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Deuda o inflación

Esa es la cuestión

16-05-2014
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(Columna de Gabriel Molteni, economista y director de ECONOX)

En economía utilizamos el término inglés trade off para referirnos a la situación en la cual no existe costo de oportunidad cero, es decir, que cuando se gana en un aspecto se pierde en otro indefectiblemente. Hoy la economía kirchnerista, más específicamente su Banco Central, se encuentra atrapada en un trade off del que no se ve una salida fácil ?a menos que se realice un ajuste real en el gasto público o que se acepte una pérdida de reservas internacionales, que indudablemente llevaría a un nuevo ajuste del tipo de cambio?.

Este trade off implica que la autoridad monetaria debe emitir deuda a un ritmo cada vez mayor, con el fin de absorber pesos de la economía para evitar una escalada en la inflación, o debe convalidar una expansión mayor de la base monetaria, con el impacto que eso tendría en la inflación y en la presión sobre el dólar paralelo.

Luego de la expansión monetaria de fin de 2013 y la devaluación de enero, y con el fin de lograr la pax cambiaria, el Banco Central absorbió en lo que va del año cerca de $50.000 millones a través de su política de esterilización ?mediante la emisión de títulos denominados LEBAC y NOBAC?, reduciendo la tasa de expansión de la base a sólo el 18,8% y convalidando una suba de la tasa de interés de casi 15 puntos porcentuales. Esta estrategia de esterilización ha sido reforzada con una nueva emisión de títulos públicos por parte del Tesoro (Bonar 2017) por un monto de $10.000 millones, lo cual confirma el abandono por parte del Gobierno de la política de desendeudamiento.

Cabe destacar que hoy la deuda pública bruta como porcentaje del PIB se encontraría por encima del 45% ?aunque la participación de la deuda externa sea mucho menor?, si se tiene en cuenta que el último dato publicado por el Ministerio de Economía es del tercer trimestre de 2013 y se incorporan las emisiones realizadas desde entonces. Si a esto sumamos la deuda cuasi fiscal del BCRA, el nivel de endeudamiento es superior al del promedio de la década neoliberal.

Los próximos meses

El problema principal para los próximos meses es que este trade off se agravará debido a las necesidades del Tesoro, imponiendo una disyuntiva cada vez más pesada al BCRA entre convalidar un mayor endeudamiento o una mayor expansión monetaria ?con el consiguiente impacto en el nivel de inflación?.

Estas necesidades de emisión se explican por tres motivos.

1) En primer lugar, en el corto plazo se enfrentan vencimientos de LEBAC y NOBAC por más de $100.000 millones.

2) En segundo lugar, dado el deterioro de la situación fiscal, será necesario continuar financiando al Tesoro a través de los adelantos transitorios del BCRA, por un monto mayor que el del año pasado.

3) Y, por último, la estrategia de recomponer el nivel de reservas con la compra de los dólares de la cosecha ?recomposición que po - dría ascender a US$ 4.000 millones? representará otro factor de expansión de la base monetaria.

Sin embargo, lo único que queda claro es que cualquiera sea la decisión del BCRA, o un mayor endeudamiento o una mayor expansión monetaria, el gran perdedor es la actividad económica, la cual se ha visto seriamente afectada por las altas tasas de interés e inflación en lo que va del año. El único componente del PIB que hoy sigue creciendo es el gasto público, ya que los demás se han estancado. Los últimos datos de retracción de ventas de consumo masivo ?según la consultora CCR? o las caídas en ventas de electrodo - mésticos y automóviles, en términos interanuales para el primer trimestre del año, confirman la avería en el principal motor de la economía, que fue el consumo en los últimos años. La inversión durante el primer bimestre también permaneció prácticamente estancada, con respecto a 2013 ?según datos de OJF & Asociados? y las exportaciones netas sufrieron una rotunda caída, cerrando el primer trimestre con apenas un superávit de US$ 124 millones.

No hay dudas de que la verdadera cuestión para el Gobierno no pasa por el gasto público, el cual continúa expandiéndose a tasas similares ?del orden del 40%? a cuando la economía crecía a tasas chinas. Y esto, en economía, también tiene un nombre y lo llamamos efecto crowding out o desplazamiento, el cual se da cuando la expansión del sector público desplaza al sector privado. Y el costo de este trade off es todavía mayor, ya que históricamente y a nivel mundial, la productividad del primero siempre ha sido muy inferior a la del segundo.

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