Sacarle la maquinita de imprimir al Gobierno es inocuo y desvía la atención de los problemas reales

Cuando el Congreso autoriza un gasto, el Tesoro tiene la potestad de emitir bonos para “financiarlo”: esa deuda forma parte de la oferta neta de dinero con que cuenta el sector privado

1 de agosto, 2021

Tetaz: “Voy a proponer reformar la Carta Orgánica del BCRA para terminar con la inflación”

Por Gonzalo Martínez Mosquera

El pasado 24 de junio, el senador Martín Lousteau tuiteó: “The Deficit Myth” de @StephanieKelton brinda una nueva perspectiva: para resolver problemas reales re-enfoquémonos en restricciones reales. Si bien se aplica a los países con soberanía monetaria, también sirve para pensar qué funciona y qué no en países emergentes. Y por qué.”

Hizo referencia al libro más conocido escrito con la perspectiva de la Teoría Monetaria Moderna (TMM). En él, Kelton explica que un gobierno que cobra impuestos en la moneda que emite y que no fija su valor a otro activo no tiene que preocuparse por cómo financiar su gasto sino que su desafío es que los recursos reales que necesita estén a la venta a los precios vigentes.

Cae Lousteau en la confusión de creer que la teoría no es aplicable a la Argentina u otros países emergentes, pero en realidad ese error es típico de quien hace una primera lectura de la TMM. Para evitar ambigüedades mi consejo es empezar por la fuente (Warren Mosler), que fue quien desarrolló la teoría en primer lugar.

Es el mismo Mosler quien explica que los bonos que emiten el Tesoro y el banco central deben ser considerados como parte de la oferta neta de dinero y que distinguirlos de la base monetaria (y los billetes y monedas) en circulación no tiene un sentido práctico.

Era en la época del “Patrón Oro” cuando pensar que financiar el gasto deficitario con emisión de nueva base monetaria (para decirlo con los mismos términos usados por el mainstream) en vez de con emisión de bonos generaba presiones inflacionarias.

En ese contexto, sí existía una diferencia esencial entre la base y la “deuda”. El primero podía usarse para reclamar el oro en las arcas del gobierno mientras que el segundo, no.

Si se emitía podía ocurrir que la autoridad monetaria no tuviera suficiente oro para responder la demanda y se viera obligada a devaluar el valor de la moneda en términos del metal, lo cual generaría inflación en última instancia.

Hoy vivimos en un mundo de tipos de cambio libres, salvo algunas excepciones como la que se autoimpuso Argentina en los tiempos del “1 a 1” y, por lo tanto, deja de tener sentido pensar en que financiar el déficit con deuda (nuevamente en términos usados por el mainstream) podría tener un efecto distinto sobre la inflación que hacerlo vía emisión de base monetaria.

Todo esto viene a cuento por la aparición del flamante candidato a diputado por la Ciudad de Buenos Aires, Martín Tetaz, cuyo caballito de batalla es lograr una ley que refuerce la independencia del BCRA.

La misma dispondría que su directorio sea designado y removido por dos tercios del Congreso y que incorpore una regla que prohíba el financiamiento directo al Tesoro.

Es sobre esta segunda parte de la propuesta que la Teoría Monetaria Moderna es clara. La independencia del banco central es un mito, como describe el paper al respecto que escribió Randall Wray.

// Tetaz: “Voy a proponer reformar la Carta Orgánica del BCRA para terminar con la inflación”

Desde el momento en que el Congreso autorizó un gasto en el presupuesto, el Tesoro tiene la potestad de emitir bonos para “financiar” ese gasto. Esa deuda, como dije antes, forma parte de la oferta neta de dinero con que cuenta el sector privado.

Mosler va más allá y agrega que si él diseñara el sistema desde cero, no sería necesario que el gobierno emita bonos para financiarse sino que lo haría enteramente con emisión monetaria. En caso de que el banco central quisiera sostener una tasa de interés positiva podría simplemente remunerar sus pasivos monetarios.

De todos modos, agrega, el mismo efecto puede conseguirse con los acuerdos institucionales actuales.

