embargo, la realidad es que, aun con un ratio de deuda sobre PBI más alto, Estados Unidos está en una posición única para conseguir fondos: aun con su calificación rebajada, los bonos del Tesoro americano siguen siendo el principal refugio de los inversores a nivel mundial.

La capacidad de pago de los Estados Unidos no fue puesta en duda por casi nadie, siquiera por la calificadora. Es la voluntad de pago lo que preocupa, en particular luego del penoso debate en el Congreso americano sobre el límite de endeudamiento. Justamente, Standard & Poor's citaba este tipo de bloqueos políticos como una fuente de inestabilidad y de incapacidad para resolver políticas a futuro, usándolo como fundamento para su decisión.

Las consecuencias para la actividad económica de la calificación son difíciles de pronosticar, ya

que esta es la primera vez que ocurre algo así. Sin embargo, lo que algunos temían, por ahora no

se ha dado: no hubo una venta generalizada de títulos públicos (Treasuries), en parte porque la

Reserva Federal emitió un comunicado anunciando que a los efectos de los requerimientos de capital, el tratamiento de los títulos públicos permanece sin cambios. Tampoco se dispararon las tasas de interés, lo cual habría generado un efecto dominó sobre el resto de las tasas americanas, y complicado aún más la recuperación.

De hecho, sucedió todo lo contrario: las tasas largas están rozando sus mínimos históricos debido

al pesimismo sobre el futuro de la economía mundial y confirmando que, más allá de la opinión de

la agencia, los bonos del Tesoro americano siguen siendo considerados “libres de riesgo”.

La recuperación se debilita

En rigor, la caída en los mercados venía de diez días antes de la baja en la calificación debido a las

preocupaciones sobre la economía global. El downgrade fue sólo el catalizador. Durante los meses en que se discutía el límite de endeudamiento, el desempleo en los EE.UU. volvió a subir del 8,8% al 9,2%, para luego descender marginalmente el mes pasado.

Para peor, la tasa de empleo cayó hasta su valor más bajo en casi treinta años. Esto se dio porque,

aun cuando existe cierta creación de puestos de trabajo, ésta no es suficiente para compensar el crecimiento poblacional. Además, recientemente también fueron revisados los datos del PIB

americano, mostrando que la recesión fue mucho más dura que lo que se había pensado. No sólo

la caída en la actividad económica fue más fuerte sino que, además, y a diferencia de lo estimado

incialmente, aún no se alcanzó el pico de actividad previo a la crisis.

El verdadero peligro de la baja en la nota es que se convierta en el foco de discusión, mientras la actividad económica y el mercado laboral languidecen. La situación europea no es muy diferente; con la eurozona creciendo a dos velocidades (Alemania por un lado y el resto, por el otro) y la pérdida de confianza del mercado extendiéndose a más países.

La semana pasada fue el turno de Chipre e, incluso, de Francia.  Días atrás, la Reserva Federal

anunció que mantendría las tasas bajas al menos hasta mediados de 2013. Esto se dio a la vez que

reconocía que la recuperación fue mucho más débil de lo que estimaba y que existen riesgos de caer en una nueva recesión. No anunció una tercera ronda de alivio cuantitativo, aunque mantener la tasa de referencia (fed funds rate) en cero podría tener un efecto similar, en la medida en que las tasas largas se componen parcialmente de las expectativas de tasas cortas futuras (y, de hecho, esto podría ser otra de las razones por las cuales las tasas largas cayeron esta semana).

Sin embargo, a la Reserva Federal no le queda demasiado margen para actuar. Aún si iniciara una tercera ronda de alivio cuantitativo, la segunda ya no logró producir el mismo efecto que la primera. El debate por elevar el límite de endeudamiento también dejó en claro que Barack Obama no tiene posibilidades de realizar una política fiscal expansiva.

El por ello que sin los medios para estimular la economía vía fiscal o monetaria, la recuperación está corriendo peligro, y eso en parte es lo que se refleja en la caída en las Bolsas y en los rendimientos de la deuda de los Estados Unidos.

(De la edición impresa)

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