Exceso de emisión y pérdida de reservas de 2020 generan dudas sobre el segundo semestre

La situación cambiaria para el segundo semestre que se inicia sigue siendo muy precaria porque la inflación todavía no licuó el exceso de emisión del 2020 y el Banco Central, aun con el alto precio de la soja, no pudo recuperar las reservas perdidas en el 2020.

7 de julio, 2021

Exceso de emisión y pérdida de reservas de 2020 generan dudas sobre el segundo semestre

Por Jorge Colina (*)

Terminó el primer semestre del 2021 y un balance permite mostrar que el dólar de mercado cerró en el orden de los $165, que es un valor similar al que había en diciembre de 2020. Es decir, hubo una relativa estabilidad en el dólar paralelo. 

Hay alguna zozobra porque el dólar paralelo había bajado en marzo a $140, por lo que en el segundo trimestre se observó un dólar paralelo en crecimiento. Pero crece 20% cuando la inflación desde diciembre 2020 fue de 25%. Es decir, los movimientos que se ven en el dólar paralelo responden en buena medida a su alineamiento con la inflación.

La relativa calma se explica porque en la primera mitad del año prácticamente no hubo déficit fiscal primario (el déficit fue de $55.000 millones o 0,1% del PIB) y hubo poca asistencia del BCRA al Tesoro ($330.000 millones o 1% del PIB). A esto se agrega la suba en el precio de la soja que le permitió al BCRA aumentar sus reservas en U$S 3.000 millones en la primera mitad del año.

De todas formas, lo que preocupa es que la inflación sigue en un nivel alto. Está en el orden del 4% promedio mensual lo que significa una inflación anual del 60%. Suponiendo que baje un poco y se estabilice en 3% mensual, diciembre terminaría con una inflación anual del 50%, que es lo que hay ahora. Es decir, no habrá mejora.

La pregunta que cabe hacerse es por qué no pensar en una baja al 1% mensual, lo que haría que diciembre 2021 termine con una inflación anual del 33%, bastante cerca de lo que era la expectativa original del Gobierno, plasmada en el Presupuesto 2021. Refuerza el optimismo el hecho de que la primera mitad del 2021 ha sido positiva en términos de reducción del déficit fiscal primario y de asistencia del Banco Central al Tesoro.

El punto es que la emisión monetaria del 2020 ha sido muy excesiva y todavía hay pesos sobrantes en el mercado. Para tener una idea de órdenes de magnitud, en diciembre del 2019 (cuando asume el actual Gobierno) la cantidad total de dinero en poder del público (efectivo, cuentas corrientes, cajas de ahorro y plazos fijos) era de $ 3,7 billones y, en junio de 2021, pasó a $ 8,5 billones, o sea, aumentó 126%. En el mismo período, la inflación acumulada fue de 71%. Esto significa que hay todavía $1,2 billones de emisión monetaria del 2020 esperando ser licuadas por la inflación.

De estos $1,2 billones de emisión excedente que todavía falta de ser licuada por inflación, $700.000 millones están en efectivo, cuentas corrientes y cajas de ahorro. Es decir, es dinero líquido que se está gastando lo que explica que la inflación mensual se mantenga alta en el orden del 4%. Los $500.000 millones restantes están en plazo fijo donde el BCRA los mantiene fuera del consumo con las Leliq y los pases, pero cada vez le está costando más por los intereses que generan. En los dos últimos meses están generando $100.000 millones de intereses por mes. Si bien estos pesos no se vuelcan al consumo, son los que alimentan las expectativas negativas para el segundo semestre.

Hay muchos análisis económicos dando vuelta que señalan que la incertidumbre con el dólar para el segundo semestre sería injustificada. Se dice que, con el alto precio de la soja, el BCRA recuperó “poder de fuego” para intervenir en el mercado cambiario. Parecería que aquí hay un maniqueísmo de asociar automáticamente alto precio de la soja con muchas reservas en el Banco Central. Esto fue así en la bonanza 2004 – 2012 cuando el BCRA partía de una situación saneada. Pero la actual situación de la entidad hoy es otra, por lo que no acumula reservas con el alto precio de la soja.

En diciembre de 2019 (cuando asume la actual conducción), las reservas eran de U$S 45.000 millones, las cuales llegaron a caer a U$S 39.000 millones en diciembre de 2020, o sea, se perdieron U$S 6.000 millones de reservas. Aquí viene el alto precio de la soja y el BCRA compra entre diciembre de 2020 y junio unos U$S 6.000 millones netos.

Lo primero que uno piensa es, bueno, recuperó todas las reservas. No. Porque tuvo que pagar obligaciones por otros U$S 3 mil millones, lo cual hizo que las reservas sólo suban en US$ 3.000 mil millones. De esta forma, las reservas hoy son U$S 42.000 millones. Por debajo de cuando la actual gestión asumió. “Poder de fuego” no acumuló mucho.

En suma, la situación cambiaria para el segundo semestre sigue siendo muy precaria porque la inflación todavía no licuó el exceso de emisión del 2020 y el Banco Central con el alto precio de la soja no pudo recuperar las reservas perdidas en el 2020.

El 2020 ha sido un año fatídico para la política monetaria y cambiaria del 2021.

(*) Idesa