El gobierno puede emitir bonos de cortísimo plazo (Letras del Tesoro a tres meses por ejemplo) que compiten con el financiamiento en el mercado interbancario y que determina la tasa de interés que pretende sostener la autoridad monetaria.

Si el mercado exigiera al gobierno una tasa superior a aquella, los bancos podrían tomar deuda a la tasa de política para comprar esos bonos y quedarse con la diferencia. Sería una oportunidad de arbitraje que aumentaría el precio de los bonos reduciendo su tasa hasta igualar a la del mercado interbancario.

Se vuelve evidente entonces que el banco central estaría, en los hechos, “financiando” al Tesoro de manera indirecta. La obligatoriedad de vender esos bonos al sector privado en vez de poder hacerlo en forma directa al banco central es sólo una cuestión burocrática sin efectos reales en la capacidad del gobierno para gastar.

Es la productividad, stupid

“Es la productividad, stupid”. Con ese título publiqué un artículo en diciembre de 2020.

En el mismo explicaba que, visto desde un punto de vista TMM, lo relevante para frenar la inflación es la productividad. Ella permite abrir el espacio fiscal para que el gobierno pueda gastar sin subir los precios que paga, fuente última de la suba de la inflación.

Hay una sola persona en Argentina que puede jactarse de haber eliminado la inflación en Argentina de manera sostenida: Domingo Cavallo.

El exministro de Carlos Menem suele decir que, para bajar la inflación en los ’90, no bastaba sólo con la ley del “uno a uno” sino que además fueron fundamentales las reformas de productividad que se llevaron a cabo (desregulaciones, privatizaciones, apertura de importaciones, eliminación de impuestos distorsivos, etcétera).

De acuerdo con Mosler, lo que logró frenar el alza de precios en Argentina de los ‘90 fue la desindexación en el gasto público.

Le agregaría que fueron aquellas reformas de productividad, sumadas a la habilidad política de Menem y al temor de una vuelta a la híper, lo que generó el espacio político necesario para ir adelante con esa desindexación.

Me encuentro leyendo en estos días “La moneda en el aire”, de Pablo Gerchunoff y Roy Hora, libro que recomiendo enfáticamente. En el mismo queda claro que los argentinos, según los autores, somos un pueblo especialmente exigente con nuestros políticos.

Fue entonces fundamental “agrandar la torta” con medidas productivas para poder desindexar el gasto público.

La pregunta que les haría a los autores es si podría haber sido suficiente para eliminar la inflación sólo con aquellas medidas o si fue condición necesaria también la fijación del tipo de cambio.

Queda para los historiadores económicos.

La cuestión de fondo que quiero transmitir es que la propuesta de Tetaz, a quien probablemente voy a votar, no sólo sería inefectiva, sino que además desvía la atención respecto a lo realmente importante para frenar el alza de precios: el incremento de la productividad.

Cambiemos la macro

Es en el terreno de la productividad, de hecho, donde Cambiemos tuvo sus mayores éxitos.

Quien lea el libro del ingeniero (y expresidente) Mauricio Macri, “Primer Tiempo”, encontrará numerosos ejemplos al respecto.

Si Cambiemos cree que solo reemplazando una ley podrá frenar el alza de precios definitivamente caerá en el mismo error del fundador del PRO cuando afirmó que bajar la inflación era una tarea muy sencilla. Ambos errores tienen, de hecho, la misma fuente.

De acuerdo con la TMM es en la política monetaria donde Cambiemos debería buscar la razón por la cual no logró vencer a la suba de precios.  Como expliqué en un artículo al respecto del 23 de junio del año pasado, de acuerdo con aquella teoría subir la tasa de interés es inflacionario.

Fue el BCRA un fiel reflejo del Gobierno de Cambiemos. Una gran labor en la micro (pensemos en el avance de la industria fintech y las plataformas de pago) opacada por una gestión macro basada en teorías mainstream equivocadas.

Para un hipotético futuro Gobierno, Cambiemos debería sostenerse en su mayor fortaleza, la gestión micro, y replantearse si el error de la última experiencia no estuvo en realidad en sus políticas macro.

Tal vez así logre evitar un nuevo desengaño.